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低基數(shù)下業(yè)績(jī)高增，盈利效益有所提升。公司披露2023年一季報(bào)，Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收47.58億元，同比+28.74%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)22.60億元，同比+51.50%（公司2022年Q1-4歸母凈利潤(rùn)分別同比-43%/-11%/-28%/-43%）。23Q1營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為47.5%，較去年同期提升7.2%；加權(quán)ROE為2.09%，同比+0.73pct。
　　杠桿水平略有下滑。2023Q1公司總資產(chǎn)6005億元，同比-0.4%；去除客戶(hù)資產(chǎn)杠桿倍數(shù)為4.15倍，較去年底4.38下滑0.23。
　　泛自營(yíng)收益高增，財(cái)富管理及投行業(yè)務(wù)受市場(chǎng)拖累。1.投資+公允變動(dòng)凈收益21億元，同比+263.8%。23Q1交易性金融資產(chǎn)2450億元，同比-6.9%；其他債權(quán)投資587億元，同比+35.8%。2.一季度全市場(chǎng)日均交易額同比-13%，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)Q1凈收入14.2億元，同比-13.9%。3.資管業(yè)務(wù)，Q1資管凈收入1.8億元，同比-13.4%。聯(lián)營(yíng)公募基金公司，據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，博時(shí)基金/招商基金Q1非貨規(guī)模分別同比-2.7%/-0.9%。4.投行業(yè)務(wù)凈收入1.55億元，同比-65.4%；據(jù)wind發(fā)行日數(shù)據(jù)，2022Q1全市場(chǎng)股權(quán)融資額3406億元（同比-6%），受歷史風(fēng)險(xiǎn)事件影響公司股權(quán)融資金額10.2億元（同比-94.5%）。5.一季度末兩融余額16067億元，同比-4%。公司Q1利息凈收入4.9億元，同比+159%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：具備深厚股東資源的大型綜合性券商，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)具有韌性，短期波動(dòng)不改資源積累及頭部稟賦。期待資本市場(chǎng)深化改革及注冊(cè)制下，投行業(yè)務(wù)逐步回暖，泛財(cái)富管理更具穩(wěn)健發(fā)展優(yōu)勢(shì)。預(yù)計(jì)公司2023-2024年每股凈資產(chǎn)為12.63、14.04元，鑒于近三年P(guān)B估值中樞1.1-1.9倍，給予23年1.5xPB估值，A股合理價(jià)值為18.95元/股，按當(dāng)前AH溢價(jià)給予H股合理價(jià)值10.78港幣/股，均給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。（HKD/CNY=0.88）
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期，市場(chǎng)大幅波動(dòng)，股質(zhì)資管信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)等。