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核心觀點(diǎn)
　　石頭科技發(fā)布2022年年報(bào)與2023年一季報(bào)，在全球地緣沖突與通脹的長(zhǎng)期拖累之后，22Q4公司外銷表現(xiàn)企穩(wěn)，美國(guó)市場(chǎng)依托強(qiáng)勁產(chǎn)品力取得較大突破。內(nèi)銷端口碑影響力盡顯，帶動(dòng)份額持續(xù)提升。23Q1因新品上市跨期，公司收入與盈利端暫時(shí)承壓，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有望在后續(xù)季度陸續(xù)追回。
　　事件
　　2023年4月27日，石頭科技發(fā)布2022年年報(bào)與2023年一季報(bào)。
　　2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入66.29億元，同比+13.56%，歸母凈利潤(rùn)11.83億元，同比-15.62%。
　　單季度來(lái)看，22Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入22.36億元，同比+11.25%，歸母凈利潤(rùn)5.76億元，同比-15.24%；
　　23Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入11.60億元，同比-14.68%，歸母凈利潤(rùn)2.04億元，同比-40.42%。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　收入端：22Q4外銷企穩(wěn)，23Q1新品節(jié)奏短暫影響營(yíng)收表現(xiàn)
　　2022年受歐洲地緣沖突和全球通脹影響，掃地機(jī)行業(yè)海外需求整體承壓。但石頭憑借優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新能力帶動(dòng)的新品放量，在北美與國(guó)內(nèi)地區(qū)取得亮眼表現(xiàn)，在全球消費(fèi)弱景氣的背景下全年實(shí)現(xiàn)13.56%的雙位數(shù)增長(zhǎng)。
　　22Q4拆分來(lái)看，我們預(yù)計(jì)①歐洲地區(qū)銷售基本企穩(wěn)，參考往期約實(shí)現(xiàn)低雙位數(shù)左右下滑；②北美地區(qū)受黑五、圣誕等旺季拉動(dòng)，銷售延續(xù)強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)較高雙位數(shù)增長(zhǎng)；③國(guó)內(nèi)地區(qū)由G10S系列帶動(dòng)下，各平臺(tái)銷售份額仍高位提升。但因去年同期G10高基數(shù)，增速由前期翻倍左右回落至雙位數(shù)左右區(qū)間，整體公司四季度實(shí)現(xiàn)11.3%的收入增長(zhǎng)。
　　23Q1新品上市跨期暫時(shí)拖累收入表現(xiàn)。①內(nèi)銷層面，一季度公司上市G10SPure、P10、G20系列等多款新品，上新頻次與密度顯著高于往年，預(yù)售較長(zhǎng)的銷售真空期與老品資源傾斜下降對(duì)收入端產(chǎn)生影響，預(yù)計(jì)一季度公司內(nèi)銷整體持平；
　?、谕怃N層面，一季度整體處于提貨淡季，經(jīng)銷商普遍等待新品并放緩老品庫(kù)存補(bǔ)充節(jié)奏。我們預(yù)計(jì)23Q1歐洲、亞太地區(qū)約雙位數(shù)下滑，北美仍維持高雙位數(shù)增長(zhǎng)。
　　盈利端：毛利率整體穩(wěn)健，費(fèi)用率提升拖累利潤(rùn)
　　2022年公司實(shí)現(xiàn)毛利率49.26%，同比增長(zhǎng)1.16pct。22Q4實(shí)現(xiàn)毛利率50.72%，同比增長(zhǎng)5.98pct，23Q1公司實(shí)現(xiàn)毛利率49.85%，同比增長(zhǎng)2.36pct。盡管行業(yè)出現(xiàn)價(jià)格戰(zhàn)，但公司整體跟進(jìn)力度較低，疊加供應(yīng)鏈降本增效，毛利端仍實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　負(fù)向規(guī)模效應(yīng)導(dǎo)致石頭費(fèi)用率整體提升，2022年公司實(shí)現(xiàn)銷售費(fèi)用率19.89%（+5.43pct），管理費(fèi)用率2.13%（+0.09pct），研發(fā)費(fèi)用率7.37%（-0.18pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率-1.60%（-0.71pct），激烈競(jìng)爭(zhēng)下全年?duì)I銷開(kāi)支有所提升。23Q1公司實(shí)現(xiàn)銷售費(fèi)用率20.93%（+7.59pct），管理費(fèi)用率4.43%（+2.26pct），研發(fā)費(fèi)用率11.36%（+2.77ct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率-1.84%（-0.62pct）。一季度費(fèi)用率大幅提升主因報(bào)告期內(nèi)掃地機(jī)、洗衣機(jī)密集上新，研發(fā)與營(yíng)銷開(kāi)支相應(yīng)增加，收入端體量下降，規(guī)模效應(yīng)反向影響等。
　　凈利率方面，22全年與23Q1公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)率17.85%、17.61%，同比分別下降6.17、7.61pct，主要系費(fèi)用率顯著增加拖累。
　　投資建議：我們認(rèn)為掃地機(jī)行業(yè)解決消費(fèi)者較為底層的懶人需求，經(jīng)濟(jì)回暖后滲透率仍將維持提升，看好公司強(qiáng)勁科技力帶動(dòng)的未來(lái)成長(zhǎng)空間。預(yù)計(jì)公司23-25年收入分別為75、91、108億元，增速分別為13.7%、20.7%、18.8%，歸母凈利潤(rùn)為13.6、16.7、20.0億元，增速為15.2%、22.2、19.8%，對(duì)應(yīng)PE分別為20.8X、17.0X、14.2X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、宏觀經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期，清潔電器屬于耐用消費(fèi)品，與居民收入預(yù)期息息相關(guān)。若宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，或?qū)井a(chǎn)品銷售形成較大影響；2、原材料價(jià)格下行不及預(yù)期：公司原材料成本占營(yíng)業(yè)成本比重較大，若大宗價(jià)格再度上漲，公司盈利能力將會(huì)減弱；3、海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：海外環(huán)境近年不確定性加劇，公司外銷占比較高，若外需下降則業(yè)績(jī)將受到相應(yīng)沖擊；4、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加?。喝跏袌?chǎng)環(huán)境下，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，公司存在份額丟失及低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)拖累盈利的風(fēng)險(xiǎn)。