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事件：公司發(fā)布2022年報(bào)以及2023年一季報(bào)。
　　22全年：收入66億（YOY+14%），歸母12億（YOY-16%），扣非12億（YOY+0.6%）；
　　22Q4：收入22億（YOY+11%），歸母3.3億（YOY-15%），扣非3.4億（YOY+14%）；
　　23Q1：收入11.6億（YOY-15%），歸母2億（YOY-40%），扣非1.6億（YOY-46%）。
　　收入：Q1淡季節(jié)奏較弱
　　按我們對(duì)22Q4/23Q1收入預(yù)計(jì)拆分：
　　22Q4：內(nèi)銷約+15%，海外約+10%。其中北美+70%，歐洲-15%，亞太微增。
　　23Q1：預(yù)計(jì)內(nèi)銷持平，海外約-20%。其中北美+50%，歐洲、亞太雙位數(shù)下滑。
　　從Q1表現(xiàn)看：①國(guó)內(nèi)Q1新品預(yù)售，產(chǎn)品多在3月后發(fā)貨，導(dǎo)致收入確認(rèn)有部分延后；②海外歐洲、亞太Q1淡季下經(jīng)銷商提貨較謹(jǐn)慎，Q2上新后海外經(jīng)銷商提貨熱情預(yù)計(jì)將有一定回暖。③北美市場(chǎng)公司產(chǎn)品定位高端差異化突出，量?jī)r(jià)齊升下維持高增。
　　利潤(rùn)：淡季費(fèi)率偏高
　　23Q1凈利率17.6%（YOY-7.6pct），扣非凈利率14.0%（YOY-8.1pct，環(huán)比-1.1pct）。
　　Q1利潤(rùn)率下行，預(yù)計(jì)主因①結(jié)構(gòu)變化影響，高利潤(rùn)率的歐洲區(qū)占比持續(xù)下降；②國(guó)內(nèi)Q1多款新品集中上新預(yù)售，銷售費(fèi)用前置導(dǎo)致費(fèi)率提升+7.6pct；③Q1管理、研發(fā)費(fèi)用率同比+2.3/2.8pct，絕對(duì)額變動(dòng)不大，主因淡季下費(fèi)率受影響。此外Q1額外存0.5億投資收益，約拉高凈利率2.5pct。
　　展望：Q2確立向上拐點(diǎn)
　　海外：Q2起進(jìn)入俄烏受損后的低基數(shù)，且產(chǎn)品上新后經(jīng)銷商提貨表現(xiàn)有望好轉(zhuǎn)。
　　國(guó)內(nèi)：Q1弱主因上新節(jié)奏影響，Q2新品集中釋放+大促節(jié)點(diǎn)有望樹立內(nèi)銷拐點(diǎn)向上。
　　利潤(rùn)率：Q1淡季+費(fèi)用前置觸發(fā)利潤(rùn)低點(diǎn)，后續(xù)歐洲復(fù)蘇下盈利結(jié)構(gòu)預(yù)計(jì)改善；公司今年預(yù)計(jì)也將加大內(nèi)部費(fèi)用管理。Q2起利潤(rùn)率基數(shù)逐步走低，業(yè)績(jī)節(jié)奏預(yù)計(jì)逐季度好轉(zhuǎn)。
　　投資建議：買入評(píng)級(jí)
　　Q1悲觀出清，Q2有望底部向上，且低基數(shù)進(jìn)一步助推節(jié)奏?？紤]Q1海外等復(fù)蘇節(jié)奏影響，調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-24年利潤(rùn)14.2、18.7億（前值15.7、19.6億），對(duì)應(yīng)PE20、15X，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外需求不及預(yù)期，內(nèi)銷以價(jià)換量不及預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)加劇