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公司2022年業(yè)績(jī)穩(wěn)健，資產(chǎn)減值損失影響利潤(rùn)較大。公司光伏業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，光轉(zhuǎn)膠膜、特色背板有望持續(xù)放量，鋰電及3C業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，產(chǎn)能瓶頸有望突破。我們預(yù)測(cè)公司2022-2025年歸母凈利潤(rùn)為5.44、7.75、9.20億元，對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測(cè)為1.24、1.76、2.09元。參考可比公司估值水平，給予公司2023年25倍PE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至31元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍公司2022年?duì)I收穩(wěn)健，資產(chǎn)減值損失影響利潤(rùn)。2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)為41.2、1.7億元，同比+36%、+0.2%，23Q1單季度營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)分別為10.4、0.3億元，同比-5%、-63%。公司2022年計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備為5575萬(wàn)元，包括信用減值損失-1600萬(wàn)元與資產(chǎn)減值損失7175萬(wàn)元，對(duì)利潤(rùn)影響較大。
　　▍膠膜業(yè)務(wù)出貨量保持高增長(zhǎng)，2023年盈利能力有望修復(fù)。公司2022年膠膜出貨量為1.7億平，同比+77%，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21億元，同比+86%，毛利率7.8%，同比下降5.2pcts。公司膠膜業(yè)務(wù)增收不增利，主要因2022H2原材料EVA粒子迅速下跌，膠膜價(jià)格隨動(dòng)調(diào)整，成本壓力較大。據(jù)百川盈孚，光伏級(jí)EVA粒子價(jià)格波動(dòng)較大，22Q4持續(xù)跌價(jià)后，23Q1光伏級(jí)EVA粒子（斯?fàn)柊睿┳?3600元/噸上漲至18500元/噸，近一個(gè)月價(jià)格保持基本穩(wěn)定。我們預(yù)計(jì)，公司高價(jià)EVA粒子庫(kù)存隨膠膜出貨量增長(zhǎng)持續(xù)消耗，加權(quán)成本有望降低，2023年隨著EVA行業(yè)供需緊張格局緩解，公司庫(kù)存周期有望縮短，營(yíng)運(yùn)資金占用減少，盈利能力有望修復(fù)。
　　▍保持平臺(tái)型發(fā)展，光轉(zhuǎn)膠膜、特色背板有望進(jìn)一步放量。公司以平臺(tái)化發(fā)展為理念，利用自有技術(shù)，針對(duì)不同應(yīng)用領(lǐng)域進(jìn)行新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，并迅速落地實(shí)現(xiàn)成果轉(zhuǎn)化。膠膜領(lǐng)域，公司針對(duì)異質(zhì)結(jié)組件開(kāi)發(fā)光轉(zhuǎn)膜，經(jīng)過(guò)華晟等異質(zhì)結(jié)組件頭部企業(yè)驗(yàn)證，2022Q3小批量連續(xù)供貨，2023Q1有望批量供貨。我們預(yù)計(jì)，隨異質(zhì)結(jié)組件出貨量提升，公司光轉(zhuǎn)膠膜出貨量有望快速增長(zhǎng)。背板領(lǐng)域，公司針對(duì)不同應(yīng)用場(chǎng)景完善產(chǎn)品組合結(jié)構(gòu)，提升低成本PPf、FPf背板，特色高反黑背板、透明網(wǎng)格背板、高阻水背板等出貨比例。我們認(rèn)為，公司光伏業(yè)務(wù)新產(chǎn)品有望持續(xù)放量，實(shí)現(xiàn)盈利能力提升。
　　▍鋰電及消費(fèi)電子業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，多元化布局成長(zhǎng)可期。公司積極保持現(xiàn)有產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率，通過(guò)客戶開(kāi)拓、產(chǎn)品升級(jí)保持盈利能力，同時(shí)積極導(dǎo)入車規(guī)級(jí)FFC絕緣膠膜、電芯殼體高強(qiáng)度絕緣膠帶、水冷板絕緣膠膜等產(chǎn)品，訂單有望放量。公司鋰電及消費(fèi)電子業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，隨著新增產(chǎn)能逐漸釋放，預(yù)計(jì)將突破限制瓶頸，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)高速發(fā)展。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：光伏新增裝機(jī)量不及預(yù)期；公司異質(zhì)結(jié)組件出貨量不及預(yù)期；原材料價(jià)格劇烈波動(dòng)；公司新增產(chǎn)能建設(shè)不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司光伏業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，光轉(zhuǎn)膠膜、特色背板有望持續(xù)放量，鋰電及3C業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，產(chǎn)能瓶頸有望突破?？紤]到公司2023年資產(chǎn)減值壓力減小、差異化產(chǎn)品持續(xù)放量，我們小幅上調(diào)公司2023-2024年歸母凈利潤(rùn)為5.44、7.75億元（原預(yù)測(cè)為5.36、7.54億元），新增2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為9.20億元，對(duì)應(yīng)2023-2025年EPS預(yù)測(cè)為1.24、1.76、2.09元。
　　參考光伏輔材可比公司（福斯特、福萊特、宇邦新材2023年Wind一致預(yù)期平均值為23倍PE）估值水平，考慮到公司轉(zhuǎn)光膜作為行業(yè)新興技術(shù)，在膠膜充分競(jìng)爭(zhēng)的環(huán)境下具有一定的技術(shù)溢價(jià)，給予公司2023年25倍PE，下調(diào)公司目標(biāo)價(jià)至31元（原目標(biāo)價(jià)為37元），維持“買入”評(píng)級(jí)。