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核心觀點(diǎn)
　　規(guī)模擴(kuò)張和撥備反哺支撐業(yè)績(jī)整體穩(wěn)健。2022年六家國(guó)有大行營(yíng)收增速都呈現(xiàn)逐季放緩趨勢(shì)，在四季度達(dá)到低點(diǎn)，但整體歸母凈利潤(rùn)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。23Q1國(guó)有行整體營(yíng)收表現(xiàn)則略超預(yù)期，多數(shù)銀行營(yíng)收增速都有明顯回升。業(yè)務(wù)拆分來(lái)看，22A凈利息收入支撐營(yíng)收，23Q1凈利息收入拖累營(yíng)收，非息業(yè)務(wù)在23Q1轉(zhuǎn)向支撐營(yíng)收增長(zhǎng)。業(yè)績(jī)歸因來(lái)看，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要受益于規(guī)模擴(kuò)張和撥備反哺。
　　對(duì)公拉動(dòng)信貸投放，凈息差持續(xù)下行。信貸投放方面，22年末國(guó)有行貸款總額增速為12.7%，信貸投放規(guī)模保持平穩(wěn)擴(kuò)張并拉動(dòng)金融機(jī)構(gòu)信貸投放。結(jié)構(gòu)上看，全年新增貸款主要由對(duì)公貢獻(xiàn)，基建類(lèi)和制造業(yè)是主要投向；四季度零售信貸則顯著拖累全年信貸增長(zhǎng)，個(gè)人住房貸款和信用卡是拖累零售信貸的主要原因。23Q1信貸投放實(shí)現(xiàn)開(kāi)門(mén)紅，對(duì)公強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)零售弱復(fù)蘇。六家國(guó)有行23Q1合計(jì)新增貸款5.9萬(wàn)億元，同比多增1.5萬(wàn)億元。凈息差方面，22年國(guó)有行平均凈息差較前三季度下滑4bp至1.88%，主要是多重壓力導(dǎo)致凈息差收窄，但負(fù)債端結(jié)構(gòu)優(yōu)化和存款掛牌利率下調(diào)同樣對(duì)降低負(fù)債成本具有顯著作用，支撐凈息差企穩(wěn)。23Q1末國(guó)有行平均凈息差較2022年收窄14bp至1.74%，主要是新發(fā)貸款利率下行和按揭重定價(jià)一次性影響。隨降息壓力減小和各行負(fù)債端成本管控強(qiáng)化，今年國(guó)有行凈息差下行趨勢(shì)有望趨緩。
　　非息收入整體放緩，一季度略有回升。中收方面，22年末工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行、交通銀行、郵儲(chǔ)銀行凈手續(xù)費(fèi)及傭金收入分別同比增長(zhǎng)-2.8%、1.2%、-11.3%、-4.5%、-6.2%、29.2%，郵儲(chǔ)銀行表現(xiàn)靚麗。2023Q1各行凈手續(xù)費(fèi)及傭金收入增長(zhǎng)在資本市場(chǎng)趨穩(wěn)下已有所回升。其他非息業(yè)務(wù)則受債市沖擊較大，22年末工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行、交通銀行、郵儲(chǔ)銀行凈其他非息收入分別同比增長(zhǎng)-20.2%、-13%、-14%、-34.9%、-2.9%、20.3%。23Q1末，各行凈其他非息收入同樣有所回升。
　　資產(chǎn)質(zhì)量邊際改善，撥備保持平穩(wěn)。22年末國(guó)有行整體不良率環(huán)比下降1bp至1.31%，各行不良率存在分化，零售是主要壓力源。但23Q1末各行皆穩(wěn)中向好，國(guó)有行平均不良率環(huán)比下降2bp至1.25%。關(guān)注率和逾期率有所上升，主要是疫情反復(fù)沖擊居民端還款意愿和還款能力導(dǎo)致。不良生成率整體下降，郵儲(chǔ)銀行下半年核銷(xiāo)力度明顯大于其他大行。22年末國(guó)有行平均撥備覆蓋率環(huán)比下降3.26pct至251.42%，23Q1則進(jìn)一步提升2.71pct至254.13%。整體撥備充足，風(fēng)險(xiǎn)抵御能力扎實(shí)。
　　投資建議：壓力最大時(shí)點(diǎn)已過(guò)，銀行板塊量?jī)r(jià)質(zhì)皆可期。銀行板塊一季度個(gè)股行情差異較大，主要源于市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)修復(fù)預(yù)期的差異，個(gè)股間估值差逐步收窄，向均值收斂。但我們認(rèn)為銀行股核心邏輯是宏觀經(jīng)濟(jì)改善，目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇信心仍在趨勢(shì)中，隨著后續(xù)經(jīng)濟(jì)回暖確定性的逐步確認(rèn)，銀行板塊估值有望迎來(lái)進(jìn)一步修復(fù)。銀行板塊基本面基本在一季度見(jiàn)底，目前新發(fā)貸款利率已有企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，息差受重定價(jià)影響降至低點(diǎn)后有望回穩(wěn)。主動(dòng)貸款需求預(yù)計(jì)隨著一季度大量項(xiàng)目貸款投放的帶動(dòng)下逐步釋放，居民端需求受地產(chǎn)政策落地生效和疫情影響消退影響，也有望持續(xù)回暖。整體銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)穩(wěn)定，地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)在逐步緩解，下行風(fēng)險(xiǎn)可控。從個(gè)股成長(zhǎng)性、業(yè)績(jī)確定性角度，建議關(guān)注寧波銀行、平安銀行、常熟銀行、江蘇銀行、郵儲(chǔ)銀行。從低估值、高股息、投資性?xún)r(jià)比角度，建議關(guān)注中國(guó)銀行、交通銀行。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，政策效果不及預(yù)期，銀行資產(chǎn)質(zhì)量惡化