>> 東吳證券-轉(zhuǎn)債行業(yè)追蹤系列(一)：環(huán)保固廢處理行業(yè)可轉(zhuǎn)債2022A&2023Q1業(yè)績點評及推薦更新-230507
| 上傳日期： |
2023/5/7 |
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| 2111KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
李勇 |
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2022A&2023Q1正股業(yè)績點評：1）偉22轉(zhuǎn)債：得益于固廢運營業(yè)務(wù)持續(xù)擴張，2022年業(yè)績穩(wěn)中向好，實現(xiàn)營收44.46億元（+3.66%），歸母凈利潤16.53億元，（+3.01%）。盈利能力強勁但略有下降，銷售毛利率為47.22%（-1.08pct），銷售凈利率為37.58%（2.27pct），期間費用率同增37.54pct，主要系工薪支出、收購費用、利息費用、研發(fā)投入增加所致。公司財務(wù)風險較低，22年實現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流21.93億元（+89.55%），主要系銷售回款增加、政府補助兌付所致；2022年年末資產(chǎn)負債率為47.86%，流動比率為1.86，償債能力強。結(jié)合2023Q1業(yè)績，由于固廢運營業(yè)務(wù)持續(xù)擴張（垃圾入庫量同增19.7%，上網(wǎng)電量同增17%）及項目逐漸落地，Q1業(yè)績增長強勁，實現(xiàn)營收13.31億元（+28.34%），歸母凈利潤5.03億元（+9.58%）。截至2023/4/28，公司P/ETTM為18.73倍，位于0.68%分位，處于歷史極低分位，性價比高。2）旺能轉(zhuǎn)債：由于新增垃圾焚燒發(fā)電項目和餐廚垃圾處置項目投運，疊加新收購的新能源鋰電池循環(huán)再利用業(yè)務(wù)和再生橡膠業(yè)務(wù)營運良好，2022年業(yè)績增速較高，實現(xiàn)營收33.5億元（+11.65%），歸母凈利潤7.22（+7.79%）。由于餐廚垃圾項目成本上升、期間費用增加，盈利能力略有下降，毛利率36.38%（-1.47pct），凈利率21.71%（-0.41pct）。公司現(xiàn)金流充裕，但短期償債壓力稍大，2022年末資產(chǎn)負債率為56.7%，流動比率為1.01。2023Q1維持高速增長，實現(xiàn)營收8.65億元（+31.06%），主要系BOT項目建造、營運收入恢復(fù)，疊加新收購項目增厚收入所致；歸母凈利潤1.64億元（-3%），主要系營業(yè)成本和研發(fā)費用大幅上升所致。截至2023/4/28，公司P/ETTM為10.28倍，位于0.03%分位，處于歷史極低位置，隨著公司業(yè)績復(fù)蘇，估值有望進入更高區(qū)間。3）綠動轉(zhuǎn)債：由于公司在建項目規(guī)模減少，PPP項目建造收入大幅下降，2022年營收為45.67億元，同比下降9.69%；由于毛利更高的固廢處理運營業(yè)務(wù)占比增加，故歸母凈利潤反而上升至7.45億元（+6.73%），盈利能力整體增強，毛利率34.38%（+0.38pct），凈利率17.18%（+17.08%）。公司現(xiàn)金流充裕，償債能力良好，2022年經(jīng)營性現(xiàn)金流為12.1億元（+134.91%），主要系國補回款、銷售回款增加及PPP項目建設(shè)支出減少所致；2022年末資產(chǎn)負債率為65.55%，流動比率為1.21，存在一定債務(wù)負擔。2023Q1業(yè)績?nèi)猿袎?，實現(xiàn)營收10.41億元（-5.84%），歸母凈利潤1.71億元（-5.69%）。截至2023/4/38，公司P/ETTM為14.59倍，位于1.57%分位，估值較低，雖然公司PPP在建項目波動導致營收收縮，但固廢處理板塊穩(wěn)健發(fā)展，估值仍有望復(fù)蘇。4）維爾轉(zhuǎn)債：由于項目招投標有所延緩、新增訂單落地情況低于預(yù)期、項目執(zhí)行有所滯后等因素，公司2022年業(yè)績大幅下滑，營收為4.23億元（-34.98%），歸母凈利潤-4.5億元（-334.8%）。材料、人工成本上升，疊加期間費用率大幅增加，盈利能力故而大幅下降，毛利率為17.18%（-37.29pct），凈利率為-22.32%（-485.45pct）。公司回款進度不及預(yù)期，經(jīng)營性現(xiàn)金流為1.63億元，同比下降51.19%；短期償債壓力尚可，資產(chǎn)負債率為59.96%，流動比率為1.37。公司2023Q1由虧轉(zhuǎn)盈，營收4.23億元（-2.48%）；歸母凈利潤0.11億元（-65.21%）。截至2023/4/28，公司P/ETTM為負，基本面低迷。5）博世轉(zhuǎn)債：2022年實現(xiàn)營收22.24億元（-16.29%），營收萎縮主要由于市政工程板塊訂單縮減、部分已完工項目工程產(chǎn)值核減，工程工業(yè)板塊新增訂單尚未完成驗收。同時收入下降疊加公司大幅計提資產(chǎn)減值，2022年盈利虧損，歸母凈利潤-4.49億元（+12.83%），毛利率11.2%（-28.68pct），凈利率為-20.1%（-1.14pct）。2022年資產(chǎn)負債率為78.76%，流動比率為0.72，債務(wù)負擔偏重，短期償債能力較弱。2023Q1業(yè)績有所修復(fù)，實現(xiàn)營收4.08億元（+58.73%），歸母凈利潤0.01億元（+100.98%）。截至2023/4/28，公司P/ETTM為負，公司目前處于轉(zhuǎn)型期，業(yè)績波動較大，鑒于一季度業(yè)績好轉(zhuǎn)，靜待轉(zhuǎn)型陣痛期度過后估值修復(fù)。
2023Q1至今轉(zhuǎn)債行情復(fù)盤與分析：1）偉22轉(zhuǎn)債：截至2023/4/28，轉(zhuǎn)債價格108元，平價底價溢價率-40.7%，轉(zhuǎn)股溢價率94.76%，純債溢價率15.49%，到期收益率1.11%，債性顯著，債底保護厚，因平價較低，轉(zhuǎn)債價格走勢與平價走勢脫離，股性較弱。從轉(zhuǎn)股溢價率和平價走勢來看，2023年以來轉(zhuǎn)股溢價率走勢呈“V”型，處于80%-100%的歷史分位數(shù)極高區(qū)間內(nèi)；而平價走勢呈倒“V”型，且長期處于下修線深水區(qū)，但轉(zhuǎn)債較為“年輕”，公司下修意愿不強，公告2023/9/16前若觸發(fā)條款均不下修，因而短期內(nèi)難以結(jié)合下修條款博弈。2）旺能轉(zhuǎn)債：截至2023/4/28，轉(zhuǎn)債價格126元，平價底價溢價率8.94%，轉(zhuǎn)股溢價率15.11%，純債溢價率25.40%，到期收益率-2.69%，屬于平衡偏股型標的，轉(zhuǎn)債價格和平價走勢聯(lián)動性較強，故其向上彈性好，債底保護尚可。從轉(zhuǎn)股溢價率和平價走勢來看，2023年以來因平價持續(xù)小幅下行而轉(zhuǎn)債價格由于債底保護下行幅度較小，故轉(zhuǎn)股溢價率有所走高，但相較其余固廢處理行業(yè)標的其“進攻”屬性仍顯著。3）綠動轉(zhuǎn)債：截至2023/4/
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