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核心觀點(diǎn)：重視產(chǎn)能出清&低籌碼行業(yè)
　　近期偏防御的類現(xiàn)金/高股息資產(chǎn)市場表現(xiàn)較為強(qiáng)勢，或有兩個(gè)原因。第一，當(dāng)前位于中周期下行期，PPI和企業(yè)盈利向上彈性或有限→投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)預(yù)期收益率低，具備穩(wěn)定高股息回報(bào)的資產(chǎn)吸引力提升。第二，在行情呈現(xiàn)存量博弈特征下，籌碼結(jié)構(gòu)重要性提升。復(fù)盤13/19年:除TMT外，階段機(jī)會(huì)指向估值和配置低位(商貿(mào)零售、軍工和交運(yùn),13) /防御性(銀行\(zhòng)保險(xiǎn),19)或強(qiáng)景氣(預(yù)期)行業(yè)(農(nóng)林牧漁、家電,13;食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、電子、貴金屬,19)。對當(dāng)前指引：除景氣外，更加重視對供給側(cè)產(chǎn)能&籌碼結(jié)構(gòu)分析的考慮。配置電子、化學(xué)藥、地產(chǎn)后周期、電商、建筑、保險(xiǎn)。
　　當(dāng)前處于中周期下行位或是近期類現(xiàn)金資產(chǎn)強(qiáng)勢原因之一
　　近期偏防御的類現(xiàn)金/高股息資產(chǎn)（如高鐵、港口、水電、金融等）市場表現(xiàn)較為強(qiáng)勢，我們認(rèn)為和Q1財(cái)報(bào)所展現(xiàn)出的中周期位置&資金存量行情下籌碼結(jié)構(gòu)有關(guān)。對于前者，中周期8-10年為一輪，其中嵌套2-3輪短周期，2023年將進(jìn)入16年開啟的中周期的第三庫存周期，短周期向上+中周期向下，彈性受限，如4Q12-4Q13，PPI反彈幅度或有限，企業(yè)盈利彈性或較弱，行業(yè)間產(chǎn)能投放速度會(huì)很大程度影響業(yè)績結(jié)構(gòu)。從財(cái)報(bào)分析視角，中周期或見底行業(yè)包括水泥，家電，消費(fèi)建材，機(jī)場，商用車，面板，化藥，中藥，乳制品等；中周期壓力或仍大行業(yè)包括乘用車、能源金屬、基礎(chǔ)化工等。
　　復(fù)盤2013：除TMT外，階段機(jī)會(huì)指向低位或強(qiáng)景氣行業(yè)
　　2013年TMT是A股最強(qiáng)主線。由于13年亦處于第三庫存周期，需要消化相對冗余的產(chǎn)能，剩余流動(dòng)性回落幅度不大，維持相對高位的剩余流動(dòng)性指向主題投資持續(xù)性或較長(全年傳媒表現(xiàn)強(qiáng)于電子)。此外，聯(lián)儲(chǔ)宣布Taper亦影響市場表現(xiàn)。相比而言，今年在海外流動(dòng)性和產(chǎn)能冗余度上皆優(yōu)于13年，主題投資持續(xù)性可能比我們此前預(yù)期要略長。13年初至8月TMT皆展現(xiàn)出持續(xù)的超額收益（相對全A）、隨后行情切換至具備獨(dú)立景氣/景氣預(yù)期邏輯（農(nóng)林牧漁、家電）或低位（10年P(guān)B分位數(shù)<=25% & 10年主動(dòng)偏股基金超配比例分位數(shù)<=33.3%，包括商貿(mào)零售、軍工和交運(yùn)）的行業(yè)。
　　復(fù)盤2019：TMT &消費(fèi)雙主線，階段性機(jī)會(huì)指向防御性或強(qiáng)景氣行業(yè)
　　2019年A股則呈現(xiàn)TMT&消費(fèi)雙主線行情。19年處于第一向第二庫存周期的過渡期，中周期向上的背景下整體經(jīng)濟(jì)預(yù)期不差，剩余流動(dòng)性處于相對低位。19年居民部門資產(chǎn)負(fù)債表仍較健康、消費(fèi)欲望強(qiáng)勁，催生消費(fèi)行情。此外，19年海外流動(dòng)性在聯(lián)儲(chǔ)“預(yù)防性降息”背景下總體呈現(xiàn)較寬松態(tài)勢。相較而言，當(dāng)前中周期位置和海外流動(dòng)性環(huán)境不如2019年。TMT方面，1-2月和8月至年底呈現(xiàn)兩次超額收益行情，而5月至7月底受中美貿(mào)易摩擦再生波瀾影響，市場相對表現(xiàn)較好的行業(yè)聚焦于：具備景氣邏輯（食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、電子、貴金屬）或防御性（銀行、保險(xiǎn)）的行業(yè)、及軍工。
　　配置：低公募籌碼&景氣正向變化的“配置差”行業(yè)
　　自上而下，隨4月政治局會(huì)議、1季報(bào)業(yè)績、5月FOMC等靴子落地，預(yù)計(jì)5月賺錢效應(yīng)會(huì)強(qiáng)于4月下旬，但指數(shù)級(jí)別行情更可能出現(xiàn)在PPI拐點(diǎn)后的6-7月，5月結(jié)構(gòu)為先。結(jié)構(gòu)上，4月政治局會(huì)議和中觀景氣均指向TMT/消費(fèi)/中特估三條主線仍成立，行情增量資金或由公募接力，應(yīng)淡化交易、重視倉位。自下而上，在景氣處于“筑底位”和“爬坡位”的品種中以公募基金配置系數(shù)和估值分位數(shù)進(jìn)行篩選，當(dāng)前推薦：TMT（電子，主要為面板/消費(fèi)電子等）、大消費(fèi)（化學(xué)藥、地產(chǎn)后周期、電商）和中特估（建筑、保險(xiǎn)，其中保險(xiǎn)亦具備銀行理財(cái)剛性兌付被打破后的儲(chǔ)蓄保險(xiǎn)邏輯）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）中國復(fù)蘇不及預(yù)期；2）美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策緊縮超預(yù)期