>> 開(kāi)源證券-煤炭行業(yè)中特估深度報(bào)告：傳統(tǒng)能源國(guó)資重地，價(jià)值重估正在演繹-230510
| 上傳日期： |
2023/5/10 |
大?。?/td>
| 4012KB |
| 格式： |
pdf 共36頁(yè) |
來(lái)源： |
開(kāi)源證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
張緒成 |
| 行業(yè)名稱： |
煤炭 |
| 下載權(quán)限： |
無(wú)限制-登錄即可下載 |
|
|
雙碳背景下產(chǎn)能周期無(wú)法順利開(kāi)啟，煤炭周期屬性正在弱化
復(fù)盤煤炭二十年，煤炭行業(yè)以周期邏輯為主。2003-2022年，煤炭行業(yè)可分為四個(gè)主要階段：2003-2011年，需求帶動(dòng)產(chǎn)能擴(kuò)張的“黃金十年”；2012-2015年，產(chǎn)量釋放，產(chǎn)能過(guò)剩的“艱難時(shí)刻”；2016-2020年，供給側(cè)改革淘汰落后產(chǎn)能，帶動(dòng)行業(yè)“重回正軌”。2021年-至今，疫后復(fù)蘇，碳中和，俄烏沖突下的“能源危機(jī)”。除流動(dòng)性因素外，影響煤炭指數(shù)的主要因素為煤炭?jī)r(jià)格，煤炭指數(shù)以周期邏輯為主。2022年以來(lái)煤炭周期屬性弱化。政策調(diào)控下，電煤長(zhǎng)協(xié)價(jià)格的相對(duì)穩(wěn)定及長(zhǎng)協(xié)簽約率的提升，導(dǎo)致煤企盈利趨于穩(wěn)定，股價(jià)與煤價(jià)關(guān)聯(lián)性減弱，煤炭行業(yè)周期屬性趨于弱化。新的產(chǎn)能周期無(wú)法順利開(kāi)啟。當(dāng)前煤炭行業(yè)本應(yīng)處于產(chǎn)能擴(kuò)張周期的初期，但供給側(cè)改革成果鞏固，“雙碳”政策限制煤炭消費(fèi)預(yù)期，新批產(chǎn)能明顯減少，煤企新建產(chǎn)能意愿轉(zhuǎn)弱，傳統(tǒng)能源亦向新能源轉(zhuǎn)型，煤企傾向于高盈利高分紅，難以開(kāi)啟新的產(chǎn)能周期。
煤炭板塊估值處于歷史低位，具有高安全邊際
當(dāng)前煤炭板塊PE、PB都處于低水平。截至2023年5月5日，煤炭板塊市盈率PE（TTM）為6.64倍，處于2001年至今的歷史谷底。從歷史估值低點(diǎn)看，煤炭板塊當(dāng)前基本面更接近于2005年的盈利向好時(shí)期，但當(dāng)時(shí)PE仍比當(dāng)前高25.8%。煤炭板塊PB為1.26倍，2005年低點(diǎn)比當(dāng)前仍高12.7%。從PB-ROE角度看，當(dāng)前煤炭板塊相比其他行業(yè)，市凈率估值折價(jià)62%，相比歷史年份，估值折價(jià)64%。
確定性邏輯&“中特估值”帶來(lái)估值重構(gòu)，能源轉(zhuǎn)型提供拔估值可能
煤炭行業(yè)真正開(kāi)始演繹確定性邏輯。2022年以來(lái)，受政策管控，動(dòng)力煤價(jià)格位于合理區(qū)間，中長(zhǎng)期合同成為煤市穩(wěn)定器，長(zhǎng)協(xié)價(jià)格穩(wěn)定、比例提升—煤企盈利確定—估值重構(gòu)邏輯凸顯，估值重構(gòu)邏輯已在中國(guó)神華開(kāi)始演繹。“中特估值”促央國(guó)企價(jià)值重估，煤炭行業(yè)充分受益。政策高度重視國(guó)央企價(jià)值實(shí)現(xiàn)與估值提升，凈資產(chǎn)收益率考核指標(biāo)促進(jìn)國(guó)企高分紅，煤炭行業(yè)是典型的國(guó)央企集中行業(yè)，具備高盈利、高分紅、低估值特點(diǎn)，具有很強(qiáng)提估值邏輯。能源轉(zhuǎn)型提供拔估值可能。碳中和背景下，煤企能源轉(zhuǎn)型已經(jīng)開(kāi)啟，煤企四種能源轉(zhuǎn)型途徑均有提估值可能。
投資建議：高勝率與安全性兼?zhèn)?，多主線布局
煤炭板塊“攻守兼?zhèn)洹钡倪壿嫷玫津?yàn)證，我們對(duì)煤炭板塊維持高勝率與高安全邊際的邏輯推薦：如果對(duì)經(jīng)濟(jì)悲觀，當(dāng)前買入煤炭股票則多數(shù)可以獲得10%左右的股息率，從年報(bào)和一季報(bào)發(fā)布的實(shí)際情況來(lái)看，高分紅與超預(yù)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)；如果看多經(jīng)濟(jì)，煤炭股同樣也會(huì)成為進(jìn)攻品種，作為上游資源環(huán)節(jié)必然受到下游需求的拉升而反映出價(jià)格上漲，再疊加煤炭產(chǎn)量供給的受限，價(jià)格還有望表現(xiàn)出超預(yù)期上漲，反映在股票層面上可以賺到更多的資本利得或更好的超額收益。從安全性而言，煤炭股的估值已經(jīng)處在歷史的底部區(qū)域，PE估值對(duì)應(yīng)2023年業(yè)績(jī)多為4-5倍，以PB-ROE方法分析煤炭股高ROE而PB卻大幅折價(jià)。陜西和內(nèi)蒙在一級(jí)市場(chǎng)招牌掛出讓礦權(quán)均實(shí)現(xiàn)了高溢價(jià)（陜西溢價(jià)率500%+，內(nèi)蒙溢價(jià)率200%+），伊泰煤炭溢價(jià)50%回購(gòu)H股并港股退市，這些均證明當(dāng)前煤炭企業(yè)價(jià)值被嚴(yán)重低估；通過(guò)煤炭股二十年復(fù)盤，盈利穩(wěn)定性高且持續(xù)高分紅的公司確實(shí)會(huì)提升估值，中國(guó)神華從2021年11月以來(lái)的估值提升就是強(qiáng)有力的證明，“中國(guó)特色估值體系”對(duì)煤炭板塊的估值提升也帶來(lái)催化。高分紅兼具高彈性的雙重受益標(biāo)的（前四再疊加高成長(zhǎng)）：山西焦煤、廣匯能源、兗礦能源、潞安環(huán)能、山煤國(guó)際；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及冶金煤彈性受益標(biāo)的：平煤股份、淮北礦業(yè)（含轉(zhuǎn)債）、神火股份（煤鋁）；穩(wěn)健高分紅受益標(biāo)的：中國(guó)神華、陜西煤業(yè)；中特估預(yù)期差最大受益標(biāo)的：中煤能源；能源轉(zhuǎn)型受益標(biāo)的：華陽(yáng)股份、美錦能源（含轉(zhuǎn)債）、電投能源、永泰能源。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)增速下行風(fēng)險(xiǎn)；供需錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)；可再生能源加速替代風(fēng)險(xiǎn)。
|
|
