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2020年新冠疫情和2022年美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)美國商業(yè)地產(chǎn)市場產(chǎn)生顯著沖擊，隨著美國經(jīng)濟(jì)衰退臨近，商業(yè)地產(chǎn)市場或?qū)⒗^續(xù)走弱。美國商業(yè)地產(chǎn)貸款將從2023年開始迎來到期高峰，中小銀行是商業(yè)地產(chǎn)貸款風(fēng)險(xiǎn)敞口的主要承擔(dān)者，高利率和經(jīng)濟(jì)下行環(huán)境增加了商業(yè)地產(chǎn)到期再融資難度和違約概率。美國商業(yè)地產(chǎn)市場持續(xù)走弱疊加貸款集中到期可能導(dǎo)致更多中小銀行破產(chǎn)，加快美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退的步伐，并可能導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)被迫在年底提前降息。
　　▍美國商業(yè)地產(chǎn)作為一項(xiàng)重要的投資標(biāo)的，其具有四大關(guān)鍵指標(biāo)，用于衡量其估值和風(fēng)險(xiǎn)水平。首先，資本化率是衡量其估值的重要指標(biāo)；其次，與資本化率密切相關(guān)的指標(biāo)是資本化率與10年期美債利率之間的利差，用于反映商業(yè)地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；再次，貸款價(jià)值比是衡量商業(yè)地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵指標(biāo)之一，其與商業(yè)地產(chǎn)貸款的違約率正相關(guān)，75%是貸款價(jià)值比的重要閾值；最后，償債率是衡量商業(yè)地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的另一關(guān)鍵指標(biāo)，其與商業(yè)地產(chǎn)貸款違約率負(fù)相關(guān)，1.25倍是償債率的重要閾值。
　　▍2020年新冠疫情和2022年美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)商業(yè)地產(chǎn)市場產(chǎn)生顯著沖擊。首先，新冠疫情導(dǎo)致美國商業(yè)地產(chǎn)市場遭受嚴(yán)重沖擊，而且新冠疫情帶來的工作和生活習(xí)慣改變對(duì)于美國商業(yè)地產(chǎn)特定領(lǐng)域可能產(chǎn)生持續(xù)影響；疫情后美國極度寬松的刺激政策和社交限制解除則帶動(dòng)美國商業(yè)地產(chǎn)市場出現(xiàn)顯著復(fù)蘇。其次，美聯(lián)儲(chǔ)在2022年開始大幅收緊貨幣政策，其對(duì)美國商業(yè)地產(chǎn)的影響主要體現(xiàn)在資本化率上升、資本化率利差走闊、貸款價(jià)值比上升以及償債率下降等方面，未來隨著美國經(jīng)濟(jì)衰退的臨近，美國商業(yè)地產(chǎn)市場或?qū)⒗^續(xù)走弱。
　　▍商業(yè)地產(chǎn)將通過銀行償付、抵押品和非銀金融機(jī)構(gòu)三大渠道影響金融穩(wěn)定。首先，銀行償付渠道主要通過商業(yè)銀行持有商業(yè)地產(chǎn)貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)和商業(yè)抵押貸款支持證券CMBS的信用和市場風(fēng)險(xiǎn)來影響金融穩(wěn)定。其次，抵押品渠道主要通過商業(yè)地產(chǎn)作為貸款抵押品的減值風(fēng)險(xiǎn)來影響金融穩(wěn)定。最后，非銀金融機(jī)構(gòu)渠道主要通過商業(yè)地產(chǎn)債務(wù)和股權(quán)投資資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)影響金融穩(wěn)定。
　　▍美國商業(yè)地產(chǎn)貸款將從2023年開始迎來到期高峰，中小銀行是商業(yè)地產(chǎn)貸款風(fēng)險(xiǎn)敞口的主要承擔(dān)者，高利率和經(jīng)濟(jì)下行環(huán)境增加了再融資難度和違約概率。首先，美國商業(yè)地產(chǎn)貸款發(fā)放量從2013年起保持快速增長，小銀行是貸款的主要提供者，同時(shí)也是商業(yè)地產(chǎn)貸款風(fēng)險(xiǎn)敞口的主要承擔(dān)者。其次，由于過去幾年大量的新增貸款和CMBS發(fā)行，2023年開始的之后5年將成為商業(yè)地產(chǎn)貸款的到期高峰。再次，美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致美債利率、CMBS利率和抵押貸款利率均出現(xiàn)上行，高利率增加了商業(yè)地產(chǎn)再融資難度和違約概率。最后，信貸條件收緊疊加經(jīng)濟(jì)下行可能減少新增貸款和新發(fā)行CMBS規(guī)模，增加違約概率。
　　▍商業(yè)地產(chǎn)貸款的集中到期可能導(dǎo)致更多中小銀行破產(chǎn)，加快美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退的步伐，并可能導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)被迫在年底提前降息。首先，商業(yè)地產(chǎn)貸款的集中到期、利率的高位運(yùn)行以及租金收入轉(zhuǎn)弱或使美國商業(yè)地產(chǎn)在2023年下半年違約概率增加，進(jìn)而可能導(dǎo)致更多中小銀行破產(chǎn)，尤其是對(duì)辦公地產(chǎn)貸款敞口較多的中小銀行。其次，如果發(fā)生中小銀行和區(qū)域性銀行破產(chǎn)以及銀行收緊信貸標(biāo)準(zhǔn)，或?qū)?dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)加速陷入衰退。最后，如果商業(yè)地產(chǎn)違約導(dǎo)致更多中小銀行倒閉并使美國經(jīng)濟(jì)加速陷入衰退，則存在美聯(lián)儲(chǔ)被迫在年底提前降息的可能。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：美國通脹超預(yù)期反彈；美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期擴(kuò)大加息幅度；美國就業(yè)市場和消費(fèi)超預(yù)期走強(qiáng)。