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信貸向下的拐點(diǎn)：在缺乏強(qiáng)力地產(chǎn)托底政策的背景下，5月份30城高頻數(shù)據(jù)反映出地產(chǎn)銷售依舊低迷。隨著房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入“新階段”，我們認(rèn)為居民新增中長(zhǎng)期貸款長(zhǎng)期偏低的趨勢(shì)已經(jīng)形成。同時(shí)，下階段企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增速存在回落可能。一方面，當(dāng)前企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增速已經(jīng)接近2014年以來(lái)的歷輪周期高點(diǎn)。另一方面，4月份制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)回落至50以下，或預(yù)示著下一階段企業(yè)中長(zhǎng)期貸款需求即將走低。若企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增速也出現(xiàn)向下拐點(diǎn)，則本輪總體信貸的向下拐點(diǎn)隨之出現(xiàn)。進(jìn)入5月份，高頻票據(jù)利率在4月份基礎(chǔ)上進(jìn)一步走低，或是信貸向下的表征。
　　核心通脹向下的拐點(diǎn)：旅游項(xiàng)CPI如期回升，但交通工具項(xiàng)CPI增速卻大幅回落，向下對(duì)沖了旅游項(xiàng)對(duì)核心CPI的支撐。供需錯(cuò)位，疊加上目前全球大宗商品、上游原材料價(jià)格回落，為下階段汽車價(jià)格進(jìn)一步下調(diào)打開(kāi)了空間。隨著房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入“新階段”，本輪CPI租賃房房租項(xiàng)目的回升頂點(diǎn)或低于2021年。考慮到CPI旅游項(xiàng)目存在明顯季節(jié)性，在CPI交通工具項(xiàng)趨勢(shì)下行，CPI租賃房房租項(xiàng)又持續(xù)低迷的背景下，若CPI旅游項(xiàng)在旅游旺季后回落，不排除核心通脹階段性向下的可能。
　　若如我們所料，后續(xù)“兩個(gè)拐點(diǎn)”相繼出現(xiàn)，那么貨幣政策邊際轉(zhuǎn)寬將蓄勢(shì)待發(fā)，并提振新一輪做多情緒。不過(guò)債市風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)明確，那就是信貸、通脹數(shù)據(jù)的進(jìn)一步轉(zhuǎn)弱，可能會(huì)加快貨幣政策以外的刺激政策出臺(tái)，例如消費(fèi)政策、房地產(chǎn)政策等，并帶來(lái)經(jīng)濟(jì)預(yù)期的扭轉(zhuǎn)。因此在當(dāng)前的點(diǎn)位之下，隨著投資者對(duì)今年經(jīng)濟(jì)的把脈逐漸清晰，債市進(jìn)入到更具有不確定性的“政策博弈”階段。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、資金面收緊超預(yù)期、中國(guó)央行貨幣政策超預(yù)期、信貸投放超預(yù)期、居民消費(fèi)超預(yù)期、房地產(chǎn)政策超預(yù)期、消費(fèi)支持政策超預(yù)期，歷史數(shù)據(jù)無(wú)法預(yù)測(cè)未來(lái)走勢(shì)，相關(guān)資料僅供參考；模型測(cè)算可能存在誤差。