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去年居民儲蓄高增，其中存款增速高達17.3%，主流觀點多以微觀視角拆解超額儲蓄，但從宏觀經(jīng)濟角度來看，基于儲蓄=投資的均衡條件，我們從更為獨特的視角解讀高儲蓄的本質(zhì)，對具備一定存款屬性的理財規(guī)模今年的走勢作出預(yù)判，并從機構(gòu)行為角度解讀對債市的影響。
　　高儲蓄來自高投資
　　高儲蓄來自哪里？宏觀角度來看，高儲蓄來自于高投資積累下的財富。長期以來，中國經(jīng)濟模式的主要特點便在于高儲蓄、高投資，儲蓄率與投資率走勢同步。從宏觀經(jīng)濟角度解讀，凱恩斯恒等式儲蓄=投資，這說明高儲蓄必然導(dǎo)致高投資，投資對應(yīng)的擴大再生產(chǎn)使得人們有多余財富從而形成儲蓄，高儲蓄又為高投資提供足夠的積累來源。橫向?qū)Ρ群Ｍ鈬?，儲蓄率與投資率同樣維持走勢一致。
　　疫情影響下消費疲弱，近年投資對經(jīng)濟的推動力量明顯加強，以此帶來了存款高增。2019、2022年國內(nèi)GDP資本形成總額貢獻占比分別在80.5%、50.1%，顯著高于疫情前的歷史前均值35.98%，與之對應(yīng)的是消費占比的下滑與儲蓄的高增，2020年、2022年新增居民儲蓄規(guī)模分別在11.3萬億元、17.84萬億元，而疫情前年均新增規(guī)模在5-6萬億元。
　　今年儲蓄規(guī)模會在多少？
　　經(jīng)濟發(fā)展回歸到由消費為主導(dǎo)驅(qū)動因素的常態(tài)時，新增儲蓄邊際減少，測算2023年儲蓄新增規(guī)模約在13萬億元，余額同比+10.81%。1）疫后經(jīng)濟緩慢復(fù)蘇，可支配收入增速迎來修復(fù)，收入增長貢獻儲蓄增量約在15.3萬億元。2）但2020-2022年因邊際消費傾向下降造成的消費收縮若在今年部分釋放，消耗儲蓄約在2.29萬億元。
　　儲蓄到理財?shù)膫鲗?dǎo)，理財規(guī)模預(yù)計保持平穩(wěn)
　　理財作為居民最主要的類存款金融資產(chǎn)，新增儲蓄下降前提下理財也難再現(xiàn)以往的規(guī)模高增，預(yù)計全年理財規(guī)模保持平穩(wěn)。廣義角度來看，存款與理財均屬于居民廣義儲蓄中最重要的兩部分資產(chǎn)，今年消費邊際復(fù)蘇、投資相對下降帶來廣義儲蓄整體縮量，理財規(guī)模也難有高增長；狹義角度來看，新增理財與新增存款兩者在多數(shù)年份維持正相關(guān)，粗略測算2023年理財規(guī)模約為28.83萬億。
　　對債市有何影響：理財行為變化或帶動曲線走平
　　一方面理財增量有限，理財偏好的短端信用債配置需求或出現(xiàn)邊際下降。去年3月以來1年信用債、二永債利差持續(xù)壓縮，主要由于資產(chǎn)荒格局下理財?shù)葯C構(gòu)對于這些品種的持續(xù)買入，去年11月份贖回潮以來，這些品種也同樣成為了跌幅最大的券種。因此若全年理財規(guī)模難有較大增長，全年來看短債的配置力量或有縮減。
　　另一方面，混合估值法和攤余成本法產(chǎn)品的發(fā)行或推動1-3年中高評級的信用債的需求的增加。隨著混合估值法產(chǎn)品的發(fā)行，帶動新發(fā)封閉式理財加權(quán)平均期限整體拉長，理財子資產(chǎn)配置有向長端轉(zhuǎn)移的可能，帶動中長端利率下行。
　　風(fēng)險提示
　　1、理財規(guī)模超預(yù)期變化；
　　2、消費回暖不及預(yù)期。