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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　受益海外回暖占比提升與國內(nèi)品牌升級(jí)，F(xiàn)Y2023Q3利潤表現(xiàn)創(chuàng)歷史新高；國內(nèi)線下消費(fèi)復(fù)蘇拓店有望超預(yù)期，品牌升級(jí)與出海加速持續(xù)提振利潤釋放值得期待。
　　摘要：
　　業(yè)績超預(yù)期，“增持”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2023-2025財(cái)年?duì)I業(yè)收入分別為113.33/143.45/162.08億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為17.02/21.66/25.38億元?？紤]到公司受益消費(fèi)復(fù)蘇回暖，且拓店提速可期，品牌升級(jí)戰(zhàn)略有望驅(qū)動(dòng)毛利率持續(xù)優(yōu)化，給予2023財(cái)年28xPE，目標(biāo)價(jià)41.90港元，“增持”評(píng)級(jí)。
　　業(yè)績簡述：FY2023Q3營收29.54億/yoy+26.2%，其中海外收入8.01億元/yoy+54.6%，國內(nèi)收入21.53億元/yoy+18.1%；經(jīng)調(diào)整凈利潤4.83億/yoy+336.3%，毛利率39.3%/+9.1pct，經(jīng)營利潤率15.94%。
　　利潤表現(xiàn)再超預(yù)期，毛利率持續(xù)優(yōu)化。①FY2023Q3利潤表現(xiàn)再超預(yù)期，經(jīng)調(diào)整凈利潤4.83億/yoy+336.3%，凈調(diào)整凈利率16.4%/ +11.7pct，雙雙創(chuàng)下單季度歷史新高；②毛利率持續(xù)優(yōu)化，從FY2022 Q1的33.3%穩(wěn)步提升至FY2023Q3的39.3%，同比提升900個(gè)基點(diǎn)，主要由于①國內(nèi)執(zhí)行品牌升級(jí)戰(zhàn)略，新推出產(chǎn)品貢獻(xiàn)較高毛利率及產(chǎn)品降本措施；②海外市場(chǎng)強(qiáng)勁表現(xiàn)，持續(xù)回暖恢復(fù)驅(qū)動(dòng)整體毛利率維持較高水平，海外收入貢獻(xiàn)占比較同期增長5pct；③產(chǎn)品結(jié)構(gòu)驅(qū)動(dòng)毛利率優(yōu)化，Miniso業(yè)務(wù)受益較高毛利率的飾品及家庭清潔產(chǎn)品貢獻(xiàn)占比提升，Top toy業(yè)務(wù)受益中國積木等高利潤率獨(dú)家產(chǎn)品占比提升。
　　消費(fèi)復(fù)蘇，國內(nèi)拓店有望超預(yù)期釋放。①受益國內(nèi)消費(fèi)快速復(fù)蘇，加盟商信心回暖顯著，拓店有望超預(yù)期釋放。FY2023Q3單季Miniso門店國內(nèi)凈增58家，海外凈增16家，TOPTOY凈減1家。截至FY2023Q3公司門店合計(jì)5514家，其中Miniso國內(nèi)3383家，海外2131家，TOPTOY116家。預(yù)計(jì)2023年國內(nèi)凈增250-350家有望超預(yù)期，海外維持凈增350-450家目標(biāo)；②FY2023產(chǎn)品毛利率提升至60%的目標(biāo)達(dá)成快于預(yù)期，預(yù)計(jì)隨著品牌升級(jí)持續(xù)推進(jìn)、產(chǎn)品品類結(jié)構(gòu)優(yōu)化、海外業(yè)務(wù)快速發(fā)展占比提升，有望進(jìn)一步推升利潤端釋放。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)；行業(yè)競(jìng)爭加劇；子品牌發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)