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短期的高收益通常疊加了風格的順周期性，但投資者對于基金風格的定位和業(yè)績的周期性始終存在認識局限和滯后，把風格的順周期認定為阿爾法是典型而又代價高昂的錯誤。本報告從收益率長期回歸的視角探究如何應對未知的投資風格，主要通過翻倍基金（具體定義請參見下文）的各種統(tǒng)計，分析其收益回歸的典型特征，提供投資參考。
　　▍投資者從錯誤和教訓中加深了對風格的認識，收益率均值回歸的思維能提供前瞻性視角。短期的高收益通常疊加了風格的順周期性，但對于基金風格的刻畫和認識始終存在局限性，把風格的順周期歸因為投資能力容易導致周期高位配置最重的局面，風格下行時損失較大。此外，有效掌握風格周期的規(guī)律以指導投資，又是另一項高難度挑戰(zhàn)。收益率長期均值回歸的思路不依賴具體的風格和周期階段，在應對未知風格的維度上具有應用潛力。本報告以歷史上業(yè)績翻倍的權益基金作為分析對象，統(tǒng)計尋找其長期年化收益率回歸到20%以內的規(guī)律，展示均值回歸邏輯的指導意義。
　　▍翻倍基金的定位思路和回落的認定?；跈嘁嫘突鸬脑露葟蜋鄦挝粌糁禂?shù)據(jù)，我滾動統(tǒng)計基金在連續(xù)N（12或36）個月內的累計業(yè)績表現(xiàn)，若在連續(xù)N個月內復權單位凈值累計漲幅超過100%，則認為基金實現(xiàn)了翻倍；翻倍后持續(xù)跟蹤基金的累計年化收益（自翻倍起點開始計算），若低于20%則認為基金的業(yè)績回落或者回歸。
　　▍一年翻倍和三年翻倍孰多孰少取決于股市行情?；诮刂?0230331的全歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計看，一年和三年翻倍均需要強勢市場作為支撐，三年翻倍基金的數(shù)量多于一年翻倍，分別出現(xiàn)了1865次和1431次，二者的相對多少與股市行情（主要是牛市時間長短）有關。從翻倍基金占市場可比基金的比例來看，2007-2008、2014-2015的牛市中一年翻倍基金占比更高，而2019-2021年的“慢牛”行情中三年翻倍基金高于一年翻倍。
　　▍一年翻倍基金的特征分析。相較于市場可比基金，一年翻倍基金往往具有較高的行業(yè)偏離度，且近年來伴隨著結構性行情，翻倍基金的行業(yè)偏離度進一步增強。規(guī)模方面，基金業(yè)績翻倍后規(guī)模大部分會有所回落，小部分基金會迅速擴張但一年后也趨于回落。換手率方面，2010年前業(yè)績翻倍基金在業(yè)績翻倍階段的換手率顯著高于市場可比基金，但近年來翻倍基金的換手率與可比基金逐漸趨同。
　　▍回溯分析發(fā)現(xiàn)，翻倍后繼續(xù)持有1至2年的正收益概率大約在三到四成，且持有收益為正的概率隨時間的拉長總體降低。從歷史上看，能夠維持年化收益在20%以上的基金鳳毛麟角，翻倍基金的業(yè)績持續(xù)期同樣較短。在業(yè)績翻倍后，大多數(shù)基金在兩年內回落至年化20%以內（含翻倍期間業(yè)績）。繼續(xù)持有1至2年的正收益概率大約在三到四成，且持有收益為正的概率隨時間拉長而總體降低，一年翻倍基金持有前二十個月的平均勝率（正收益概率）為31%，三年翻倍基金持有前15個月的平均勝率為41%。
　　▍翻倍基金業(yè)績回落：主動型基金的業(yè)績持續(xù)期更久，持倉行業(yè)越均衡、換手率偏低的品種具有更高的業(yè)績韌性。統(tǒng)計歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，主動型基金的業(yè)績持續(xù)期更久，業(yè)績持續(xù)期在5年以上基本都是主動型基金。從全樣本角度，翻倍基金收益回歸的時間長短與持倉行業(yè)的風格、持倉行業(yè)的偏離度、換手率等因素有關，而與基金規(guī)模、個股集中度和基金經(jīng)理變更無系統(tǒng)性的關系。業(yè)績持續(xù)性強的基金在消費和周期板塊倉位偏重，持倉行業(yè)越均衡。業(yè)績回歸時間與換手率有一定的負相關性，偏低但不是最低的換手率對應的翻倍基金業(yè)績持續(xù)性最強。
　　▍總結和啟示：短期的高收益比如一年翻倍需要提防業(yè)績的透支，歷史統(tǒng)計顯示翻倍基金在未來兩年內的持有正收益概率小于50%。買入或繼續(xù)持有可更多關注持倉偏消費或周期、行業(yè)相對均衡、換手率中等偏低的主動管理品種。
　　▍風險因素：（1）數(shù)據(jù)統(tǒng)計偏差；（2）市場環(huán)境改變，過往歷史數(shù)據(jù)和分析無法正確反映未來變化；（3）分析角度和邏輯選擇具有主觀性，可能偏離實際。