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品類擴(kuò)張路徑清晰，長(zhǎng)期成長(zhǎng)性充足，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)
　　公司在粽類產(chǎn)品上，通過創(chuàng)新口味和擴(kuò)寬日銷場(chǎng)景等措施，挖掘主業(yè)成長(zhǎng)潛力；并積極布局節(jié)令和日銷食品，持續(xù)優(yōu)化第二成長(zhǎng)曲線，通過全渠道網(wǎng)絡(luò)布局，向華東以外市場(chǎng)拓展。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年凈利潤(rùn)分別為2.2億元、2.8億元、3.6億元，分別同比+57.2%、+30.9%、+27.3%，EPS分別為2.10、2.75、3.50元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為24.8、19.0、14.9倍，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　通過結(jié)構(gòu)優(yōu)化+提升日銷，粽子仍具有成長(zhǎng)空間
　　2021年粽子市場(chǎng)規(guī)模超80億元，2018-2021年規(guī)模CAGR約7.3%，五芳齋作為行業(yè)龍頭品牌，線上線下銷售份額明顯領(lǐng)先于競(jìng)品。公司通過聚焦禮盒粽子優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，2018-2021年粽子收入CAGR達(dá)10.2%，2022年疫情影響下均價(jià)和毛利率依然提升。此外，公司加大粽子日銷場(chǎng)景開發(fā)和消費(fèi)群體拓新，通過創(chuàng)新形狀和口味、品牌聯(lián)名、大客戶代工等方式，持續(xù)深挖粽子業(yè)務(wù)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。
　　以傳統(tǒng)節(jié)令場(chǎng)景為主線，早餐、下午茶等日銷場(chǎng)景為支線，持續(xù)品類擴(kuò)張
　　依托于五芳齋百年老字號(hào)品牌以及成熟的產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)管理優(yōu)勢(shì)，公司以傳統(tǒng)節(jié)令場(chǎng)景為主線持續(xù)布局節(jié)令食品，月餅業(yè)務(wù)快速發(fā)展，2019-2022年收入CAGR達(dá)16.0%。同時(shí)，公司加大早餐、下午茶等日銷場(chǎng)景開發(fā)，推出飯團(tuán)、餛飩等速凍食品，以及綠豆糕、桃酥等烘培食品，其中綠豆糕、青團(tuán)產(chǎn)品在2022年實(shí)現(xiàn)較好的銷售規(guī)模。隨著節(jié)令和日銷場(chǎng)景的深度開發(fā)，非粽類食品將成為新驅(qū)動(dòng)力。
　　疫后復(fù)蘇帶來短期彈性，股權(quán)激勵(lì)激發(fā)長(zhǎng)跑動(dòng)力
　　疫情放開之后，節(jié)假日的探親、走訪需求恢復(fù)，節(jié)令禮品成為剛需和消費(fèi)亮點(diǎn)，公司粽子、月餅等禮品恢復(fù)彈性較大。同時(shí)，線下人流量快速恢復(fù)，連鎖門店和經(jīng)銷業(yè)務(wù)有望恢復(fù)增長(zhǎng)。公司激勵(lì)機(jī)制和管理能力優(yōu)秀，2023年公司首次推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，要求2023-2025年?duì)I收和扣非凈利潤(rùn)復(fù)合增速分別不低于18.19%和18.06%，激勵(lì)計(jì)劃將有效激發(fā)核心人員積極性，為中長(zhǎng)期發(fā)展提供充足動(dòng)力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品發(fā)展不及預(yù)期、食品安全問題、市場(chǎng)拓展不及預(yù)期等