>> 華泰證券-固收動(dòng)態(tài)點(diǎn)評：環(huán)比弱化催生政策博弈-230531
| 上傳日期： |
2023/6/1 |
大小： |
811KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
張繼強(qiáng) |
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核心觀點(diǎn)
5月官方制造業(yè)PMI為48.8%，Wind一致預(yù)期49.4%，前值49.2%。5月PMI回落超過市場預(yù)期，環(huán)比弱化，尤其是近期青年失業(yè)問題、地產(chǎn)回落和地方債務(wù)問題疊加，市場對經(jīng)濟(jì)二次探底和長期擔(dān)憂開始浮現(xiàn)。從分項(xiàng)看，消費(fèi)、地產(chǎn)、制造業(yè)三大循環(huán)仍待改善，PMI從業(yè)人員、房建PMI、價(jià)格分項(xiàng)均回落。往前看政策博弈空間或加大，準(zhǔn)財(cái)政、穩(wěn)就業(yè)、地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)等或是主要方向。但最關(guān)鍵的是人口、地產(chǎn)等紅利消退下新的激勵(lì)機(jī)制建設(shè)和微觀主體預(yù)期的扭轉(zhuǎn)。市場方面，維持債市整體風(fēng)險(xiǎn)不大、利率慣性下行的判斷，操作上保持β+，提升流動(dòng)性資產(chǎn)比重，不做信用下沉。
供需雙雙回落，制造業(yè)主動(dòng)去庫存
5月生產(chǎn)指數(shù)49.6%，下降0.6個(gè)百分點(diǎn)，新訂單指數(shù)48.3%，下降0.5個(gè)百分點(diǎn)，供需雙雙落入收縮區(qū)間，制造業(yè)繼續(xù)處于主動(dòng)去庫存狀態(tài)，企業(yè)采購意愿減弱。三大循環(huán)并未改善，從業(yè)人員PMI回落、價(jià)格指標(biāo)顯著下滑、黑色金屬等地產(chǎn)循環(huán)相關(guān)行業(yè)供需指數(shù)位于低景氣區(qū)間。規(guī)模上，勞動(dòng)密集型產(chǎn)品出口相關(guān)的中小企業(yè)PMI下滑大于基建等政府性支出推動(dòng)的大企業(yè)PMI。分行業(yè)看，設(shè)備回升，原材料、中間品、消費(fèi)回落，裝備和高技術(shù)制造業(yè)拉動(dòng)，地產(chǎn)鏈、大宗消費(fèi)鏈處于相對低位。
新出口訂單繼續(xù)回落
5月新出口訂單指數(shù)47.2%，回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)口指數(shù)48.6%，回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。積壓訂單逐漸消化后，出口新訂單指數(shù)繼續(xù)回落。出口是基本面數(shù)據(jù)中的相對積極的方面，新的結(jié)構(gòu)變化有趨勢性，預(yù)計(jì)韌性強(qiáng)于海外其他國家，出口增速中樞抬升，全年有望達(dá)到正增長，但對市場預(yù)期的影響可能相對有限：一是，積壓訂單畢竟是暫時(shí)性因素，外需的下行趨勢尚未逆轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)5月出口同比轉(zhuǎn)為負(fù)增；二是制造業(yè)處于主動(dòng)去庫存階段，仍以消耗庫存為主，對生產(chǎn)和就業(yè)拉動(dòng)弱化，對于解決就業(yè)等核心問題的幫助有限。
土建房建在景氣區(qū)間有所回落
5月建筑業(yè)PMI回落5.7個(gè)百分點(diǎn)至58.2%，景氣度回落至年初水平。5月土建有所回落，或與專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏和配套貸款投放進(jìn)度放緩有關(guān)。房建整體仍在枯榮線上方，或與年中部分樓盤沖刺交樓等因素有關(guān)；但景氣度明顯回落，5月玻璃價(jià)格跌幅明顯，關(guān)注竣工端是否也受到資金掣肘。向前看，基建方面，三季度專項(xiàng)債剩余額度發(fā)行推進(jìn)，政策性金融有加碼可能，基建或呈現(xiàn)先收斂后走高的走勢，但最大制約在于地方債務(wù)問題。地產(chǎn)方面，地產(chǎn)循環(huán)仍有待改善，銷量回落+二手房量價(jià)齊跌+地產(chǎn)鏈循環(huán)改善趨緩，關(guān)注后續(xù)進(jìn)展及對地產(chǎn)施工和預(yù)期的影響，關(guān)注政策博弈。
市場啟示
基本面核心問題待解，內(nèi)外需難共振，消費(fèi)而非投資驅(qū)動(dòng)不改，地產(chǎn)和外需謹(jǐn)防共振趨弱，貨幣政策不具備收緊基礎(chǔ)，配置壓力仍存在，債市整體風(fēng)險(xiǎn)不大，利率有慣性下行壓力?！皬?fù)蘇交易”已經(jīng)結(jié)束，“弱環(huán)比交易”的持續(xù)性看政策應(yīng)對方式。不過，債市估值已對基本面環(huán)比走弱有所定價(jià)，市場擁擠度正在提升，洼地減少。監(jiān)管政策及城投或暴雷、年中時(shí)點(diǎn)的政策博弈、四季度庫存周期有望向上疊加資本新規(guī)可能引發(fā)脈動(dòng)式?jīng)_擊，理財(cái)贖回仍是潛在放大波動(dòng)的因素。操作上，從票息加輪動(dòng)（深挖）策略轉(zhuǎn)為保持β+考驗(yàn)交易能力，5、3年國開債+短端信用組合，提升流動(dòng)性資產(chǎn)比重，不做信用下沉。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)銷售回落風(fēng)險(xiǎn)、外需加速回落風(fēng)險(xiǎn)。
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