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主要觀點(diǎn):
　　芯源微2022年?duì)I收增長(zhǎng)67.12%，三年復(fù)合增長(zhǎng)率約為87.3%，我們認(rèn)為公司作為國(guó)內(nèi)涂膠顯影設(shè)備和單片式濕法設(shè)備頭部企業(yè)，將在半導(dǎo)體設(shè)備國(guó)產(chǎn)化的趨勢(shì)下快速發(fā)展。
　　涂膠顯影設(shè)備國(guó)內(nèi)廠商獨(dú)家，突破日系廠商壟斷
　　根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院，當(dāng)前中國(guó)大陸涂膠顯影市場(chǎng)日本廠商TEL、DNS占據(jù)了超過(guò)95%市場(chǎng)，芯源微是國(guó)內(nèi)唯一上榜的企業(yè)。根據(jù)公司年報(bào)，2022年公司前道涂膠顯影機(jī)簽單實(shí)現(xiàn)了快速放量，其中offline、I-line、KrF機(jī)臺(tái)均實(shí)現(xiàn)批量銷售，完成晶圓加工環(huán)節(jié)28nm及以上工藝節(jié)點(diǎn)全覆蓋。隨著公司產(chǎn)品的不斷成熟，同時(shí)疊加國(guó)際貿(mào)易的不確定性增強(qiáng)，國(guó)內(nèi)越來(lái)越多的晶圓廠正在加速公司前道涂膠顯影機(jī)的導(dǎo)入進(jìn)程。
　　我們認(rèn)為芯源微在涂膠顯影技術(shù)處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，并不斷升級(jí)精進(jìn)，涂膠顯影設(shè)備一般與光刻機(jī)緊密配合，積累的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)也是芯源微重要的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。面對(duì)廣闊的市場(chǎng)空間，涂膠顯影設(shè)備國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額有望實(shí)現(xiàn)快速提升。
　　前道物理清洗行業(yè)領(lǐng)先，化學(xué)清洗持續(xù)研發(fā)
　　芯源微前道單片式物理清洗設(shè)備可用于28 nm及以上工藝節(jié)點(diǎn)，憑借其高產(chǎn)能、高顆粒去除能力、高性價(jià)比等優(yōu)勢(shì)受到下游客戶的廣泛認(rèn)可，并確立了市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。目前在清洗領(lǐng)域化學(xué)清洗占主流。芯源微嘗試拓展產(chǎn)品線，在化學(xué)清洗品類尋求突破，研發(fā)在28nm以下工藝節(jié)點(diǎn)的應(yīng)用。我們認(rèn)為芯源微在鞏固物理清洗的基礎(chǔ)下，積極探索更廣闊的化學(xué)清洗市場(chǎng)，打開(kāi)了未來(lái)成長(zhǎng)空間。
　　在手訂單充足，擴(kuò)產(chǎn)有望與需求同時(shí)放量
　　據(jù)公司公告，2022年底，芯源微已有約5.84億元合同負(fù)債，在公司產(chǎn)能近乎維持滿產(chǎn)情況下，合同負(fù)債大幅增加表明公司在手訂單量充足。根據(jù)公司公告，2022年芯源微新簽訂單22億元，我們認(rèn)為，下游廠商持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)有利于芯源微獲得持續(xù)批量訂單。根據(jù)公司官網(wǎng)顯示，上海臨港廠區(qū)將于2023年第四季度竣工。我們認(rèn)為，屆時(shí)公司產(chǎn)能將大幅提高，外加下游廠商設(shè)備需求量旺盛，在手訂單及新簽訂單將實(shí)現(xiàn)快速放量，營(yíng)業(yè)收入有望同步放量增長(zhǎng)。
　　投資建議: 
　　我們認(rèn)為涂膠顯影和清洗設(shè)備將為芯源微未來(lái)主要的營(yíng)收增長(zhǎng)點(diǎn)。公司在涂膠顯影市場(chǎng)擁有強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)力，當(dāng)前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)被日系廠商占據(jù)絕大部分市場(chǎng)，未來(lái)芯源微有充分替代空間。清洗設(shè)備進(jìn)軍更廣闊的化學(xué)清洗市場(chǎng)，有望實(shí)現(xiàn)放量增長(zhǎng)。
　　1.涂膠顯影設(shè)備
　　根據(jù)公司年報(bào)，2019-2022年公司光刻工序涂膠顯影設(shè)備營(yíng)收復(fù)合增長(zhǎng)高達(dá)89%，我們認(rèn)為芯源微本身具備國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的涂膠顯影技術(shù)水平并不斷提升，國(guó)內(nèi)擁有大量的替代空間，看好營(yíng)收持續(xù)快速增長(zhǎng)。
　　2.清洗設(shè)備
　　根據(jù)公司年報(bào)，2019-2022年公司單片式濕法設(shè)備營(yíng)收復(fù)合增長(zhǎng)高達(dá)79%，其中清洗設(shè)備為重要的一部分。我們認(rèn)為芯源微在單片式物理清洗設(shè)備已經(jīng)取得一定成績(jī)，在拓展化學(xué)清洗市場(chǎng)后，有望實(shí)現(xiàn)更快的增長(zhǎng)。
　　預(yù)計(jì)公司2023年-2025年分別實(shí)現(xiàn)收入為18.99億元、28.14億元和38.81億元，分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為2.68億元、3.94億元和5.23億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為2.88元、4.24元和5.63元，對(duì)應(yīng)2023年6月05日收盤(pán)價(jià)289.40元/股，2023年-2025年P(guān)E分別為100倍、68倍、51倍，首次覆蓋，給予公司“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　國(guó)際貿(mào)易摩擦加??；下游需求不及預(yù)期；公司技術(shù)研發(fā)與新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；半導(dǎo)體行業(yè)周期性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。