>> 東亞前海證券-良品鋪?zhàn)?603719)首次覆蓋報(bào)告：領(lǐng)航高端零食，全渠道邁向全國(guó)化-230609
| 上傳日期： |
2023/6/9 |
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| 格式： |
pdf 共40頁(yè) |
來(lái)源： |
東亞前海證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
推薦（首次） |
作者： |
汪玲 |
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核心觀點(diǎn)
定位高端零食，品類與渠道發(fā)展均衡健全。公司為全品類、多品牌、全渠道發(fā)展的行業(yè)龍頭，堅(jiān)持“高端零食”定位，以“產(chǎn)品+渠道”雙輪驅(qū)動(dòng)，已形成包含堅(jiān)果炒貨、果干果脯、肉類零食、素食山珍、糖果在內(nèi)的五大產(chǎn)品體系，2022年全渠道SKU合計(jì)達(dá)1655個(gè)；渠道方面，公司擁有業(yè)內(nèi)唯一線上線下結(jié)構(gòu)均衡且高度融合的全渠道銷售網(wǎng)絡(luò)，2022年門店數(shù)達(dá)3200家。近年公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)總體穩(wěn)健，2018-2022年?duì)I收/歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為10.30%/8.90%，2023Q1歸母凈利潤(rùn)同比+59.78%，2023年有望在宏觀經(jīng)濟(jì)與經(jīng)營(yíng)環(huán)境改善下加速增長(zhǎng)。
休閑零食行業(yè)持續(xù)擴(kuò)容，多品類+全渠道為大勢(shì)所趨。2021年我國(guó)休閑零食行業(yè)規(guī)模約為14015億元，2011-2021年CAGR為11.1%，2023年休閑零食行業(yè)增速預(yù)計(jì)小幅下滑，但仍有望維持高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。隨著零食產(chǎn)業(yè)的不斷革新及居民生活水平的提升，休閑零食行業(yè)呈現(xiàn)細(xì)分化、多元化發(fā)展的趨勢(shì)，龍頭企業(yè)紛紛布局多品類；單一渠道紅利減弱態(tài)勢(shì)下，企業(yè)逐漸加大線上線下全渠道布局，其中零食折扣店興起，在價(jià)格、選品、門店周轉(zhuǎn)與市場(chǎng)下沉方面具備優(yōu)勢(shì)，或?qū)⒊蔀槠髽I(yè)業(yè)績(jī)突破口。
全品類+全渠道+全國(guó)化打造公司核心競(jìng)爭(zhēng)力。在產(chǎn)品品類上，以“高端零食”為企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展方向，全方位布局產(chǎn)品品類。其中素食山珍與果干果脯業(yè)務(wù)毛利率較高，2022年二者毛利率分別為35.73%、31.54%。同時(shí)，以用戶需求為導(dǎo)向研發(fā)新品，持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新并進(jìn)行品牌營(yíng)銷活動(dòng)，高端零食品牌深入人心。在渠道上，公司建立全渠道銷售體系，線上線下齊發(fā)力并趨向均衡，2022年公司線上/線下渠道收入占比分別為50.22%、49.78%。線下渠道，加盟構(gòu)筑業(yè)績(jī)基本盤，直營(yíng)業(yè)務(wù)為公司中堅(jiān)力量，團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)收入增速喜人。線上渠道，“平臺(tái)電商+社交電商”構(gòu)建線上銷售網(wǎng)絡(luò)，分渠道制定銷售增長(zhǎng)策略，銷售規(guī)模進(jìn)一步提升。2020-2022年公司全渠道可觸達(dá)會(huì)員數(shù)量由8465萬(wàn)人增加至1.3億人，全渠道會(huì)員數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)，會(huì)員銷售額支撐業(yè)績(jī)提升，2019-2022年會(huì)員銷售額占比由57.4%提升至63.05%。區(qū)域上，公司堅(jiān)持“深耕華中，輻射全國(guó)”的戰(zhàn)略布局，2018-2022年華中區(qū)域收入占比由38.77%下降至22.48%，全國(guó)化進(jìn)程逐步推進(jìn)。此外，供應(yīng)鏈體系+信息化系統(tǒng)建設(shè)持續(xù)增強(qiáng)公司實(shí)力，核心業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)全系統(tǒng)化管理，前中后系統(tǒng)持續(xù)完善助力管理效率提升。
門店數(shù)量具備較大提升空間，升級(jí)改造助力單店?duì)I收增長(zhǎng)。公司堅(jiān)持“加盟為主，自營(yíng)為輔”持續(xù)拓展線下門店，截止到2022年公司門店合計(jì)3226家，同比2021年凈增加252家。直營(yíng)門店由2016年971家增至2022年998家，加盟門店數(shù)由996家增長(zhǎng)至2228家。與其他休閑零食連鎖業(yè)態(tài)企業(yè)相比，公司門店數(shù)量具備較大提升空間。當(dāng)前絕味食品已經(jīng)實(shí)現(xiàn)全國(guó)化覆蓋，門店數(shù)量超萬(wàn)家，而良品鋪?zhàn)觾H3000+家，以絕味門店華中區(qū)域占比為參考基數(shù)，假設(shè)公司華中地區(qū)門店占比下降至25%，我們預(yù)計(jì)公司門店數(shù)量可增至5800家以上。隨著公司逐步進(jìn)行全國(guó)化擴(kuò)張，區(qū)域分布將更為均衡，同時(shí)公司在門店拓展態(tài)度上積極奮進(jìn)，2023年全年新增開(kāi)店目標(biāo)為1000家。從單店?duì)I收來(lái)看，直營(yíng)單店收入高于加盟單店收入，對(duì)標(biāo)華中單店?duì)I收仍有提升空間，從主要區(qū)域單店收入來(lái)看，2022年華中/華南/華東/西南單店收入分別為145/121/115/111萬(wàn)元，以華中區(qū)域單店收入為標(biāo)準(zhǔn)，其他區(qū)域單店收入均具備較大提升空間。公司在新開(kāi)門店布局上從產(chǎn)品組合、裝修風(fēng)格、展示陳列、服務(wù)等多方面進(jìn)行門店升級(jí)，進(jìn)行差異化打造，單店?duì)I收有望進(jìn)一步提振。
公司加碼零食量販渠道，積極培育第二業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)曲線。從渠道上來(lái)看，當(dāng)前休閑零食行業(yè)的銷售渠道不斷升級(jí)創(chuàng)新，呈現(xiàn)多元化發(fā)展趨勢(shì)。近兩年來(lái)趙一鳴零食、零食很忙、老婆大人等零食量販連鎖品牌逐步興起，良品鋪?zhàn)又鳂I(yè)雖以高端零食為主，但積極把握零食量販渠道風(fēng)口，當(dāng)前來(lái)看公司根據(jù)地湖北區(qū)域暫未出現(xiàn)本土強(qiáng)勢(shì)零食量販品牌，公司積極布局“零食頑家”有利于培育第二業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)曲線。同時(shí)，公司通過(guò)投資趙一鳴零食進(jìn)一步拓展零食量販業(yè)務(wù)的布局。高效的供應(yīng)鏈整合、門店布局拓展以及組織運(yùn)營(yíng)能力是公司布局“零食頑家”的重要能力因素。對(duì)比“零食很忙”單店模型，若公司“零食頑家”單店模型跑通后，借助現(xiàn)有加盟商資源，門店有望實(shí)現(xiàn)快速?gòu)?fù)制，第二業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)曲線有望培育成功，公司業(yè)績(jī)有望得到明顯提振。
投資建議
我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司營(yíng)收分別為110.61/131.61/158.86億元，歸母凈利潤(rùn)分別為4.55/5.46/6.46億元；EPS分別為1.13/1.36/1.61元/股?；?月8日收盤價(jià)28.46元/股，對(duì)應(yīng)PE分別為25.10/20.91/17.67倍，首次覆蓋給予“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
食品安全風(fēng)險(xiǎn)；門店拓展及升級(jí)不及預(yù)期；零食量販渠道發(fā)展不及預(yù)期。
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