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一季度國貨運動高基數(shù)下穩(wěn)步恢復，國際品牌分化加劇。1）國內(nèi)終端零售回暖，國貨運動品牌增長環(huán)比提速。23Q1安踏/FILA/李寧/特步品牌零售額同比增長中單位數(shù)/高單位數(shù)/中單位數(shù)/約20%，高基數(shù)下穩(wěn)步增長，國內(nèi)零售復蘇疊加體育賽事回歸催化，預計國貨運動品牌業(yè)績向好，有望在Q2起的低基數(shù)紅利下加速恢復。2）國際運動品牌表現(xiàn)持續(xù)分化，新銳增長強勁，老牌加速調(diào)整。23Q1仍為國際運動品牌集中去庫階段，Nike去庫順利、營收同比增長14.0%，但Adidas營收下滑0.5%，預計全年下滑高個位數(shù)，Puma營收增速維持14%高位。新銳品牌仍處于全球市場的高速開拓期，Lululemon/HOKA營收增速高達24%/40%，領(lǐng)跑全行業(yè)。總的來說，23Q1國內(nèi)零售環(huán)境回暖下國內(nèi)品牌穩(wěn)步恢復，而國際品牌在去庫存階段表現(xiàn)持續(xù)分化，新銳品牌勢頭強于老牌。
　　全球運動品牌庫存環(huán)比持續(xù)改善，去庫整體進入中后期，23H2有望陸續(xù)回歸正常水平。23Q1末，Nike/Adidas/Puma/Deckers存貨同比增長15.6%/24.9%/32.7%/5.1%，環(huán)比下降4.5%/5.0%/4.4%/26.3%，各品牌通過增加促銷活動及控制春夏訂單以將庫存逐步降至健康水平，庫存水平環(huán)比如期回落。從去化能力看，Deckers目前已經(jīng)達到健康庫存，Nike預計至23年5月末恢復至正常庫存，但Adidas預計23年仍有壓力，預計至23H2海外品牌有望陸續(xù)完成去庫存，運動制造端訂單也有望逐步恢復。
　　從業(yè)務結(jié)構(gòu)角度分析，進一步窺探國際品牌在分地區(qū)、分品類的邊際變化情況。
　　分區(qū)域：歐美市場轉(zhuǎn)弱，大中華區(qū)預期改善。23Q1，Nike/Adidas/Puma在北美或美洲地區(qū)營收同比增長26.6%/下滑16.1%/增長1.5%，增速環(huán)比回落3.7pct/34.2pct/35.7pct；在EMEA（歐洲、中東和非洲）地區(qū)則增長16.8%/3.2%/24.7%，增速環(huán)比提升5.8pct/回落10.0pct/回落2.1pct；Nike/Adidas在大中華區(qū)營收同比下滑7.7%/12.0%，Adidas降幅快速收窄，而Puma在亞太地區(qū)營收同比增長22.9%。
　　分品類：運動鞋為核心基本盤，增速表現(xiàn)優(yōu)于服裝。23Q1，Nike/Adidas/Puma運動鞋貢獻營收占比高達67.7%/57.4%/55.3%，為最核心品類。期間Nike/Adidas/Puma鞋類營收同比增長19.7%/0.8%/28.6%，服裝類營收同比增長4.6%/下滑3.9%/增長1.4%，鞋類增速遠高于服裝，期內(nèi)，各大品牌推出強功能性的跑步、足球、籃球等新品，覆蓋專業(yè)及休閑生活場景，鞋類競爭優(yōu)勢突出。
　　行業(yè)觀點及投資分析意見：23Q1國際品牌在歐美市場的表現(xiàn)轉(zhuǎn)弱，大中華區(qū)有所改善，庫存環(huán)比加速改善、整體進入去庫存的中后期，但促銷活動增加也壓制了國際運動公司的盈利能力。邊際來看，歐美市場增速明顯放緩，其中北美降幅高于歐洲，而大中華區(qū)趨勢有所改善。國貨運動品牌成長性比肩國際一線品牌，PE、PEG角度看估值提升空間大，基于國貨和國際品牌在內(nèi)外市場各自占優(yōu)的發(fā)展勢頭，提示運動產(chǎn)業(yè)鏈投資主線：1）中國市場國貨崛起，民族運動品牌持續(xù)高成長：推薦比音勒芬、安踏體育、特步國際、李寧。2）歐美市場需求旺盛，國際運動品牌的全球供應鏈受益：推薦華利集團、申洲國際，建議關(guān)注偉星股份。3）受益于國產(chǎn)運動品牌壯大，本土優(yōu)質(zhì)制造商發(fā)展空間大：建議關(guān)注盛泰集團。
　　風險提示：全球需求增速不及預期；品牌去庫存；行業(yè)競爭加劇；全球貿(mào)易不確定性