>> 招商證券-逆回購(gòu)“搶跑”降息-230613
| 上傳日期： |
2023/6/13 |
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pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
尹睿哲,劉冬 |
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逆回購(gòu)“搶跑”降息。今日央行開(kāi)展了20億元7天逆回購(gòu)操作，操作利率從昨日的2.00%下調(diào)10BP至1.90%。這次降息并未等待本月15號(hào)與MLF利率同步調(diào)整，而是搶先一步行動(dòng)。
歷史上逆回購(gòu)利率的先行是在應(yīng)急。這種逆回購(gòu)先行的情況在過(guò)去三年未曾出現(xiàn)過(guò)，但在更早期曾發(fā)生過(guò)三次：分別是在20年3月30日、20年2月3日、18年3月22日OMO利率先動(dòng)，隨后20年4月15日、20年2月17日、18年4月17日MLF利率再同步幅調(diào)整。這三次逆回購(gòu)利率先行的宏觀背景是：2020年疫情沖擊下，包括貨幣政策在內(nèi)的各項(xiàng)政策需要快速響應(yīng)，對(duì)劇烈變化的宏觀環(huán)境做出應(yīng)對(duì)，因而2020年上半年的兩次降息均是更為高頻的OMO利率先動(dòng)，MLF利率在隨后首個(gè)操作日跟隨調(diào)整。2018年年初那次OMO先行調(diào)整則是處于全球加息周期中的貨幣政策抉擇。
上周已部分定價(jià)，但也難言完全透支。本次政策利率調(diào)整的先后順序不太常規(guī)，但降息在時(shí)點(diǎn)上超預(yù)期的程度并不太大。市場(chǎng)對(duì)于本周可能的降息已經(jīng)有部分定價(jià)，不過(guò)也難言透支。過(guò)去一周（6.5-6.9），市場(chǎng)對(duì)于貨幣寬松的定價(jià)已經(jīng)升溫：其一，一年期FR007利率互換快速下行至2.0%附近；其二，截至上周五，“貨幣松緊預(yù)期指數(shù)”較6月首周下降4.9個(gè)百分點(diǎn)至42%，對(duì)于寬松的定價(jià)升至1月中旬以來(lái)的高位，均反映了市場(chǎng)對(duì)于近期寬貨幣的可能已經(jīng)在部分定價(jià)。不過(guò)截至上周五收盤，市場(chǎng)對(duì)于寬貨幣的定價(jià)程度并未達(dá)到“過(guò)熱”區(qū)間（指數(shù)尚未≤30%），從微觀交易定價(jià)程度上看，本次“降息行情”還有一定演繹空間。
從中期維度看，降息是對(duì)基本面“再衰退”風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)?；久嫘迯?fù)斜率最高的一段已經(jīng)在一季度釋放，4月開(kāi)始基本面環(huán)比走弱，5-6月延續(xù)這種復(fù)蘇動(dòng)力不足的情景。我們跟蹤的利率十大同步指標(biāo)在3月末轉(zhuǎn)變以利多主導(dǎo)（6/10），5月末轉(zhuǎn)變?yōu)槔式^對(duì)主導(dǎo)（7/10）。下半年，基本面面臨邊際降速風(fēng)險(xiǎn)，在多數(shù)的假設(shè)場(chǎng)景中，新一輪的基本面壓力會(huì)持續(xù)到10-11月附近。因而，本次降息即是對(duì)這一基本面“再衰退”壓力的應(yīng)對(duì)。
或?yàn)樾乱惠唽捸泿胖芷诘钠瘘c(diǎn)。與經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)應(yīng)，去年9月至今年3月是貨幣收緊階段，Shibor3M連續(xù)兩個(gè)季度上行。而本次降息與此前的降準(zhǔn)共同構(gòu)成新一輪寬貨幣周期的起點(diǎn)。
MLF利率下調(diào)空間打開(kāi)。是否會(huì)是一次單獨(dú)針對(duì)逆回購(gòu)利率的調(diào)整呢？我們認(rèn)為可能性不太大。首先，近幾年來(lái)，并無(wú)單獨(dú)調(diào)降逆回購(gòu)利率而MLF利率不變的先例。其次，本次降息發(fā)生在銀行間資金面較寬松的背景中，降息的目的不在于平穩(wěn)短端，而在于應(yīng)對(duì)基本面的“再衰退”風(fēng)險(xiǎn)。從當(dāng)前的利率體系來(lái)看，OMO利率是DR利率的波動(dòng)中樞，MLF利率是中期政策利率，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貸款利率形成傳導(dǎo)。單獨(dú)調(diào)整OMO利率而不調(diào)整MLF利率與本次降息的目的相悖。因此，我們預(yù)計(jì)后續(xù)本月15日，MLF利率大概率同步下調(diào)10BP。再考慮到近期存款利率調(diào)整連續(xù)行動(dòng)、大行和股份行存款利率普調(diào)后，銀行負(fù)債端壓力將有所緩和，本月20日LPR利率的下調(diào)空間也有望打開(kāi)。
短期看，結(jié)合市場(chǎng)對(duì)寬貨幣預(yù)期的定價(jià)情況，在6月15日前后，市場(chǎng)對(duì)于本次降息行情仍有一定演繹空間。充分定價(jià)后，6月下旬起需要關(guān)注微觀過(guò)熱情緒出現(xiàn)調(diào)整和消化的可能。中期看，上一次降準(zhǔn)與本次降息共同構(gòu)成新一輪寬貨幣周期的起點(diǎn)，調(diào)整后的行情可參考21年三季度。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化，內(nèi)需走弱
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