>> 光大證券-2023年6月16日利率債觀察：債券市場中我們擔(dān)心的兩個問題-230616
| 上傳日期： |
2023/6/16 |
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| 格式： |
pdf 共2頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
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作者： |
張旭 |
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1、債券市場中我們擔(dān)心的兩個問題
資金利率是債券估值的錨，當(dāng)前DR007仍是低于OMO利率的。隨著DR007向OMO利率回歸，債券估值亦有可能出現(xiàn)波動，這是我們所擔(dān)心的問題之一。
今年5月份以來DR007在大多數(shù)的交易日中都是低于OMO利率的。6月13日OMO利率由2.0%降至了1.9%，但DR007并沒有相應(yīng)下行，仍然在1.8%左右波動，且依舊低于OMO利率。類似的情況在2022年8月15日OMO降息后也曾出現(xiàn)過，同樣是DR007保持大體穩(wěn)定且繼續(xù)保持在低于OMO利率的水平。當(dāng)時債券收益率是先下后上的，2022年8月12日（即OMO降息前一交易日）時10Y國債收益率為2.73%，之后最低下行至2.58%（注：8月18日），但到9月末時又上升至了2.76%。
2019年初以來的經(jīng)驗說明，DR007可能會階段性地偏離OMO利率，但從中長期看前者還是會回到以后者為中樞波動的狀態(tài)。我們認(rèn)為本次也會是如此，且大概率會通過DR007利率的上行來實現(xiàn)，而不是OMO利率進一步下降的方式。
2020-2022年這三年的經(jīng)濟運行受到公共衛(wèi)生事件的影響較大，為了應(yīng)對沖擊、穩(wěn)住經(jīng)濟我國央行在這三年累計降低了OMO利率50bp，即平均每年降息16.67bp。今年初已順利完成疫情防控的平穩(wěn)轉(zhuǎn)段，經(jīng)濟社會也已全面恢復(fù)常態(tài)化運行，政策利率下行的迫切性較之前三年降低了一些。倘若今年下半年再降息10bp，那么全年降息的幅度便將達到20bp，這是高于過去三年均值的，我們判斷出現(xiàn)這種情況的概率較為有限。
我們擔(dān)心的另一個問題是，若以資金利率為參照，當(dāng)前（6月15日）10Y國債已經(jīng)相對偏貴了。當(dāng)前R001和10Y國債收益率的濾波值分別為1.52%和2.65%。去年全年當(dāng)R001濾波值運行至1.52%時，其所對應(yīng)的10Y國債收益率及其濾波值都是高于當(dāng)前的。如果我們將參照的資金利率換為DR007（當(dāng)前DR007濾波值為1.81%），或是使用月均值進行衡量，結(jié)果依然是如此。
近一階段10Y國債相對偏貴，這體現(xiàn)了市場中強烈的經(jīng)濟下行預(yù)期，這也是為何當(dāng)前10Y國債收益率（2.65%）接近于去年最低點（2.58%）的重要原因。但我們認(rèn)為無需對經(jīng)濟過于悲觀，因為在經(jīng)濟下行壓力加大時大概率會有托底性的政策出臺。眾所周知，去年經(jīng)濟運行曾受到強烈的不利影響，但在一系列政策和措施的支持下，經(jīng)濟大盤仍是穩(wěn)定的。相應(yīng)地，去年末10Y國債收益率為2.84%，較去年初的2.79%還小幅上行了5bp。而目前10Y國債在2.65%的水平，已較年初2.82%下降了17bp。鑒于此，我們認(rèn)為當(dāng)前10Y國債是偏貴的。
2、風(fēng)險提示
不理性的預(yù)期引發(fā)市場快速波動。
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