>> 華創(chuàng)證券-興通股份(603209)深度研究報告：大物流時代系列(20)-沿?；瘜W品船市場領航者，邁向國際新領域-230618
| 上傳日期： |
2023/6/19 |
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| 3977KB |
| 格式： |
pdf 共35頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
推薦（首次） |
作者： |
吳一凡,吳瑩瑩,周儒飛 |
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如何理解化學品船運的商業(yè)模式：供需向好、頭部集中。1）基本模型看： 收入=運量*運價。運量來自化工行業(yè)需求，運價則由供需來決定（因需求相對穩(wěn)定增長，行業(yè)供給有嚴格的審批程序，我國沿海化學品船運價長期以來相對穩(wěn)定）。需求端：主要驅(qū)動因素包括我國煉化項目大量投產(chǎn)、全球化工產(chǎn)能轉(zhuǎn)移、清潔能源運輸發(fā)展等；供給端：運力審批嚴格，船隊規(guī)模增長有限；2014-22年我國省際化學品運輸量CAGR為9%，船舶運力規(guī)模CAGR為3.5%。2）行業(yè)供給：嚴格運力管控，運力新增有限。僅在綜合評審中評分排名靠前的業(yè)內(nèi)企業(yè)能夠獲得新增運力，因此頭部企業(yè)在評審時往往獲得更高分數(shù)，龍頭集中趨勢明確。20-22年獲批運力（載重噸）分別為5.7、5.6、8.2萬噸，其中頭部公司占比分別為35%、32%、48%。3）行業(yè)需求：國內(nèi)到國際，看好我國大國化工催生高質(zhì)量物流服務。驅(qū)動1：我國諸多煉化項目集中投產(chǎn)提升運輸需求。國內(nèi)沿海多個煉化項目正在建設，預計2026年底將釋放10700萬噸/年煉油、1080萬噸/年乙烯、710萬噸/年芳香烴的產(chǎn)能，其中煉油、乙烯占現(xiàn)有產(chǎn)能的12%、23%。驅(qū)動2：全球看，化學品市場結構轉(zhuǎn)移提升國際航運需求，21年底亞洲占全球煉油產(chǎn)能比重的36%，隨著全球化工生產(chǎn)中心逐步轉(zhuǎn)向亞洲，全球煉化產(chǎn)能格局的演變推動全球化學品航運市場發(fā)生區(qū)域結構變化，預期會產(chǎn)生龐大的國際化學品運輸需求。驅(qū)動3：清潔能源運輸具有廣闊市場空間。
興通股份：領航我國液體化學品船市場。1）財務數(shù)據(jù)：2022年營業(yè)收入7.8億元，化學品、成品油、LPG運輸占比分別為72%、23%、5%。歸母凈利潤看，2020-2022分別為1.23、1.99、2.06億元，同比分別為42%、61%、4%，歸母凈利率分別為35%、26%、23%，2023Q1歸母凈利潤0.77億元，同比增57%。2）公司資產(chǎn)：2022年末我國沿海省際化學品船（含油品、化學品兩用船）287艘、134萬載重噸，公司份額約12%，居國內(nèi)領先地位。截至2023Q1，公司運營船舶合計23艘，總載重噸30.5萬噸；其中內(nèi)貿(mào)船20艘，總載重噸24萬噸；外貿(mào)船3艘，總載重噸6.5萬噸。
公司核心看點：
1、份額擴張邏輯下，船隊實力領先。1）新增運力居行業(yè)首位。公司近年來在新增運力審批中均獲第一，內(nèi)外貿(mào)運力規(guī)?？焖偬嵘?020-2022年運營船舶數(shù)分別為14、15、21艘，同比分別為27%、7%、40%；運力載重噸分別為18、19、26萬噸，同比分別為157%、7%、39%。2）公司通過并購提升運力規(guī)模，2022年11月，公司收購了中船萬邦51%股權和中遠龍鵬15%股權，擴大自身運力，開拓LPG業(yè)務領域。3）公司具備船隊優(yōu)勢：大型化、高端化、成新率高。公司大型船舶的占比顯著高于行業(yè)水平，截至2022年末，公司擁有內(nèi)貿(mào)化學品船15艘，5000以上載重噸占比80%。
2、國際業(yè)務打開全新市場空間，LPG業(yè)務穩(wěn)步推進。1）國際業(yè)務：截至2023Q1公司合計運營外貿(mào)船3艘，載重噸合計6.5萬噸。公司正在建造3艘外貿(mào)船，載重噸合計3.25萬噸。2）LPG業(yè)務：公司22年開始布局清潔能源運輸業(yè)務，一季度投產(chǎn)2艘3700立方液化石油氣（LPG）船，并擬通過定增新構建2艘LPG船舶。
投資建議：1）盈利預測：我們預計2023-2025年公司歸母凈利分別為3.4、4.4、5.6億元，對應EPS分別為1.2、1.6、2元，對應PE分別為17、13、11倍。2）目標價：我們認為化學品船公司商業(yè)模型清晰，作為行業(yè)龍頭，公司有望通過不斷提升市場份額，實現(xiàn)超越行業(yè)的增長。考慮供給端的可控性與公司未來業(yè)績成長性（我們預計24-25年復合增速25%+），給予公司2024年預期利潤20倍PE，對應一年期目標市值88億元，公司已披露向特定對象發(fā)行A股股票預案（規(guī)模不超過11.24億），考慮該部分影響后（即69.9億市值），預期較當前有26%空間，對應目標價26.39元。首次覆蓋，給予“推薦”評級。
風險提示：宏觀經(jīng)濟波動風險、運力擴張不及預期。
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