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投資要點(diǎn)：
　　國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)能天花板逼近，西南地區(qū)電解鋁生產(chǎn)長(zhǎng)期受電力供應(yīng)擾動(dòng)影響。自2017年電解鋁供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以來(lái)，我國(guó)電解鋁進(jìn)入低速發(fā)展時(shí)代。2022年底建成產(chǎn)能4445萬(wàn)噸，逼近4550萬(wàn)噸的天花板；產(chǎn)能利用率達(dá)91%，創(chuàng)歷史新高。西南地區(qū)電解鋁對(duì)水電依賴較大，氣候帶來(lái)的水位問(wèn)題將長(zhǎng)期干擾當(dāng)?shù)仉娊怃X的發(fā)展，2023年國(guó)內(nèi)復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能主要集中在云貴川地區(qū)，但云南地區(qū)復(fù)產(chǎn)潛力仍要繼續(xù)觀望電力水平，不確定性較大。
　　海外整體復(fù)產(chǎn)節(jié)奏慢、新增產(chǎn)能少。2023年歐洲復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能規(guī)模仍受能源限制，海外整體復(fù)產(chǎn)節(jié)奏慢，海外新增產(chǎn)能主要集中在印尼、馬來(lái)西亞等東南亞國(guó)家。2023年，南美洲地區(qū)部分電解鋁企業(yè)復(fù)產(chǎn)進(jìn)展緩慢。SMM預(yù)計(jì)2023年海外新增產(chǎn)能主要集中在東南亞地區(qū)，其中印尼華青鋁業(yè)將在2023年投產(chǎn)25萬(wàn)噸。
　　成本中樞下降疊加供需基本面改善擴(kuò)大電解鋁盈利空間。電解鋁三大主要成本中，動(dòng)力煤價(jià)格回落，火電成本下降，截止2023年5月31日，SMM平均電價(jià)降低至0.432元/kwh。此外，氧化鋁、預(yù)焙陽(yáng)極價(jià)格均不同程度走弱，成本端進(jìn)一步降低，疊加需求端回升云南限電減產(chǎn)帶來(lái)的供需格局改善，電解鋁盈利擴(kuò)大。
　　傳統(tǒng)領(lǐng)域需求回暖，新能源領(lǐng)域貢獻(xiàn)增量。一方面，房屋銷售數(shù)據(jù)改善，釋放積極信號(hào)，2023年1-4月，商品房銷售面積同比下降0.4%，降幅較前三個(gè)月有所收窄，其中1-4月住宅銷售面積同比2.7%，延續(xù)前三個(gè)月增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；2023年1-4月商品房銷售規(guī)模同比增長(zhǎng)8.8%，保交樓工作持續(xù)推進(jìn)，銷售端釋放積極信號(hào)；竣工數(shù)據(jù)回暖，建筑業(yè)PMI仍處于較景氣區(qū)間，2023年1-4月房屋竣工面積2.37億平方米，同比增長(zhǎng)18.8%，其中，住宅竣工面積為1.74億平方米，同比增長(zhǎng)19.2%，均呈快速上升態(tài)勢(shì)，竣工面積持續(xù)改善；電源投資持續(xù)增長(zhǎng)、特高壓工程建設(shè)加速，電力領(lǐng)域用鋁需求支撐力度較強(qiáng)。另一方面，新能源汽車、光伏、風(fēng)電等新興領(lǐng)域保持快速增長(zhǎng)，電解鋁需求持續(xù)向好。
　　我們預(yù)計(jì)2023-2025年國(guó)內(nèi)電解鋁供應(yīng)短缺9.7/88.94/178.94萬(wàn)噸，整體處于緊平衡狀態(tài)，對(duì)鋁價(jià)形成支撐。2023年國(guó)內(nèi)外供給方面新投產(chǎn)能較少，海外復(fù)產(chǎn)緩慢，社會(huì)庫(kù)存量相較往年維持較低水平運(yùn)行。需求方面，地產(chǎn)端竣工修復(fù)以及政策拉動(dòng)，新能源尤其是光伏領(lǐng)域或是下游需求最大亮點(diǎn)，總體來(lái)看2023年需求同比有明顯提升。
　　投資建議：當(dāng)前工業(yè)金屬板塊仍然處于較低估值水平，建議關(guān)注產(chǎn)能規(guī)模大、成本優(yōu)勢(shì)突出以及業(yè)績(jī)彈性佳的中國(guó)鋁業(yè)、云鋁股份、神火股份、南山鋁業(yè)以及天山鋁業(yè)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不及預(yù)期；西南地區(qū)電力供應(yīng)擾動(dòng)超預(yù)期；終端需求不及預(yù)期。