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核心觀點(diǎn)
　　公司從傳統(tǒng)箱變電力設(shè)備起家，2014年成立特來(lái)電進(jìn)軍新能源汽車(chē)充電領(lǐng)域，大力建設(shè)全國(guó)性的充電網(wǎng)絡(luò)，目前已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)充電運(yùn)營(yíng)商龍頭，運(yùn)營(yíng)充電樁數(shù)量排名全國(guó)第一。伴隨新能源汽車(chē)保有量以及單車(chē)帶電量的不斷提升，充電運(yùn)營(yíng)行業(yè)未來(lái)市場(chǎng)空間廣闊。充電運(yùn)營(yíng)行業(yè)存在顯著的資金、場(chǎng)地、電網(wǎng)容量和數(shù)字資源壁壘，公司作為行業(yè)龍頭先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著，疊加充電樁利用率的不斷提升，公司充電網(wǎng)業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將迎來(lái)盈利拐點(diǎn)，未來(lái)增長(zhǎng)潛力巨大。我們預(yù)計(jì)公司2023-25年EPS分別為0.38/0.57/0.81元，對(duì)應(yīng)PE分別為58/39/27倍；綜合考慮分部相對(duì)估值法和DCF估值法，我們給予公司2023年目標(biāo)市值279億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)27元，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　▍公司概況：從箱變電力設(shè)備龍頭到充電運(yùn)營(yíng)引領(lǐng)者。公司成立于2004年，專(zhuān)注于戶(hù)外箱式電力設(shè)備的研發(fā)與制造，2009年成功在創(chuàng)業(yè)板上市，2014年公司成立子公司特來(lái)電，全面進(jìn)軍電動(dòng)汽車(chē)充電領(lǐng)域，經(jīng)多年發(fā)展，特來(lái)電目前已成為全國(guó)充電運(yùn)營(yíng)行業(yè)龍頭。根據(jù)充電聯(lián)盟統(tǒng)計(jì)，截至2023年5月，特來(lái)電運(yùn)營(yíng)公共充電樁40.98萬(wàn)臺(tái)，市占率約20%，排名全國(guó)第一。隨著公司在箱式電力設(shè)備和充電網(wǎng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的不斷開(kāi)拓，公司營(yíng)收規(guī)模不斷增長(zhǎng)，2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收116.3億元，同比+23.2%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.72億元，同比+45.4%。
　　▍充電運(yùn)營(yíng)行業(yè)：競(jìng)爭(zhēng)壁壘清晰，龍頭率先迎來(lái)盈利拐點(diǎn)。充電運(yùn)營(yíng)商主要收入來(lái)源于充電電費(fèi)和服務(wù)費(fèi)兩部分，均和充電電量呈正比關(guān)系，隨著新能源汽車(chē)保有量大幅提升，充電運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)規(guī)模將迎來(lái)快速增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)2030年中國(guó)充電運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（電費(fèi)+服務(wù)費(fèi)）有望達(dá)4300億元，2022-30年CAGR達(dá)25%。充電運(yùn)營(yíng)行業(yè)主要存在資金、場(chǎng)地、電網(wǎng)容量、數(shù)據(jù)資源四大主要壁壘，龍頭企業(yè)先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著，且難以被新進(jìn)入者追趕，有望持續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。影響充電運(yùn)營(yíng)商盈利能力的關(guān)鍵因素是充電樁利用率，利用率的提升可以顯著增厚充電樁的盈利水平。我們測(cè)算，目前充電行業(yè)頭部運(yùn)營(yíng)商充電樁平均利用率已達(dá)7%以上，從充電站項(xiàng)目層面已臨近盈虧平衡點(diǎn)，隨著后疫情時(shí)代出行需求復(fù)蘇、新能源汽車(chē)滲透率持續(xù)提升，頭部充電運(yùn)營(yíng)商盈利拐點(diǎn)已至。
　　▍充電網(wǎng)業(yè)務(wù)：夯實(shí)優(yōu)勢(shì)、創(chuàng)新模式，引領(lǐng)智能充電。特來(lái)電在充電網(wǎng)運(yùn)營(yíng)領(lǐng)域擁有多重優(yōu)勢(shì)——1）規(guī)模優(yōu)勢(shì)：抓住前期“跑馬圈地”窗口期，建設(shè)全國(guó)性充電網(wǎng)絡(luò)，同時(shí)依托上市公司在資金、資源等方面的支持，擴(kuò)大自身的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，成長(zhǎng)為在充電樁多項(xiàng)排名中穩(wěn)居全國(guó)第一的運(yùn)營(yíng)龍頭。2）技術(shù)優(yōu)勢(shì)：創(chuàng)新搭建四層網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)的充電網(wǎng)技術(shù)體系，由設(shè)備網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)、能源網(wǎng)、數(shù)據(jù)網(wǎng)構(gòu)成，硬件采用模塊化設(shè)計(jì)大幅降本，解決樁企痛點(diǎn)；構(gòu)建充電大數(shù)云平臺(tái)，創(chuàng)新智能群管群控有序充電模式，優(yōu)化能量和信息調(diào)度，緩解電網(wǎng)壓力，解決電網(wǎng)痛點(diǎn)；可靈活調(diào)節(jié)充電設(shè)備功率，并搭建“兩層防護(hù)”體系，兼顧充電效率與安全，解決車(chē)主痛點(diǎn)。3）資源優(yōu)勢(shì)：通過(guò)建設(shè)兩級(jí)合伙人體系，打造輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，快速推進(jìn)充電生態(tài)網(wǎng)的建設(shè)。截至2022年底，特來(lái)電在全國(guó)已成立獨(dú)資/合資公司超過(guò)200家，其中，合資方為政府投資平臺(tái)、公交集團(tuán)等國(guó)有企業(yè)的超過(guò)100家。特來(lái)電以充電網(wǎng)運(yùn)營(yíng)+設(shè)備銷(xiāo)售+增值服務(wù)的商業(yè)模式，在2020-22年受疫情影響持續(xù)虧損，但虧損幅度逐步減??；受益于新能源汽車(chē)保有量增長(zhǎng)和后疫情時(shí)代出行需求復(fù)蘇，自2022H2起盈利實(shí)現(xiàn)顯著改善（特來(lái)電2022H2實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.85億元）。后續(xù)公司充電樁利用率有望重回增長(zhǎng)軌道，迎來(lái)充電運(yùn)營(yíng)盈虧平衡點(diǎn)，釋放長(zhǎng)期巨大盈利潛能。
　　▍智能制造業(yè)務(wù)：傳統(tǒng)市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展，新能源注入增長(zhǎng)活力。公司自2004年創(chuàng)立，專(zhuān)注箱式電力設(shè)備的研發(fā)制造及系統(tǒng)集成，目前已形成以戶(hù)外箱式電力設(shè)備為主、戶(hù)內(nèi)開(kāi)關(guān)柜為輔的成套變配電產(chǎn)品，致力于研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)制造220kV及以下的變配電一二次產(chǎn)品，為電力、軌交、煤炭、新能源等各行業(yè)提供變配電產(chǎn)品及相關(guān)技術(shù)服務(wù)。在電力、軌交、鐵路等傳統(tǒng)領(lǐng)域，公司市占率保持穩(wěn)定，我們預(yù)計(jì)該部分市場(chǎng)將持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展；在新能源領(lǐng)域，新型電力系統(tǒng)正在加速建設(shè)，對(duì)輸配電設(shè)備提出更高要求，同時(shí)也帶來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇，公司針對(duì)發(fā)電側(cè)、電網(wǎng)側(cè)、用電側(cè)推出定制化解決方案，有望開(kāi)拓新的發(fā)展空間。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：新能源汽車(chē)銷(xiāo)量增速不及預(yù)期；充電運(yùn)營(yíng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；充電運(yùn)營(yíng)新型商業(yè)模式開(kāi)拓不及預(yù)期；特來(lái)電分拆上市可能增加公司股價(jià)的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；電網(wǎng)等領(lǐng)域投資增速不及預(yù)期；應(yīng)收賬款金額較大帶來(lái)的壞賬風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司從傳統(tǒng)箱變電力設(shè)備起家，2014年成立特來(lái)電進(jìn)軍新能源汽車(chē)充電領(lǐng)域，大力建設(shè)全國(guó)性的充電網(wǎng)絡(luò)，目前已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)充電運(yùn)營(yíng)商龍頭；伴隨新能源汽車(chē)保有量以及單車(chē)帶電量的不斷提升，充電運(yùn)營(yíng)行業(yè)未來(lái)市場(chǎng)空間廣闊。充電運(yùn)營(yíng)行業(yè)存在顯著的資金、場(chǎng)地、電網(wǎng)容量和數(shù)字資源壁壘，公司作為行業(yè)龍頭先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著，疊加充電樁時(shí)間利用率的不斷提升，公司充電網(wǎng)業(yè)務(wù)已迎來(lái)盈利拐點(diǎn)，未來(lái)增長(zhǎng)潛力巨大。我們預(yù)計(jì)