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2022年天然氣行業(yè)疲軟背景下公司逆勢(shì)增長，預(yù)計(jì)全年城燃售氣量仍能實(shí)現(xiàn)7%的高個(gè)位數(shù)增長。2023年行業(yè)需求復(fù)蘇、LNG價(jià)格震蕩下行、政策推動(dòng)上游足額保供民生氣量以及居民順價(jià)機(jī)制落實(shí)，公司售氣量和毛差有望迎來雙重修復(fù)。公司接駁業(yè)務(wù)進(jìn)入溫和增長期，“壹品慧”有望分拆上市，領(lǐng)銜公司增值業(yè)務(wù)，開拓第二增長曲線。我們預(yù)計(jì)公司FY2023~2025EPS為0.99/1.18/1.36港元（原預(yù)測(cè)1.42/1.67/1.88港元），維持公司“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)12港元。
　　▍經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇氣價(jià)下行，公司氣量毛差迎來修復(fù)。受國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增長放緩以及LNG價(jià)格高企影響，2022年全國天然氣表觀消費(fèi)量同比下降1.7%至3,663億方，行業(yè)消費(fèi)量首次出現(xiàn)下滑。在行業(yè)疲軟背景下公司逆勢(shì)增長，預(yù)計(jì)公司全年城燃售氣量增速為7%。2023年在行業(yè)需求復(fù)蘇且LNG價(jià)格震蕩下行背景下，公司有望憑借優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目區(qū)位、豐厚的用戶資源并疊加收并購，實(shí)現(xiàn)城燃售氣量12%的高速增長。政策不斷推動(dòng)上游足額保供民生氣量以及居民順價(jià)機(jī)制，公司毛差有望企穩(wěn)修復(fù)。
　　▍接駁業(yè)務(wù)進(jìn)入穩(wěn)定期，增值業(yè)務(wù)煥發(fā)生機(jī)。接駁業(yè)務(wù)受地產(chǎn)周期和疫情影響承壓，但隨著地產(chǎn)行業(yè)步入修復(fù)期、公司積極開發(fā)老戶提升滲透率，我們認(rèn)為公司FY2023~FY2025年仍分別有260/250/240萬戶的新接駁。并且隨著公司接駁業(yè)務(wù)增長放緩，自由現(xiàn)金流大幅改善。FY2023H1公司實(shí)現(xiàn)自由現(xiàn)金流8.41億港元，近5年來首次實(shí)現(xiàn)回正。依托龐大居民用戶基礎(chǔ)和完善的營銷體系，F(xiàn)Y2016~FY2022公司增值業(yè)務(wù)收入與毛利6年CAGR分別高達(dá)63.4%與62.5%。其中“壹品慧”體系高速成長，在增值服務(wù)的稅前利潤貢獻(xiàn)率已經(jīng)由FY2021的19.3%增長至FY2023H1的49.0%，其有望在一年內(nèi)分拆上市，開拓獨(dú)立第二增長曲線。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：天然氣價(jià)格降幅不及預(yù)期；天然氣上下游價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制推行不及預(yù)期；天然氣需求增長放緩的風(fēng)險(xiǎn)；公司新接駁用戶數(shù)不及預(yù)期；“壹品慧”分拆上市進(jìn)度不及預(yù)期。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到天然氣順價(jià)政策落實(shí)以及價(jià)格傳導(dǎo)仍需時(shí)間，我們下調(diào)公司FY2023~2025EPS預(yù)測(cè)至0.99/1.18/1.36港元（原預(yù)測(cè)1.42/1.67/1.88港元），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為9/8/7倍，參考公司過往三年的歷史10倍PE均值，給予公司FY2024年10倍目標(biāo)PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)12港元，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。