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2023年1-5月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)同比-18.8%，前值-20.6%；營業(yè)收入累計(jì)同比增長0.1%，前值0.5%。
　　工業(yè)企業(yè)利潤延續(xù)改善，穩(wěn)增長加碼助力筑底回升
　　需求修復(fù)仍有波折，上游高基數(shù)掣肘逐步消退，疊加一系列減稅降費(fèi)加強(qiáng)落實(shí)收效，5月工業(yè)企業(yè)營收小幅回落、利潤延續(xù)改善。近期中央持續(xù)釋放積極信號(hào)，6月18日國常會(huì)強(qiáng)調(diào)“具備條件的政策措施要及時(shí)出臺(tái)、抓緊實(shí)施，同時(shí)加強(qiáng)政策措施的儲(chǔ)備，最大限度發(fā)揮政策綜合效應(yīng)”，預(yù)計(jì)穩(wěn)增長政策將陸續(xù)出臺(tái)，2023下半年工業(yè)企業(yè)基本面或緩步回升。
　　總量庫存周期熨平，關(guān)注行業(yè)層面的庫存階段切換
　　(1)庫存周期熨平，被動(dòng)去庫或延后至2023Q3-Q4。本輪主動(dòng)去庫階段自2022年6月開始，已持續(xù)12個(gè)月、超過歷史平均的8.5個(gè)月。庫存周期明顯平化，一方面在于2023年為消費(fèi)強(qiáng)于投資的非典型復(fù)蘇、投資趨弱難以帶動(dòng)工業(yè)生產(chǎn)改善，另一方面在于2023上半年中央保有定力。庫存周期熨平后切換時(shí)點(diǎn)將延后，若參照歷史最長的兩輪則落在2023Q3-Q4。
　　(2)庫存周期波長拉長，且修復(fù)和反彈的斜率低于以往，因而近期市場(chǎng)關(guān)注結(jié)構(gòu)和行業(yè)層面的變化。我們分別計(jì)算了41個(gè)工業(yè)行業(yè)營收和產(chǎn)成品存貨的歷史分位數(shù)，并以此刻畫了行業(yè)層面的庫存周期二維圖，第三象限對(duì)應(yīng)行業(yè)從主動(dòng)去庫轉(zhuǎn)向被動(dòng)去庫。2023年5月，多數(shù)行業(yè)仍處于主動(dòng)去庫的階段，典型如有色金屬冶煉、紡織業(yè)、化學(xué)原料、醫(yī)藥制造等。部分行業(yè)已率先進(jìn)入被動(dòng)去庫階段，如交運(yùn)設(shè)備制造、紡織服裝、通用設(shè)備制造、汽車制造，而茶酒飲料、計(jì)算機(jī)、化學(xué)纖維稍次之。
　　(3)考慮到2020-2023年價(jià)格水平波動(dòng)極大，我們平減行業(yè)PPI后再計(jì)算歷史分位數(shù)。整體來看，平減PPI后各行業(yè)的庫存階段變化不大，處于被動(dòng)去庫的行業(yè)新增電氣機(jī)械。
　　中游制造、公用利潤延續(xù)改善
　　(1)利潤占比來看，1-5月上游采掘加工、中游設(shè)備制造、下游消費(fèi)制造業(yè)的利潤占比分別為37.7%、25.5%、27.5%，分別較前值變動(dòng)了-0.9、1.4、-0.7個(gè)百分點(diǎn)。
　　(2)利潤增速來看，上游行業(yè)增速普降；中游設(shè)備制造普遍改善，或指向高端先進(jìn)制造政策支持逐步收效；下游消費(fèi)制造邊際改善，汽車、皮革毛羽制品、紡織服裝較前值提高了21.8、16.1、9.7個(gè)百分點(diǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化超預(yù)期；疫情演變超預(yù)期。