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行業(yè)核心觀點(diǎn)：
　　中國化妝品行業(yè)前景廣闊，護(hù)膚、母嬰、洗護(hù)多個(gè)賽道蓬勃發(fā)展。2021年，中國化妝品行業(yè)規(guī)模全球第二，增速領(lǐng)先全球。隨著中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長，中國人均化妝品支出有望更上一個(gè)臺(tái)階。目前，中國化妝品市場國貨市占率接近50%，國潮的助推以及不斷強(qiáng)大的研發(fā)實(shí)力將進(jìn)一步助力國貨快速成長，擴(kuò)大市場份額。憑借優(yōu)秀的成長能力和巨大的潛力，多個(gè)國貨美妝品牌被市場資金看好，相關(guān)公司如巨子生物、上美股份紛紛赴港上市。2022年12月，上美股份于港交所成功IPO，此番順利上市為公司繼續(xù)發(fā)展多品牌戰(zhàn)略注入新能量。中長期來看，美妝消費(fèi)年輕化、“她經(jīng)濟(jì)”崛起以及人均化妝品消費(fèi)額的提升將共同助力行業(yè)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大。維持化妝品行業(yè)“強(qiáng)于大市”的投資評(píng)級(jí)，看好多品牌、多渠道、強(qiáng)研發(fā)、產(chǎn)品力優(yōu)秀的化妝品龍頭公司。
　　投資要點(diǎn)：
　　行業(yè)分析：中國化妝品市場規(guī)模龐大，增長迅猛，國貨品牌未來可期。2021年，中國化妝品市場規(guī)模達(dá)到9468億元，較2015年的4801億元增長97.2%，復(fù)合年增長率達(dá)到12.0%，而同期全球化妝品市場的復(fù)合年增長率僅為2.2%。目前，中國人均化妝品支出遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家，隨著中國的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，人民生活水平改善，消費(fèi)習(xí)慣轉(zhuǎn)變，未來中國人均化妝品支出有望追平發(fā)達(dá)國家水平。競爭格局方面，國貨與國際品牌平分秋色，國貨品牌成長迅速。2015年國貨品牌市占率為43%，至2021年國貨品牌市占率已提升到47%。憑借年輕世代的喜愛以及自身實(shí)力的提高，預(yù)計(jì)國貨化妝品公司將會(huì)進(jìn)一步搶占市場份額。
　　案例分析：上美股份布局三大潛力賽道，多品牌發(fā)力。上美股份是一家專注于護(hù)膚品、母嬰和洗護(hù)產(chǎn)品的化妝品公司。公司前身成立于2002年，20多年來，深耕化妝品研發(fā)、制造和銷售，堅(jiān)持實(shí)施多品牌戰(zhàn)略。目前，公司推出了多個(gè)護(hù)膚品品牌：韓束、一葉子、紅色小象、安敏優(yōu)等，覆蓋了大眾市場、中端和高端市場。公司股權(quán)集中度較高，首席執(zhí)行官為公司實(shí)控人。公司成長快速，2019-2021年，公司營收從28.7億元快速增長至36.2億元，CAGR達(dá)到12%；歸母凈利潤從0.62億元增長至3.4億元，CAGR達(dá)到133%。2022年，受疫情影響，公司營業(yè)收入/歸母凈利潤分別同比-26%/-57%。
　　競爭要素：多品牌戰(zhàn)略拉動(dòng)公司增長，營銷配合渠道覆蓋全域。①品牌&產(chǎn)品：多個(gè)品牌形成完整的矩陣，覆蓋護(hù)膚、母嬰、洗護(hù)三大潛力賽道。三大主要品牌創(chuàng)收能力喜人，2022年韓束/一葉子/紅色小象分別實(shí)現(xiàn)收入12.67/5.30/6.55億元。2022年，韓束旗下TIRACLEPRO和藍(lán)酮肽緊致精華霜分別獲得由CICIAWARD頒布的“科技創(chuàng)新原料獎(jiǎng)”和“科技創(chuàng)新產(chǎn)品獎(jiǎng)”；紅蠻腰系列獲得“抖音面部護(hù)理套裝年度金榜TOP 1”。在研品牌志在高端市場，有望提升公司毛利率。②渠道&營銷：線上營銷多點(diǎn)發(fā)力，營銷方式囊括大媒介投放、全域內(nèi)容種草以及直播推廣等。線下觸點(diǎn)超過4000個(gè)，有效擴(kuò)大品牌影響力。③研發(fā)：研發(fā)團(tuán)隊(duì)核心成員在化妝品相關(guān)領(lǐng)域的平均研發(fā)經(jīng)驗(yàn)超過30年；科研人員背景多元，覆蓋生物、化學(xué)、藥學(xué)及化學(xué)工程等領(lǐng)域。研發(fā)投入逐年增加，領(lǐng)先同業(yè)。目前公司已獲約200項(xiàng)專利，自主研發(fā)成分已應(yīng)用于超過500個(gè)產(chǎn)品。④生產(chǎn)：憑借位于日本岡山和中國上海的兩大廠房，公司大部分產(chǎn)品為自產(chǎn)；優(yōu)秀的管理能力實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)線利用率領(lǐng)先行業(yè)平均水平。位于日本的岡山工廠助力公司緊貼日本生產(chǎn)技術(shù)的發(fā)展及質(zhì)量控制標(biāo)準(zhǔn)，為公司進(jìn)軍中國以外的亞洲市場奠定了基礎(chǔ)。
　　財(cái)務(wù)比較：①規(guī)模及成長性方面，上海家化收入規(guī)模領(lǐng)先，華熙生物、貝泰妮成長性強(qiáng)，相比之下，上美股份規(guī)?？焖偬岣?，2019-2021年歸母凈利潤C(jī)AGR達(dá)133%，營收CAGR達(dá)12%，2022年受疫情影響，上美股份營業(yè)收入/歸母凈利潤分別同比-26%/-57%；②盈利能力方面，華熙生物、貝泰妮盈利能力強(qiáng)，上美股份盈利水平一般但趨勢向好，毛利率穩(wěn)步上升，2019-2022年，毛利率從60.9%提升至63.5%，凈利率從2.1%提升至5.1%。③資本結(jié)構(gòu)和償債能力方面，貝泰妮、丸美股份資產(chǎn)負(fù)債率較低，速動(dòng)比率較同行更高。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)、競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)、品牌品類拓展不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。