>> 長城國瑞證券-欣旺達(300207)以消費類電池為基石，動力+儲能打造第二增長曲線-230630
| 上傳日期： |
2023/6/30 |
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| 格式： |
pdf 共40頁 |
來源： |
長城國瑞證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
黃文忠 |
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主要觀點：
◆公司為消費類電池行業(yè)龍頭，進軍動力電池與儲能領(lǐng)域，憑借消費電池業(yè)務(wù)鑄就技術(shù)和資源優(yōu)勢，動力電池與儲能打造第二增長曲線。2019年至今，為了整合市場資源，公司在各地建設(shè)生產(chǎn)基地進行擴產(chǎn)，形成了3C消費類電池、電動汽車電池、儲能系統(tǒng)、智能硬件與能源互聯(lián)網(wǎng)、智能制造與工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、第三方檢測服務(wù)六大產(chǎn)業(yè)群，在深圳光明、惠州博羅、江蘇南京、浙江蘭溪、江西南昌、印度新德里等地建設(shè)生產(chǎn)研發(fā)基地，并在北美、歐洲、亞洲等地設(shè)有海外營銷機構(gòu)。公司憑借消費類電池技術(shù)和資源渠道的先發(fā)優(yōu)勢，逐步深耕動力電池和儲能業(yè)務(wù)，打造公司第二增長曲線。公司以六大業(yè)務(wù)板塊為出發(fā)點進行子公司業(yè)務(wù)布局，其中，欣旺達電動汽車電池、南京欣旺達以及惠州動力新能源等3家公司主要從事動力電池的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售；綜合能源服務(wù)有限公司主要從事儲能領(lǐng)域的業(yè)務(wù)；惠州鋰威主要從事鋰電池電芯業(yè)務(wù)。中歐時間2022年11月14日，公司成功發(fā)行全球存托憑證（GDR），并在瑞士證券交易所上市。
◆多元化產(chǎn)品布局下，公司消費電池類業(yè)務(wù)穩(wěn)定的盈利能力為動力電池業(yè)務(wù)提供保障，動力電池業(yè)務(wù)占比快速提升。2022年公司動力電池業(yè)務(wù)占比為24.32%，較2021年增加了16.47Pct。2018年起，公司動力電池業(yè)務(wù)毛利率始終低于消費類電池業(yè)務(wù)，在2020和2021年為虧損狀態(tài)，2022年業(yè)務(wù)大幅好轉(zhuǎn)，動力電池業(yè)務(wù)毛利率由-0.87%上漲為10.28%，盈利能力得到修復(fù)。
◆2016-2022年，公司營收穩(wěn)健增長，扣非歸母凈利潤CAGR為11.92%。2016-2022年，公司營業(yè)收入從80.52億元增加至521.62億元，年復(fù)合增長率為36.53%，營收增速除2020年受疫情影響低于20%外，其余均保持在20%以上。2016-2022年，公司扣非歸母凈利潤從4.09億元增加至8.04億元，CAGR為11.92%。
◆公司盈利能力有待修復(fù)，財務(wù)和銷售費用率保持較低水平。2016-2022年，公司凈利潤率和毛利率均呈穩(wěn)步下降趨勢，凈利潤率從5.75%下降至1.45%，下降了4.30Pct，毛利率從15.19%下降至13.84%，下降了1.35Pct，這主要是由于原材料價格受疫情管控影響上漲、供需結(jié)構(gòu)錯亂以及動力電池業(yè)務(wù)剛剛起量，還未達到規(guī)模生產(chǎn)等因素的影響，隨著原材料價格恢復(fù)正常水平，動力電池業(yè)務(wù)逐步規(guī)模生產(chǎn)、良率提升，成本壓力有望進一步下降，進而推動公司盈利能力的修復(fù)。2016-2022年，公司銷售和財務(wù)費用率始終在1%上下浮動，管理費用也在2022年得到修復(fù)，由4.00%下降至2.69%，為六年來最低水平。
◆消費類電池業(yè)務(wù)穩(wěn)健，電芯自供比例提升。消費類電池作為傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)，公司自成立之初從事至今，積累了諸多消費電子廠商的客戶資源。2022年，公司消費類電池總營收為320.15億元，同比增長為18.65%，在總營收中占比為61.38%，較2021年下降了8.79Pct，主要是由于公司動力電池業(yè)務(wù)占比提升所致，毛利率為13.79%，較2021年下降了2.56Pct。未來隨著公司消費電芯生產(chǎn)規(guī)模逐步擴大，推動自供率逐步提升，公司消費類電池業(yè)務(wù)的盈利能力或?qū)⑦M一步提高。2021年公司消費電芯自供率約為30%，而2018年僅為9.52%。據(jù)測算，自供電芯生產(chǎn)的消費類模組毛利率約為21.05%，外購電芯生產(chǎn)的消費類模組毛利率約為13.71%，二者相差7.35Pct。隨著公司電芯產(chǎn)能的不斷增加，公司消費電芯自供率將逐年提升。
◆客戶積累保證產(chǎn)能釋放，HEV+超快充技術(shù)打造技術(shù)優(yōu)勢。公司動力電池業(yè)務(wù)歷經(jīng)十余年，產(chǎn)能穩(wěn)步增加，動力電池電芯自供率達100%。截至2022年上半年，公司動力電池產(chǎn)能約為25GWh，電芯自供率達100%。至2022年，公司動力電池裝機量年復(fù)合增長率高達128.26%，裝機量達7.73GWh，市占率為2.62%，盡管市占率不高，但在行業(yè)中位列第五。2022年，公司動力電池出貨量合計12.11GWh，實現(xiàn)收入126.87億元，較去年同比增長高達332.56%，在總營收中占比為24.32%，較2021年上漲16.47Pc，毛利率由去年-0.87%增加至10.28%，盈利水平大幅提升。公司戰(zhàn)略布局上游資源，保障原材料供應(yīng)，控制生產(chǎn)成本。公司采用“聚焦+差異化”策略布局，第三代HEV+超快充BEV產(chǎn)品差異化布局，產(chǎn)品體系涵蓋長續(xù)航的高能量密度比的三元材料體系、低成本長壽命的磷酸鐵鋰材料體系和磷酸錳鐵鋰材料體系。
◆公司多元化布局儲能領(lǐng)域，承接多項儲能項目。公司長期在網(wǎng)絡(luò)能源、家庭儲能、電力儲能和智慧能源等業(yè)務(wù)領(lǐng)域深耕拓展，通過產(chǎn)品與技術(shù)的持續(xù)投入和積累，2022年公司儲能業(yè)務(wù)取得進一步突破，實現(xiàn)收入4.55億元，同比增長50.36%。
投資建議：
我們預(yù)計公司2023-2025年的歸母凈利潤分別為7.93/13.92/19.34億元，EPS分別為0.43/0.75/1.04元，當前股價對應(yīng)PE分別為37.48/21.36/15.37倍?？紤]到公司作為消費電池龍頭，客戶渠道優(yōu)勢顯著，疊加動力電池+儲能系統(tǒng)技術(shù)和產(chǎn)品優(yōu)勢，因此首次覆蓋給予其“買入”評級。
風險提示：
原材料價格波動的風險；產(chǎn)品和技術(shù)更新的風險；下游需求不及預(yù)期的風險；市場競爭加劇的風險。
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