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復(fù)盤上半年：自營驅(qū)動(dòng)盈利復(fù)蘇，估值仍處底部區(qū)域
　　復(fù)盤上半年，券商板塊小幅跑贏大盤。截至2023年6月16日，券商上半年累計(jì)上漲4.8%，相較于滬深300跑贏2.0pct。行業(yè)盈利角度來看，2023年第一季度券商業(yè)績整體回暖，自營業(yè)務(wù)為主要推動(dòng)力。1）2023年一季度上市券商業(yè)績明顯改善。上市券商合計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入和歸屬凈利潤1351.87、447.42億元，同比分別+38.0%、+78.1%；2）分明細(xì)來看，經(jīng)紀(jì)、投行、資管、自營、信用分別實(shí)現(xiàn)收入251.50、105.18、109.68、530.06、108.19億元，其中自營業(yè)務(wù)較去年同期（-2.66億元）大幅回升，為券商業(yè)績改善的主要推手。
　　成本端，管理費(fèi)用率明顯下降，信用減值損失維持低位。1）2023年一季度上市券商管理費(fèi)用率顯著下降，上市券商合計(jì)管理費(fèi)用同比+29.33%至617.77億元，管理費(fèi)用率同比-9.8pct至52.9%；2）信用減值損失維持在低位，一季度上市券商合計(jì)計(jì)提信用減值損失2.75億元，去年同期轉(zhuǎn)回2.51億元，信用減值損失率同比+0.57pct至0.2%。
　　展望下半年：盈利與估值再度背離，重視復(fù)蘇與主題兩大主線
　　展望下半年，我們認(rèn)為低基數(shù)效應(yīng)下預(yù)計(jì)盈利仍將維持改善趨勢，另外可關(guān)注“中特估”相關(guān)標(biāo)的。1）2023年一季度盈利能力顯著回暖，但估值相對仍處較低區(qū)間。2023Q1上市券商年化ROE同比提升2.9pct至7.4%，為2016年以來51.7%分位，但板塊PB為1.18倍，為2016年以來10.3%分位，相較于盈利分位而言仍有較大差距；2）二季度以來市場交投逐漸回暖，疊加下半年低基數(shù)效應(yīng)預(yù)計(jì)同比仍將改善。截至2023年6月16日，2023Q2全市場日均成交額為10149億元，季度同環(huán)比分別提升7.4%和15.5%，考慮到2022年下半年日均成交額為8784億元，假設(shè)2023年下半年交投熱度維持或進(jìn)一步回暖，預(yù)計(jì)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)仍將貢獻(xiàn)較為明顯的業(yè)績增長。另一方面，2022年下半年累計(jì)下跌9.2%，低基數(shù)效應(yīng)同樣存在；3）2023前5月，新發(fā)基金規(guī)模合計(jì)4325億元，同比-15.0%，除2月份外，其余月份發(fā)行規(guī)模均低于2022年均值，整體新發(fā)基金市場表現(xiàn)弱于去年同期；從保有渠道來看獨(dú)立三方機(jī)構(gòu)份額仍在增長，但整體熱度未有回暖跡象，財(cái)富管理較難成為優(yōu)質(zhì)賽道；4）政策面來看，2023年以來資本市場深化改革進(jìn)程延續(xù)，且行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展成為重要指導(dǎo)方向，假設(shè)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)未作出相應(yīng)調(diào)整的前提下，預(yù)計(jì)頭部券商補(bǔ)充資本應(yīng)對后續(xù)業(yè)務(wù)擴(kuò)張仍是大勢所趨。
　　復(fù)盤今年及2018年以來領(lǐng)漲股特征，次新&主題投資勝率仍高。復(fù)盤來看，券商上漲行情中的領(lǐng)漲個(gè)股主要有三類特征，其中次新股和主題投資策略勝率較高，業(yè)績反轉(zhuǎn)策略選股勝率具備不確定性。2023年年初以來領(lǐng)漲個(gè)股同樣主要集中于三類策略中，展望下半年我們從確定性角度推薦板塊盈利復(fù)蘇主線下的低估值頭部券商，重點(diǎn)推薦華泰證券、中金公司H和中信證券，主題角度可持續(xù)關(guān)注“中特估”相關(guān)標(biāo)的。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、權(quán)益市場大幅回調(diào)；
　　2、監(jiān)管政策收緊。