>> 國(guó)盛證券-策略周報(bào)：當(dāng)前仍是小貝塔交易窗口-230709
| 上傳日期： |
2023/7/10 |
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pdf 共10頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張峻曉 |
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6月以來(lái)，A股行情反復(fù)震蕩，各類風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)重回低位后，順周期板塊在年中躍躍欲試；但風(fēng)險(xiǎn)偏好的回升似乎并不那么順暢，尤其是本周美債長(zhǎng)端利率重返4%，中美利差及人民幣匯率均創(chuàng)下階段新低，給市場(chǎng)造成了一定的沖擊。顯然，不論是國(guó)內(nèi)還是海外，均進(jìn)入宏觀高波動(dòng)狀態(tài)。
美債利率新高，重視海外經(jīng)濟(jì)的預(yù)期修正。
中期展望《漸入佳境：小貝塔與大趨勢(shì)》中，我們對(duì)于海外經(jīng)濟(jì)的推演總結(jié)為三句話：美國(guó)經(jīng)濟(jì)年內(nèi)“著陸”但不衰退，美聯(lián)儲(chǔ)下半年停止加息但不降息，美債利率保持高位的區(qū)間震蕩。本周數(shù)據(jù)顯然又強(qiáng)化了這個(gè)觀點(diǎn)——美國(guó)服務(wù)業(yè)PMI再度強(qiáng)勢(shì)反彈，周四ADP就業(yè)數(shù)據(jù)也大幅超出預(yù)期，盡管周五的新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)小幅低于預(yù)期，但并不足以動(dòng)搖美國(guó)非制造業(yè)部門(mén)的經(jīng)濟(jì)韌性的事實(shí)。某種程度上，用“過(guò)熱”來(lái)形容當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能更為貼切。
此外，美國(guó)制造業(yè)投資的強(qiáng)勢(shì)攀升，以及美國(guó)地產(chǎn)新開(kāi)工的持續(xù)新高，都指向了美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在局部“過(guò)熱”而非正在“衰退”。進(jìn)一步推演下去，在美國(guó)制造業(yè)去庫(kù)周期已經(jīng)持續(xù)超過(guò)5個(gè)季度后，下半年可能會(huì)迎來(lái)庫(kù)存周期的低點(diǎn)。換句話說(shuō)，關(guān)于“西落”的預(yù)期可能會(huì)進(jìn)一步落空，這也意味著美債利率未來(lái)的高位震蕩的概率遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于持續(xù)下行的概率。
海外預(yù)期的修正，如何作用于A股？我們討論過(guò)利率對(duì)A股的影響，紅利資產(chǎn)由于兼具逆周期、短久期屬性，在國(guó)內(nèi)利率下行or美債利率上行期間更為占優(yōu)。如果上述關(guān)于海外中期推演成立，那么美債利率中樞維持高位震蕩，可能是未來(lái)一個(gè)階段的常態(tài)。這也是我們建議以紅利資產(chǎn)（包含“中特估”）作為未來(lái)中期持倉(cāng)的“壓艙石”的重要原因之一。
年中進(jìn)入小貝塔交易窗口——低位順周期為矛，兼顧中報(bào)業(yè)績(jī)。
6月以來(lái)，我們一直傳達(dá)的觀點(diǎn)是，對(duì)于經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期已在各類資產(chǎn)中得以充分定價(jià)，也就是我們反復(fù)提到的“價(jià)格底”。H2展望中我們提到，“交易小貝塔”的核心就是尋找預(yù)期的低點(diǎn)，截至當(dāng)前，幾個(gè)必要條件可以說(shuō)是悉數(shù)達(dá)到。因此，我們有理由認(rèn)為，年中即將迎來(lái)A股小貝塔交易的窗口期，除了上述的必要條件之外，支撐上行的潛在動(dòng)力來(lái)自于：1）分子端，穩(wěn)增長(zhǎng)窗口再度打開(kāi)，以及經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期的修復(fù)；2）分母端，美債利率觸及區(qū)間上沿，中美利差也階段新低；3）風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，A股情緒周期筑底回升至25%分位。
此外，面對(duì)當(dāng)前內(nèi)外部宏觀高波動(dòng)的狀態(tài)，除了以賠率思維“交易小貝塔”之外，我們還建議兼顧中報(bào)業(yè)績(jī)指引。事實(shí)上，每年的7-8月，業(yè)績(jī)線索對(duì)于股價(jià)的影響力有明顯提升。從近期MAF（詳見(jiàn)《分析師如何幫助我們預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)&戰(zhàn)勝市場(chǎng)？》）的指標(biāo)變化來(lái)看，盈利預(yù)期邊際改善的行業(yè)主要集中在“雙電”（電力&電力設(shè)備）、可選消費(fèi)（消費(fèi)服務(wù)、交運(yùn)、家電、紡服、商用車(chē)）與傳媒。
行業(yè)配置建議：宏觀波動(dòng)放大+價(jià)格底&情緒底+賠率思維主導(dǎo)，維持年中迎來(lái)小貝塔交易窗口的判斷：（一）賠率思維下的低位順周期：家電、交運(yùn)、醫(yī)美/零售；（二）兼顧中報(bào)業(yè)績(jī)&供需格局改善的方向：商用車(chē)、游戲；（三）中期“壓艙石”紅利重估：油氣開(kāi)采/電力。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1、地緣政治惡化；2、經(jīng)濟(jì)大幅衰退；3、政策超預(yù)期變化。
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