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23Q2業(yè)績符合預(yù)期，人工成本短期承壓。根據(jù)公司預(yù)告，23H1公司實現(xiàn)歸母凈利潤5.08億元-5.43億元，同比增長45.00%-55.00%；扣非凈利潤4.12億元-4.47億元，同比增長31.76%-42.97%。其中單二季度公司實現(xiàn)歸母凈利潤4.44億元-4.79億元，同比增長26.90%-36.92%，符合預(yù)期。報告期內(nèi)，公司持續(xù)推進(jìn)九大變革，強化卓越管理體系建設(shè)、供應(yīng)鏈建設(shè)、數(shù)字化信息化建設(shè)等重點工作，不斷強化總部職能，促進(jìn)業(yè)績提升，同時通過定崗定編優(yōu)化用工模式，提升人均效率，并因此產(chǎn)生了一定的成本費用。市場擔(dān)憂公司改革短期費用投放加大，我們認(rèn)為公司降本增效仍在有序推進(jìn)，中長期盈利提升趨勢不變。
　　大單品放量疊加經(jīng)營改善，23年公司勢能有望繼續(xù)提升。根據(jù)燕京啤酒官方微信訂閱號，公司規(guī)劃25年U8銷量有望達(dá)100萬噸。22年燕京歸母凈利率和ROE分別為2.67%和2.62%，同行龍頭歸母凈利率和ROE普遍在10%+和15%+，公司仍有較大改善空間。公司新任董事長國改經(jīng)驗豐富且改革方向明確，我們認(rèn)為公司此次改革大概率成功，盈利能力有望改善。
　　盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計23-25年公司收入為146.47/160.15/172.02億元，同增10.94%/9.34%/7.41%；歸母凈利潤6.42/9.06/11.58億元，同增82.20%/41.20%/27.72%；EBITDA為17.33/21.38/25.19億元，同增38.88%/23.37%/17.82%。參考可比公司，我們給予公司23年24倍EV/EBITDA估值，對應(yīng)合理價值16.79元/股，給予買入評級。
　　風(fēng)險提示。宏觀經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期；原材料成本壓力；食品安全風(fēng)險。