>> 浙商證券-衛(wèi)信康(603676)深度報(bào)告：腸外營養(yǎng)新產(chǎn)品周期啟航-230719
| 上傳日期： |
2023/7/19 |
大?。?/td>
| 1886KB |
| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持（首次） |
作者： |
孫建,毛雅婷 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
公司是聚焦圍手術(shù)期腸外營養(yǎng)用藥的領(lǐng)先企業(yè)，產(chǎn)品競爭格局好、管線持續(xù)拓展帶來業(yè)績持續(xù)快速增長。我們認(rèn)為，2021年以來，隨著公司核心產(chǎn)品注射用12種復(fù)合維生素進(jìn)入醫(yī)保放量、重點(diǎn)醫(yī)院覆蓋加速、銷售渠道調(diào)整進(jìn)入尾聲，公司整體營運(yùn)效率明顯提升。在新產(chǎn)品陸續(xù)上市銷售、小兒多種維生素注射液（13）調(diào)入醫(yī)保目錄影響下，我們認(rèn)為2023-2025年公司的盈利能力和營運(yùn)效率仍在提升的軌道，我們預(yù)計(jì)2022-2025年公司收入CAGR有望達(dá)到24.9%、歸母凈利潤C(jī)AGR有望達(dá)到35.0%，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
行業(yè)：160+億市場容量，用藥升級(jí)趨勢明顯
①現(xiàn)有市場空間：160+億元市場容量。根據(jù)Wind醫(yī)藥庫樣本醫(yī)院銷售情況（注：此數(shù)據(jù)來自于Wind醫(yī)藥庫，為部分醫(yī)院樣本銷售額，下同），2022年氨基酸類、維生素類、復(fù)合微量元素類市場容量約為71.9億元、70.3億元和18.8億元（假設(shè)放大3倍），腸外營養(yǎng)相關(guān)注射劑總市場容量約161億元；②品種結(jié)構(gòu)：“全合一”類占比提升，產(chǎn)品升級(jí)仍有空間。針對(duì)氨基酸類產(chǎn)品，2013年以來“全合一”類產(chǎn)品（即綜合配制碳水化合物、氨基酸、脂肪乳、維生素、微量元素、電解質(zhì)和水等營養(yǎng)要素的產(chǎn)品）銷售額占比明顯提升（從2013年的27.5%提升至2022年的37.2%，2020年一度占比提升至48.4%），我們認(rèn)為行業(yè)增長驅(qū)動(dòng)來自于圍手術(shù)期用藥在獨(dú)特藥物經(jīng)濟(jì)學(xué)優(yōu)勢下產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。
成長分析：醫(yī)保增量、新品種支撐
我們認(rèn)為，2023-2025年是核心品種陸續(xù)進(jìn)入醫(yī)保放量、新品種獲批上市窗口期，正在逐漸從單一品種依賴向多品種貢獻(xiàn)增長過渡，我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年收入CAGR有望達(dá)到24.9%。
?、俅媪科贩N：醫(yī)保增量、醫(yī)院覆蓋提升。具體看核心品種增長驅(qū)動(dòng)：
注射用12種復(fù)合維生素（2019年6月上市、2021年3月醫(yī)保支付）：市占率優(yōu)勢、競爭格局較好（2022年樣本醫(yī)院未放大銷售額之和約5億元，其中普德產(chǎn)品占比82.9%），有望受益于進(jìn)入醫(yī)保后醫(yī)院覆蓋提升。
小兒多種維生素注射液（13）（2018年4月上市、2023年3月醫(yī)保支付）：看好調(diào)入醫(yī)保后的放量潛力。
多種微量元素注射液（2020年3月上市）：競爭格局相對(duì)較好，中短期仍在放量階段。
復(fù)方電解質(zhì)注射液（V）（2019年4月上市）：雙緩沖系統(tǒng)、更適合心功能不全患者及糖尿病患者，期待醫(yī)保談判進(jìn)展及醫(yī)院覆蓋度提升。
?、谠隽科贩N：復(fù)方氨基酸市占率提升、復(fù)合維生素品種升級(jí)。具體看核心品種：
復(fù)方氨基酸注射液（20AA）（2022年10月上市）：肝病適用型氨基酸注射液，有望貢獻(xiàn)增量。
小兒復(fù)方氨基酸注射液(19AA-Ⅰ)（2022年5月上市）：競爭格局相對(duì)較好，增長有望來自于市占率提升。
注射用多種維生素(13)(10/3)（2022年8月上市）：升級(jí)產(chǎn)品，有望銜接增長。
總結(jié)：競爭壁壘源于復(fù)方制劑平臺(tái)+差異化品種迭代
從立項(xiàng)角度看，公司聚焦于圍手術(shù)期腸外營養(yǎng)相關(guān)產(chǎn)品，銷售產(chǎn)品多為競爭格局相對(duì)較好（體現(xiàn)為申報(bào)企業(yè)相對(duì)較少）、廣義競品相對(duì)復(fù)雜（體現(xiàn)為含量/成分微調(diào)即能構(gòu)成臨床應(yīng)用場景改變），我們認(rèn)為這種產(chǎn)品戰(zhàn)略的競爭壁壘來自于①大復(fù)方制劑工藝平臺(tái)（原輔料配伍及優(yōu)化等）、②細(xì)分市場立項(xiàng)（針對(duì)差異化適應(yīng)癥人群的品種選擇等）、③精細(xì)化銷售渠道管理（需要兼顧市場教育+終端下沉）。我們看好公司老產(chǎn)品進(jìn)入醫(yī)保、新產(chǎn)品陸續(xù)上市貢獻(xiàn)的增長彈性，中期維度看，我們期待公司在腸外營養(yǎng)、醫(yī)美等新產(chǎn)品的布局和突破。
盈利預(yù)測與投資建議
我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年EPS分別為0.56、0.77和1.00元/股，2023年7月18日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)公司2023年P(guān)E為23倍，低于可比公司平均值。我們認(rèn)為，公司產(chǎn)品聚焦于圍手術(shù)期腸外營養(yǎng)差異化領(lǐng)域，2023-2025年是核心品種陸續(xù)進(jìn)入醫(yī)保放量、新品種獲批上市窗口期，正在逐漸從單一品種依賴向多品種貢獻(xiàn)增長過渡；從行業(yè)角度看，腸外營養(yǎng)非“輔助用藥”，在縮短住院時(shí)間、降低炎癥反應(yīng)等具有獨(dú)特的藥物經(jīng)濟(jì)學(xué)價(jià)值，隨著圍手術(shù)期腸外營養(yǎng)產(chǎn)品滲透率提升，公司產(chǎn)品醫(yī)院覆蓋率有望同步提升。綜合考慮到公司的產(chǎn)品戰(zhàn)略和增長階段，我們看好公司在2023-2025年的成長性，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
重點(diǎn)產(chǎn)品集采價(jià)格大幅下降或流標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品申報(bào)或臨床進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；新生兒數(shù)量下降風(fēng)險(xiǎn)；醫(yī)藥監(jiān)管政策變化風(fēng)險(xiǎn)；樣本醫(yī)院數(shù)據(jù)不代表總體的風(fēng)險(xiǎn)。
|
|
