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公司1H23繼續(xù)推進(jìn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，縮減低戰(zhàn)略協(xié)同性業(yè)務(wù)，我們預(yù)計(jì)1H23公司收入將錄得同比15-20%下滑，但毛利率的改善有望對沖收入下滑影響，經(jīng)調(diào)整凈虧損仍將實(shí)現(xiàn)同比減虧。我們預(yù)計(jì)縮減低戰(zhàn)略協(xié)同性業(yè)務(wù)的工作將在年內(nèi)基本完成，公司收入將在2024E重回增長，并可在2025E或更早實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。維持“持有”評級及20.0港元目標(biāo)價(jià)。
　　1H23業(yè)績前瞻：公司主動縮減低戰(zhàn)略協(xié)同性業(yè)務(wù)致收入承壓，有望通過毛利率改善繼續(xù)減虧。收入：1H23公司繼續(xù)推進(jìn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，縮減低戰(zhàn)略協(xié)同性業(yè)務(wù)，我們預(yù)計(jì)收入將承壓，在1H22低基數(shù)下同比仍將出現(xiàn)15-20%下滑；其中F端（金融客戶）或相對更穩(wěn)健，根據(jù)中國平安披露數(shù)據(jù)，1H23平安壽險(xiǎn)/健康險(xiǎn)/產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)收入穩(wěn)健增長，同比+9%/+13%+/+5%，利好平安好醫(yī)生保單嵌套產(chǎn)品銷售；毛利率：低戰(zhàn)略協(xié)同性業(yè)務(wù)毛利率較低，業(yè)務(wù)縮減后有望明顯提升毛利率水平（2H22毛利率+8.0pcts），預(yù)計(jì)1H23毛利率將繼續(xù)改善；期間費(fèi)用率：預(yù)計(jì)銷售、管理費(fèi)用率同比基本持平，研發(fā)費(fèi)用率因不斷強(qiáng)化數(shù)字化能力而略有提升；凈虧損：預(yù)計(jì)1H23毛利率改善有望對沖收入下滑影響，經(jīng)調(diào)整凈虧損仍將同比收窄。
　　2024E收入有望重回增長軌道，維持2025E實(shí)現(xiàn)盈虧平衡預(yù)期。2023年仍是公司戰(zhàn)略調(diào)整期，我們預(yù)計(jì)2H23收入增速有所改善，但全年仍將錄得14%的下滑，年內(nèi)低戰(zhàn)略協(xié)同性業(yè)務(wù)加速收縮后，2024E收入有望重回增長軌道。疊加毛利率的持續(xù)改善，我們維持對公司在2025E實(shí)現(xiàn)盈虧平衡的預(yù)期，若毛利率及費(fèi)用率改善幅度較我們當(dāng)前預(yù)期更明顯，或有望在2025E前實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。
　　長期增長前景仍廣闊，短期靜待股價(jià)催化劑。公司戰(zhàn)略清晰聚焦支付意愿更高的F端及B端客戶，2022年公司F端年付費(fèi)用戶滲透率僅15%（vs平安集團(tuán)個(gè)人客戶數(shù)超2億），B端滲透率20%，長期仍有較大發(fā)展空間。短期可關(guān)注：1）低協(xié)同性業(yè)務(wù)縮減節(jié)奏；2）盈虧平衡時(shí)點(diǎn)；3）藥品管理法實(shí)施條例等政策未來出臺。
　　維持“持有”評級及目標(biāo)價(jià)20.0港元。公司1H23加速縮減低戰(zhàn)略協(xié)同性業(yè)務(wù)為后續(xù)輕裝上陣做準(zhǔn)備，我們預(yù)計(jì)2023E/24E/25E收入-14%/+16%/+17%，給予公司3.3x目標(biāo)2024EP/S，維持20.0港元目標(biāo)價(jià)及“持有”評級。目標(biāo)估值倍數(shù)低于3年歷史平均0.6個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：政策變化；B端/F端用戶獲取及戰(zhàn)略升級進(jìn)度不及預(yù)期。