>> 中泰證券-白酒行業(yè)報(bào)告：短期關(guān)注渠道預(yù)期修復(fù)，長(zhǎng)期看服務(wù)性消費(fèi)推動(dòng)價(jià)值提升-230722
| 上傳日期： |
2023/7/23 |
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| 格式： |
pdf 共19頁(yè) |
來(lái)源： |
中泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
超配 |
作者： |
范勁松,何長(zhǎng)天 |
| 行業(yè)名稱： |
白酒 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2023上半年渠道商反饋承壓。通過(guò)將白酒銷售全鏈條抽象總結(jié)為渠道蓄水池模型和渠道預(yù)期影響模型，發(fā)現(xiàn)渠道預(yù)期同時(shí)與多種產(chǎn)業(yè)因素、資本市場(chǎng)（酒價(jià)、庫(kù)存、股價(jià)等）存在反身性的自我加強(qiáng)/削弱關(guān)系。一方面當(dāng)下的實(shí)際終端表現(xiàn)或強(qiáng)于渠道商反饋，另一方面，當(dāng)渠道預(yù)期轉(zhuǎn)暖后，資本市場(chǎng)的反彈也有望快于銷售反彈。從行業(yè)長(zhǎng)期維度看，中國(guó)當(dāng)下的居民服務(wù)性消費(fèi)占比較低，預(yù)計(jì)消費(fèi)升級(jí)中的服務(wù)拉動(dòng)將逐步占主導(dǎo)地位，參照西歐紅酒的消費(fèi)者行為變化和渠道改革，白酒未來(lái)也有望通過(guò)產(chǎn)品+服務(wù)的模式為消費(fèi)者提供服務(wù)價(jià)值增量。
渠道預(yù)期決定了渠道蓄水池的安全水位。2023年春節(jié)過(guò)后白酒渠道反饋較弱，應(yīng)正確理解渠道反饋背后的邏輯。例如渠道真實(shí)庫(kù)存壓力？酒價(jià)趨勢(shì)受哪些因素影響？渠道商的反饋與動(dòng)銷情況差異幾何？廠家管理在渠道預(yù)期中起到何種作用？我們認(rèn)為渠道預(yù)期決定了蓄水池的安全水位和經(jīng)銷商進(jìn)出貨意愿，并試圖通過(guò)蓄水池模型和預(yù)期影響模型分析上述問(wèn)題。
蓄水池模型：從經(jīng)銷商的決策邏輯出發(fā)來(lái)看，渠道庫(kù)存并非簡(jiǎn)單不變的，而是由水池大?。ㄙY金量）、平衡水位（平衡庫(kù)存量）、進(jìn)水口（酒廠壓貨能力、經(jīng)銷商進(jìn)貨意愿）、出水口（酒廠獎(jiǎng)懲體系、經(jīng)銷商出貨意愿）四大因素組成的動(dòng)態(tài)模型。通過(guò)渠道蓄水池模型能夠清晰地觀察白酒銷售鏈條上各方參與者（酒廠、經(jīng)銷商、流通市場(chǎng)、終端、消費(fèi)端）的決策邏輯。我們將渠道預(yù)期定義為經(jīng)銷商對(duì)于未來(lái)產(chǎn)品動(dòng)銷、價(jià)格、利潤(rùn)的預(yù)期，如果預(yù)期未來(lái)動(dòng)銷較好、價(jià)格走高則渠道預(yù)期走強(qiáng)，反之則走弱。平衡水位的變化趨勢(shì)主要受到渠道預(yù)期的影響。在渠道預(yù)期不變的情況下，經(jīng)銷商在當(dāng)下庫(kù)存高于安全水位時(shí)傾向于減少進(jìn)貨、加速出貨（收緊進(jìn)水口，放大出水口）；庫(kù)存低于水位傾向于加速進(jìn)貨、減少出貨（放大進(jìn)水口，收緊出水口）。渠道預(yù)期是決定經(jīng)銷商平衡庫(kù)存量變化趨勢(shì)的關(guān)鍵因素。
費(fèi)用改革下終端投入變大，掃碼返利的全控價(jià)模式能夠穩(wěn)定終端價(jià)格和渠道預(yù)期。
渠道預(yù)期受到產(chǎn)業(yè)要素和資本市場(chǎng)的影響，呈現(xiàn)放大器效應(yīng)。1）酒價(jià)。渠道預(yù)期受到酒價(jià)的影響，又反過(guò)來(lái)影響著酒價(jià)，因此在一定條件下或形成自我加強(qiáng)/自我削弱的周期。調(diào)研反饋酒價(jià)對(duì)渠道預(yù)期的影響最大，酒價(jià)走弱會(huì)放大渠道對(duì)行業(yè)景氣度、庫(kù)存壓力、招商前景的悲觀反饋。2）動(dòng)銷。渠道預(yù)期在短期內(nèi)受動(dòng)銷影響也較為明顯。渠道預(yù)期對(duì)遠(yuǎn)期的判斷未必精準(zhǔn)，但對(duì)旺季銷售表現(xiàn)的指引性很強(qiáng)。3）庫(kù)存。渠道對(duì)庫(kù)存的反饋相對(duì)復(fù)雜，并非定量指標(biāo)，而是預(yù)期影響下的定性指標(biāo)，需綜合考慮歷史庫(kù)存、渠道預(yù)期、多品牌總庫(kù)存，渠道反饋庫(kù)存較大并不代表庫(kù)存一定有所升高，而是代表當(dāng)下庫(kù)存高于了渠道上心理的安全水位，需注意安全水位會(huì)隨著渠道預(yù)期而變化。4）投資者信心和股價(jià)。資本市場(chǎng)對(duì)白酒的研究資源配置較多，且高度依賴渠道調(diào)研，投資者在調(diào)研獲取信息的同時(shí)也在影響渠道預(yù)期。調(diào)研反饋上市公司的股價(jià)對(duì)經(jīng)銷商有正向引導(dǎo)作用。5）廠家管理。在傳統(tǒng)裸價(jià)/包銷模式下，廠家對(duì)渠道影響力和控制力弱，渠道預(yù)期波動(dòng)也較大?？乇P(pán)分利、費(fèi)用后置的模式有助于穩(wěn)定渠道預(yù)期，增強(qiáng)貨流、價(jià)盤(pán)控制力。
看未來(lái)一年，渠道預(yù)期邊際向好。主要受益于醬酒庫(kù)存逐漸去化，廠家費(fèi)用后置改革穩(wěn)價(jià)穩(wěn)利，同時(shí)可以看到廠家主動(dòng)停貨、控貨下例如飛天茅臺(tái)、內(nèi)參等部分單品的價(jià)格已在回升。最后，渠道預(yù)期在淡旺季間有波動(dòng)，2023年白酒消費(fèi)或呈現(xiàn)向旺季集中的特點(diǎn)，期待旺季酒價(jià)和渠道預(yù)期回暖。
中期動(dòng)銷不必悲觀。我們認(rèn)為2023年1-5月白酒產(chǎn)量下降內(nèi)含擠水分和新國(guó)標(biāo)應(yīng)用下的統(tǒng)計(jì)口徑調(diào)整。從銷量修復(fù)來(lái)看，北美、西歐、南美疫后烈酒和紅酒銷量均快速修復(fù)至2019年水平或以上，或?qū)Π拙葡M(fèi)有所參考。
長(zhǎng)期看服務(wù)性消費(fèi)推動(dòng)價(jià)值提升。中國(guó)當(dāng)下的居民服務(wù)性消費(fèi)占居民消費(fèi)比重與美國(guó)50年代、日本韓國(guó)80年代水平一致，預(yù)計(jì)消費(fèi)升級(jí)中的服務(wù)拉動(dòng)將逐步占主導(dǎo)地位。參照紅酒來(lái)看，近幾十年里，西歐紅酒市場(chǎng)經(jīng)歷了消費(fèi)者行為和營(yíng)銷方法的深度變化。研究顯示消費(fèi)體驗(yàn)與購(gòu)酒行為存在著重要聯(lián)系，西歐紅酒廠家通過(guò)精細(xì)化設(shè)計(jì)購(gòu)酒體驗(yàn)改革銷售方式，最終提升消費(fèi)者復(fù)購(gòu)、加深對(duì)產(chǎn)品價(jià)值認(rèn)可。白酒未來(lái)也有望通過(guò)產(chǎn)品+服務(wù)的模式應(yīng)對(duì)市場(chǎng)飽和、價(jià)格透明的問(wèn)題，為消費(fèi)者提供服務(wù)價(jià)值增量，推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：白酒消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)業(yè)調(diào)研數(shù)據(jù)或因調(diào)研樣本不足或數(shù)據(jù)獲取方法存在缺陷等問(wèn)題導(dǎo)致結(jié)果與行業(yè)實(shí)際情況存在偏差的風(fēng)險(xiǎn)；歷史規(guī)律失效的風(fēng)險(xiǎn)；研報(bào)使用信息更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。
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