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據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)7日披露，近期，金融管理部門對(duì)螞蟻集團(tuán)及旗下機(jī)構(gòu)處以罰款（含沒(méi)收違法所得）71.23億元，要求螞蟻集團(tuán)關(guān)停違規(guī)開(kāi)展的“相互寶”業(yè)務(wù)，并依法補(bǔ)償消費(fèi)者利益。目前，平臺(tái)企業(yè)金融業(yè)務(wù)大部分突出問(wèn)題已完成整改，金融管理部門工作重點(diǎn)從推動(dòng)相關(guān)企業(yè)的重點(diǎn)問(wèn)題整改轉(zhuǎn)入常態(tài)化監(jiān)管。7月8日，螞蟻集團(tuán)啟動(dòng)回購(gòu)計(jì)劃，回購(gòu)估值約為5671億元，阿里巴巴33%持股對(duì)應(yīng)估值約為1,871人民幣，占當(dāng)前市值約11%。隨著對(duì)螞蟻集團(tuán)的處罰落地，其相關(guān)業(yè)務(wù)整改不確定性的消除，我們預(yù)計(jì)市場(chǎng)將在阿里巴巴的估值中計(jì)價(jià)螞蟻相關(guān)股權(quán)價(jià)值。同時(shí)，伴隨互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)步入常態(tài)化監(jiān)管階段，互聯(lián)網(wǎng)公司的估值波動(dòng)將回歸基本面定價(jià)。阿里巴巴當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)FY2024約9xNon-GAAPPE，處于歷史低位。我們認(rèn)為，集團(tuán)基本面的邊際改善，旗下業(yè)務(wù)拆分上市的推進(jìn)，均有望帶來(lái)股價(jià)催化，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍事件：2023年7月7日，根據(jù)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)信息，近期，針對(duì)螞蟻集團(tuán)及旗下機(jī)構(gòu)在過(guò)往年度的在公司治理及部分業(yè)務(wù)開(kāi)展等方面存在的違法違規(guī)行為，金融管理部門依據(jù)相關(guān)法律法規(guī)，對(duì)螞蟻集團(tuán)及旗下機(jī)構(gòu)處以罰款（含沒(méi)收違法所得）71.23億元。要求螞蟻集團(tuán)關(guān)停違規(guī)開(kāi)展的“相互寶”業(yè)務(wù)，并依法補(bǔ)償消費(fèi)者利益。此外，根據(jù)中國(guó)人民銀行銀罰決字【2023】34-38號(hào)，針對(duì)騰訊財(cái)付通支付業(yè)務(wù)方面的過(guò)往監(jiān)管不合規(guī)行為，處以約人民幣29.9億元的罰款。
　　▍點(diǎn)評(píng)：
　　▍平臺(tái)企業(yè)金融業(yè)務(wù)大部分突出問(wèn)題已完成整改，監(jiān)管從重點(diǎn)問(wèn)題集中整改轉(zhuǎn)入常態(tài)化監(jiān)管。根據(jù)2021年4月12日，中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)潘功勝代表四部門就螞蟻集團(tuán)約談情況答記者問(wèn)，螞蟻集團(tuán)的重點(diǎn)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的整改要求，主要包括：1）糾正支付業(yè)務(wù)不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為，斷開(kāi)支付寶與“花唄”“借唄”等其他金融產(chǎn)品的不當(dāng)連接。2）依法持牌、合法合規(guī)經(jīng)營(yíng)個(gè)人征信業(yè)務(wù)。3）依法設(shè)立金融控股公司，嚴(yán)格落實(shí)監(jiān)管要求，確保資本充足、關(guān)聯(lián)交易合規(guī)。4）按審慎監(jiān)管要求嚴(yán)格整改違規(guī)信貸、保險(xiǎn)、理財(cái)?shù)冉鹑诨顒?dòng)，控制高杠桿和風(fēng)險(xiǎn)傳染。5）管控重要基金產(chǎn)品流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，主動(dòng)壓降余額寶余額。根據(jù)螞蟻集團(tuán)公告，自2020年以來(lái)，螞蟻集團(tuán)在金融管理部門指導(dǎo)下積極推進(jìn)各項(xiàng)整改，目前已完成相關(guān)整改事項(xiàng)，公司將進(jìn)一步夯實(shí)合規(guī)治理水平。
　　▍螞蟻集團(tuán)啟動(dòng)股票回購(gòu)，估值約5671億元，年初實(shí)控人變更導(dǎo)致上市仍需時(shí)間。2023年7月8日，根據(jù)螞蟻集團(tuán)披露，公司為補(bǔ)充員工激勵(lì)池以持續(xù)吸引人才，同時(shí)為進(jìn)一步滿足股東對(duì)流動(dòng)性的需求，將以自有資金回購(gòu)現(xiàn)有股東的部分股份，回購(gòu)比例不超過(guò)總股本的7.6%（回購(gòu)金額不超過(guò)431億元），回購(gòu)價(jià)格對(duì)應(yīng)估值約為5671億元。相關(guān)事項(xiàng)已獲得螞蟻集團(tuán)董事會(huì)批準(zhǔn)，并提交股東大會(huì)審議。根據(jù)阿里巴巴財(cái)報(bào)披露我們測(cè)算，螞蟻集團(tuán)2020-2022年凈利潤(rùn)約為582/730/312億元，回購(gòu)估值對(duì)應(yīng)2022年凈利潤(rùn)約為18x PE。上市條件上，螞蟻集團(tuán)仍需時(shí)間等待。2023年1月7日，根據(jù)螞蟻集團(tuán)公告，主要股東投票權(quán)發(fā)生調(diào)整導(dǎo)致實(shí)控人發(fā)生調(diào)整。根據(jù)IPO相關(guān)規(guī)定，港股主板/A股科創(chuàng)板/A股主板要求1年/2年/3年內(nèi)實(shí)控人不發(fā)生變更。
　　▍對(duì)阿里巴巴的影響：螞蟻持股估值有望逐漸釋放，估值回歸基本面定價(jià)。根據(jù)阿里巴巴年報(bào)，公司持有螞蟻集團(tuán)約33%股權(quán)，基于回購(gòu)估值，約為1,871人民幣，折合260億美元，占當(dāng)前市值約11%。隨著對(duì)螞蟻集團(tuán)處罰的落地，預(yù)計(jì)市場(chǎng)將在阿里巴巴的估值中計(jì)價(jià)螞蟻相關(guān)股權(quán)價(jià)值。此外，2021年以來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)公司面對(duì)反壟斷、數(shù)據(jù)安全、個(gè)人隱私等監(jiān)管要求，業(yè)務(wù)調(diào)整的不確定性導(dǎo)致估值有所擾動(dòng)。隨著政策脈絡(luò)的逐步清晰，公司業(yè)務(wù)的逐步規(guī)范，行業(yè)轉(zhuǎn)入常態(tài)化監(jiān)管階段，互聯(lián)網(wǎng)公司的估值波動(dòng)將回歸基本面定價(jià)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：政策監(jiān)管導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)；金融業(yè)務(wù)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；數(shù)據(jù)安全相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)；電商行業(yè)滲透放緩、電商平臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)超預(yù)期導(dǎo)致業(yè)績(jī)下滑的風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩導(dǎo)致業(yè)績(jī)下滑的風(fēng)險(xiǎn)；疫情影響超預(yù)期導(dǎo)致業(yè)績(jī)下滑的風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)外投資布局拖累利潤(rùn)；中美摩擦因素影響業(yè)務(wù)開(kāi)展及股價(jià)波動(dòng)；美股退市風(fēng)險(xiǎn)等。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：我們維持阿里巴巴集團(tuán)FY2024-2026收入預(yù)測(cè)為9,369/10,116/10,825億元，同比+8%/+8%/+7%；維持FY2024-FY2026凈利潤(rùn)（Non-GAAP）預(yù)測(cè)為1,581/1,697/1,817億元，同比+12%/+7%/+7%，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)公司港股PE（Non-GAAP）9x/9x/8x?？紤]到阿里巴巴集團(tuán)其他業(yè)務(wù)尚未拆分上市，中性假設(shè)下，我們暫時(shí)僅考慮螞蟻集團(tuán)投資價(jià)值及現(xiàn)金估值，不考慮其他業(yè)務(wù)估值，依此我們維持公司FY2024美股目標(biāo)價(jià)146美元/ADR、港股目標(biāo)價(jià)142港元/股，維持公司港股及美股“買入”評(píng)級(jí)。