>> 國金證券-大類資產周報第6期：海外“股債蹺蹺板”，映射的交易邏輯？-230725
| 上傳日期： |
2023/7/25 |
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| 6374KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
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作者： |
趙偉,陳達飛 |
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今年4月以來，美債市場調整的同時、美股明顯反彈，美國股債“蹺蹺板”效應再現(xiàn)。背后的原因、映射的邏輯、后續(xù)的演繹？本文分析，可供參考。
熱點思考：海外“股債蹺蹺板”，映射的交易邏輯？
一問：近期海外市場有何異動？“股債蹺蹺板”再現(xiàn)、交易邏輯或有切換
2022年3月美國進入加息周期后，美股和美債收益率走勢鏡像關系明顯；而今年4月以來，“股債蹺蹺板”再現(xiàn)，美國股強債弱。2022年3月至2023年3月31日，美國股債同漲同跌，其中10Y美債收益率累計上行252bp，標普500指數(shù)累計下跌16.9%。但4月以來，10Y美債收益率震蕩上行的同時、美股也大幅反彈，“股債蹺蹺板”效應重現(xiàn)。正常經濟周期下，股債蹺蹺板效應是常態(tài)，流動性環(huán)境明顯變化時，容易出現(xiàn)股債市場的同漲同跌；加息周期的尾聲，交易邏輯常出現(xiàn)由緊縮預期向基本面強弱的切換。例如，隨著2004年-2006年和2015年-2018年的加息周期進入后半程后，市場開始博弈經濟“軟著陸”的可能，期間股債均由同步漲跌同步、轉向股漲債跌的“蹺蹺板效應”。
二問：本輪“股債蹺蹺板”的背后？前期受事件沖擊、近期由基本面主導
4月至5月的“股債蹺蹺板”效應，主要受到兩方面的事件沖擊。一方面，銀行業(yè)危機緩和后，市場風險偏好不斷修復、避險情緒走弱，美債走弱、美股走強。另一方面，ChatGPT驅動的“AI行情”，也使得美股擺脫分母端“束縛”。5月底前，標普500的大漲8.1%、幾乎均由前7大科技股拉動；剔除7家科技巨頭后，標普500下跌0.4%。
但步入6月后，市場交易邏輯逐步開始了切換。美國經濟顯現(xiàn)了相當?shù)捻g性，6月以來，美國服務業(yè)等經濟數(shù)據(jù)均超市場預期，密歇根大學和諮商會統(tǒng)計的消費者信心均反彈。美股普漲，長端美債收益率也快速上行，其中標普500剔除前7大科技股后的漲幅高達7.0%、高于指數(shù)的6.6%。2Y和10Y美債則不斷走弱，利率一度分別上行59bp和42bp。
三問：交易邏輯演進下，美股去向何方？去通脹“兩難全”，美股上行動能或受阻
7月以來，部分美國經濟指標已現(xiàn)走弱跡象；向后看，美國經濟基本面冷熱不均，短期內仍面臨三重壓力：第一，去庫壓力仍在。本輪去庫存周期始于2022年中，或延續(xù)至2023年底。第二，金融周期仍在下行。歷史上經濟衰退無一例外地均出現(xiàn)在銀行信用收縮階段。第三，貨幣緊縮效應一般滯后9-12個月，當下累積效應尚未充分體現(xiàn)。
中期來看，美聯(lián)儲“去通脹”或以需求收縮為代價；隨著市場交易主線逐步向“經濟基本面”傾斜，美股上行動能或將受阻。當下，美國商品去通脹已基本完成、租金通脹下降趨勢已現(xiàn)，后續(xù)的超級核心服務去通脹主要取決于工資增速。疫情之后，供給缺乏彈性的勞動力市場均衡化或依賴需求的壓縮；而這無疑會加大美股“殺盈利”的壓力。
周度回顧：歐央行暗示緊縮或接近尾聲，美聯(lián)儲加息預期升溫，美元走強（2023/07/15-2023/07/21）
股票市場：全球主要股指漲跌分化，英股領漲。發(fā)達國家股指中，英國富時100、道瓊斯工業(yè)指數(shù)、法國CAC40、標普500和德國DAX領漲，分別上漲3.1%、2.1%、0.8%、0.7%和0.4%。
債券市場：發(fā)達國家10年期國債收益率普遍下行。美國10Y國債收益率上行1.0bp至3.84%，德國10Y國債收益率持平在2.42%；日本、英國、意大利和法國10Y國債收益率分別下行48.0bp、23.2bp、10.4bp和4.2bp。
外匯市場：美元指數(shù)走強，人民幣兌美元貶值。日元、英鎊、歐元、挪威克朗和加元兌美元分別貶值2.1%、1.8%、0.9%、0.3%和0.1%。在岸、離岸人民幣兌美元分別貶值0.6%、0.4%至7.1869、7.1895。
商品市場：原油上漲，貴金屬漲跌分化，有色均下跌，黑色和農產品多數(shù)上漲。受前期超漲、供需仍偏松的影響，焦煤價格在需求旺季的反彈有所回調；國家統(tǒng)計局發(fā)言稱房地產仍將低位運行、疊加消費淡季，銅價承壓。
風險提示
俄烏沖突再起波瀾；大宗商品價格反彈；工資增速放緩不達預期
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