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物業(yè)行業(yè)重大邊際變化，將迎估值與業(yè)績(jī)的雙重修復(fù)：今年以來(lái)，由于房地產(chǎn)行業(yè)并未出現(xiàn)企穩(wěn)的跡象，疊加不甚理想的2022年年報(bào)業(yè)績(jī)，物業(yè)行業(yè)的走勢(shì)并不理想。截止至今年8月2日，恒生港股通物業(yè)服務(wù)及管理指數(shù)（HSPSM）年初至今跌幅為-25.2%，僅有如濱江服務(wù)、中海物業(yè)、招商積余等個(gè)別公司年初至今獲得正收益。個(gè)中原因我們?cè)诮衲?月12日發(fā)布的報(bào)告《陰霾漸散曙光已現(xiàn)，聚焦內(nèi)生回歸本源》有過(guò)詳細(xì)闡述。壓制物業(yè)公司股價(jià)的三大核心因素為：1）對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂(yōu)帶來(lái)對(duì)估值的壓制；2）業(yè)績(jī)上同時(shí)受到關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)下滑和疫情在成本端的共同影響；3）部分公司前期收并購(gòu)帶來(lái)的商譽(yù)減值及無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)拖累業(yè)績(jī)。在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，上述幾條中已有部分因素開(kāi)始發(fā)生變化。
　　房地產(chǎn)政策預(yù)期扭轉(zhuǎn)，有望助物業(yè)板塊整體估值修復(fù)。繼7月24日政治局會(huì)議對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的表述出現(xiàn)重大變化后，住建部和央行也先后表態(tài)，適時(shí)優(yōu)化調(diào)整政策，幫助房地產(chǎn)行業(yè)恢復(fù)平穩(wěn)健康發(fā)展。我們認(rèn)為，此次相關(guān)主管部門(mén)的一系列表態(tài)，已經(jīng)在一定程度上扭轉(zhuǎn)了市場(chǎng)對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的悲觀預(yù)期，進(jìn)而緩解市場(chǎng)對(duì)物業(yè)行業(yè)過(guò)于悲觀的預(yù)期。目前行業(yè)大部分公司2023年業(yè)績(jī)對(duì)應(yīng)的估值均已回落至15倍以下，處于歷史較低水平。我們判斷，房地產(chǎn)行業(yè)的預(yù)期扭轉(zhuǎn)也有望為物業(yè)公司帶來(lái)估值修復(fù)，但公司間的修復(fù)程度將出現(xiàn)明顯分化。
　　疫情影響褪去，成本端壓力有所緩解帶來(lái)業(yè)績(jī)的逐步恢復(fù)。今年以來(lái)，疫情防控對(duì)物業(yè)公司的影響基本褪去，成本端的壓力較去年同比有所緩解。我們認(rèn)為，今年物業(yè)公司防疫相關(guān)成本的下降將對(duì)沖關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的下滑，其整體利潤(rùn)率有望環(huán)比企穩(wěn)，受前期收并購(gòu)項(xiàng)目商譽(yù)減值及無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)影響較小的公司，其利潤(rùn)率有望環(huán)比獲得修復(fù)。這一趨勢(shì)將從今年中報(bào)業(yè)績(jī)開(kāi)始逐漸兌現(xiàn)，市場(chǎng)對(duì)物業(yè)公司利潤(rùn)率持續(xù)下滑的擔(dān)心是過(guò)于悲觀的。
　　行業(yè)重回現(xiàn)金流邏輯，業(yè)務(wù)模式仍具優(yōu)勢(shì)。基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)仍然是行業(yè)的壓艙石業(yè)務(wù)，輕資產(chǎn)、良好的現(xiàn)金流是物業(yè)公司能夠獲得較高估值的核心原因。2022年起，行業(yè)地產(chǎn)關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)收入占比有所下滑，基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)的收入占比有所提升，由此會(huì)帶來(lái)應(yīng)收款的下降及經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的好轉(zhuǎn)。此外，由于2022年12月的特殊情況，部分原2022年的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流入滯后到了2023年，因此物業(yè)公司今年中報(bào)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流將有望略好于往年同期。從中長(zhǎng)期維度來(lái)看，行業(yè)估值將出現(xiàn)分化，而現(xiàn)金流情況較好的公司將獲得更高的估值水平。
　　投資建議：隨著市場(chǎng)對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的預(yù)期扭轉(zhuǎn)疊加成本端壓力的緩解，物業(yè)行業(yè)將面臨估值與業(yè)績(jī)雙重修復(fù)的機(jī)會(huì)，央國(guó)企的業(yè)績(jī)將獲得更快的修復(fù)，而優(yōu)質(zhì)民企的估值則具備更強(qiáng)的彈性，我們推薦：華潤(rùn)萬(wàn)象生活、保利物業(yè)、越秀服務(wù)、綠城服務(wù)、雅生活服務(wù)、新城悅服務(wù)，建議關(guān)注中海物業(yè)、濱江服務(wù)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：大股東/關(guān)聯(lián)方交付項(xiàng)目持續(xù)下降，地產(chǎn)銷(xiāo)售復(fù)蘇不及預(yù)期，社會(huì)總需求恢復(fù)緩慢。