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銅兼具金融和商品屬性，因而能敏銳捕捉宏觀變化并指示大宗定價，被稱為“銅博士”。
　　如何解構銅價運行機制，并從銅價變化中捕捉有效信息，理解宏觀及大宗定價？本文嘗試構建一個系統(tǒng)分析框架，結合邏輯判斷和實證數(shù)據(jù)，解析銅博士背后的定價邏輯。
　　分析銅博士定價，需要兼顧金融和商品兩重視角。
　　銅作為大宗商品，天然帶有商品屬性，同時兼具較強的金融屬性。若用傳統(tǒng)周期品老框架分系統(tǒng)，我們需要關注金融屬性演繹。金融屬性，主要是指金融市場對銅投融資需求的影響，具體體現(xiàn)在兩個方面。
　?。ㄒ唬┿~具有良好的保值功能，歷來作為倉單交易和庫存融資的首選品種。
　?。ǘ┿~和原油、黃金等其他商品一起，為越來越多的大型投資機構重視。期銅是最成熟的商品期貨交易品種之一，為金融市場參與者提供了豐富的投資機會和策略選擇。
　　銅的商品屬性，供求關系決定銅價長期中樞。
　　精煉銅供給分析聚焦于礦山產(chǎn)能周期（銅精礦供給缺乏彈性）和精煉產(chǎn)能；終端需求分析聚焦精煉銅和下游需求。
　　2009年后，全球精銅消費量持續(xù)高于產(chǎn)量，客觀上2009年后銅的供需缺口一直存在。
　　產(chǎn)能和消費的匹配度越來越高，中短期視角下，銅的供需缺口短期內(nèi)并未太大變化。
　　銅的金融屬性，貨幣政策引導銅價中短期波動。
　　近幾年供需缺口僅占供需的1%-2%，這也能解釋在短周期，甚至中周期中，銅價表現(xiàn)較少被實體供需層面因素決定，金融因素對銅價走勢解釋力度更高。
　　銅價金融屬性具體是指，銅價波動易受貨幣流動性條件影響。
　　（一）貿(mào)易融資角度，寬松的貨幣政策環(huán)境催生銅貿(mào)易融資，驅動銅價上行。
　?。ǘ┵Y產(chǎn)配置角度，通脹預期和銅價關聯(lián)度高，貨幣政策是銅價的領先指標。
　　銅價展望：需求決定方向，供給影響價格彈性。
　　在供需格局改變之前，銅價對于供給側成本變化反饋較為有限，簡言之供給并非當下影響銅價的主要因素。
　　盡管相比疫情前，全球供應鏈效率低、資源保護主義、環(huán)保政策、礦石品位下降等中長期變化，對銅礦投資和開采帶來持續(xù)影響。
　　周期行業(yè)短期漲跌幅并不嚴格受制于成本，因為在供需格局改變之前，理論上價格趨勢不會改變。
　　銅的短期供應受制于礦端開發(fā)周期，但剛性約束有限。未來銅價周期的切換力量仍落在需求端。我們主要從三個方面剖析需求對價格的驅動：
　?。ㄒ唬┙鹑谛枨髮用?，銅價對利率變化十分敏感，貨幣政策往往是是銅價領先指標。
　　（二）從傳統(tǒng)實體需求來看，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟景氣度是銅價重要的觀察指標。
　?。ㄈ男略鰧嶓w需求看，銅受益于能源革命的新增需求暫時仍不是定價的主導因素，可看為需求周期切換加速因子。
　　站在當前時點，若海內(nèi)外商品需求承壓的局面難以在短期得到逆轉，銅價表現(xiàn)或先下后上。
　　往前看，銅供需缺口在需求景氣切換前波動應較為有限，因此銅礦供應瓶頸暫未發(fā)展成定價的主導因素，年內(nèi)銅價表現(xiàn)或將仍受到需求的拖累。
　　海外方面，盡管短期歐美經(jīng)濟維持一定韌性，但中長期的海外經(jīng)濟衰退和金融市場動蕩風險尚未完全解除，商品需求仍缺乏支撐。國內(nèi)方面，7月以來國家層面密集釋放政策出臺的信號，住建部、央行等部門相繼發(fā)文支持房地產(chǎn)市場健康發(fā)展，但地產(chǎn)銷售仍較為疲軟，年內(nèi)實體需求向上修復的彈性或比較有限。
　　至于銅價金融屬性的修復，則需要等待美聯(lián)儲降息窗口的開啟，屆時偏低的庫存和礦端開采成本的抬升有望打開銅價的上行空間。
　　風險提示：海外地緣政治發(fā)展超預期，海外貨幣政策超預期。