>> 開源證券-南山智尚(300918)公司首次覆蓋報告：毛精紡服飾一體化龍頭，布局新材料再邁征程-230809
| 上傳日期： |
2023/8/9 |
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| 6074KB |
| 格式： |
pdf 共41頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
呂明，周嘉樂 |
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UHMWPE纖維加速擴產(chǎn)并向下游延伸，首次覆蓋，給予“買入”評級
公司為毛精紡一體化龍頭，背靠南山集團優(yōu)勢資源切入新材料板塊，2022年超高纖維一期產(chǎn)能600噸。新材料加速擴產(chǎn)，預計2023年8月二期3000噸纖維+1200噸UD布產(chǎn)能投產(chǎn)?？春霉倦S纖維產(chǎn)品多元化、多領域發(fā)展并且向下游延伸，成為新材料應用型企業(yè)，我們預計2023-2025年凈利潤2.1/3.1/3.8億元，對應EPS0.6/0.9/1.0元，當前股價對應PE 23.1/15.9/13.1倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。
主業(yè)：毛精紡高端龍頭優(yōu)勢穩(wěn)固，公司產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同構(gòu)筑高端壁壘
2022年我國毛紡行業(yè)規(guī)上企業(yè)營收1370億元，精紡呢絨產(chǎn)量恢復至疫情前水平，呈出口份額提升+國產(chǎn)替代趨勢：2022年我國出口份額由2000年的5.2%提至13.4%，貿(mào)易逆差較2020年逐年收窄。公司深耕多年具備技術(shù)、規(guī)模以及一體化的成本優(yōu)勢，量價有望提升：(1)高附加值，精紡研發(fā)功能性、差異化的高附加值面料，預計功能性面料收入占比僅8%左右；職業(yè)裝定制場景細分化、大眾化的需求有待釋放，服裝綁定B端優(yōu)質(zhì)戰(zhàn)略客戶、加大C端品牌建設。(2)智能化改造，預計2023年面料/服裝產(chǎn)能自1500噸/45萬件小幅提至1750噸/50萬件。
UHMWPE纖維：軍用替代&民品升級&政策加碼，我國高端產(chǎn)品需求廣闊
預計行業(yè)缺口持續(xù)：2015-2020年全球需求/供給量以10.5%/11.4%的復合增速由5.7/4萬噸增至9.8/6.6萬噸，預計2025年需求量為16.5萬噸，CAGR≈11%。受益于軍用替代&民品升級&政策加碼，我國需求增長快于全球、產(chǎn)能占全球64%：2015-2020年我國需求/供給量以19.7%/6.6%的復合增速由3.1/2萬噸增至4.9/4.2萬噸，預計2025年需求量10.38萬噸，CAGR≈16.2%。我國高端產(chǎn)品需求空間廣闊但中低產(chǎn)能富余亟需進口替代：2020年我國產(chǎn)能4.9萬噸但產(chǎn)量約為2.1萬噸，高端防彈纖維需求1.2萬噸占比24%，明顯低于全球/歐美的6成/7成。
第二曲線：差異化構(gòu)筑產(chǎn)品競爭力、產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同降本，多元多場景一體化發(fā)展
中高端UHMWPE纖維產(chǎn)品進入壁壘高筑，競爭格局上體現(xiàn)為一超多強。公司掌握安防/軍用/海洋領域的核心生產(chǎn)技術(shù)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以高端為主、性能達行業(yè)中上游水平，差異化定位和優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品下目前在手訂單飽和。沿海區(qū)位優(yōu)勢有利于開拓海洋客戶，兄弟公司預計2024年供給PE粉末，提升產(chǎn)品競爭力及盈利能力。未來看點：(1)二期鞏固高端產(chǎn)能增厚利潤，一期高質(zhì)量實現(xiàn)從0到1，良品率/單價/單噸凈利自投產(chǎn)以來提升顯著，預計二期復現(xiàn)一期后產(chǎn)能快速釋放。(2)多元多場景一體化發(fā)展：拓展羊毛混紡新工藝、海洋及家紡領域客戶，并向下游UD布延伸。
風險提示：產(chǎn)能投放不及預期、下游需求萎靡、產(chǎn)品價格大幅下跌。
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