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衛(wèi)浴代工龍頭智能轉(zhuǎn)型，自主品牌加速發(fā)展。公司成立于1999年，深耕衛(wèi)浴賽道二十余年，以水箱配件代工起家，深化下游衛(wèi)浴龍頭企業(yè)合作，逐步拓展智能馬桶代工業(yè)務(wù)，2021年發(fā)力自主品牌，2022年智能馬桶及蓋板業(yè)務(wù)占比51.3%。伴隨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)智能化升級(jí)、自主品牌加速放量，疊加原材料價(jià)格高位下行，盈利預(yù)計(jì)延續(xù)向上。
　　智能馬桶低滲透、高景氣，國產(chǎn)替代延續(xù)。智能馬桶具備功能性突出、消費(fèi)體驗(yàn)升級(jí)等特點(diǎn)，傳統(tǒng)替代效應(yīng)顯著，2019-2022年中國智能馬桶銷量由754萬臺(tái)增長至1006萬臺(tái)（CAGR達(dá)10.1%）。經(jīng)測算，當(dāng)前中國智能馬桶存量滲透率約4%，增量滲透率約16%，顯著低于日韓等國家。根據(jù)不同產(chǎn)品滲透率提升路徑對(duì)比，智能馬桶具備高頻使用+強(qiáng)功能性特點(diǎn)，我們錨定40%滲透天花板，預(yù)計(jì)2030年智能坐便器市場需求量達(dá)1998萬臺(tái)（CAGR為10.5%）。智能馬桶內(nèi)資頭部內(nèi)資品牌加速崛起，對(duì)標(biāo)國際衛(wèi)浴品牌，產(chǎn)品質(zhì)量、外觀、功能等方面逐步趕超，并以價(jià)格&渠道優(yōu)勢加速搶占份額。
　　瑞爾特：乘智能衛(wèi)浴東風(fēng)，ODM+自有品牌雙輪驅(qū)動(dòng)。1）代工：沖水組件決定核心性能，智能馬桶研發(fā)門檻提升，專業(yè)代工為衛(wèi)浴品牌優(yōu)選。①?zèng)_水組件：瑞爾特國內(nèi)市占率第一、全球前三，產(chǎn)品質(zhì)量與交付能力受到客戶高度認(rèn)可，與國內(nèi)外知名衛(wèi)浴品牌廠商建立穩(wěn)定合作關(guān)系。②智能馬桶：公司立足研發(fā)、精研產(chǎn)品，產(chǎn)品行業(yè)領(lǐng)先。伴隨120萬套智能馬桶產(chǎn)能逐步釋放，車間產(chǎn)線自動(dòng)化能力提升，盈利能力有望向上。短期國內(nèi)傳統(tǒng)衛(wèi)浴企業(yè)開啟產(chǎn)能自建、訂單略有沖擊，長期受益于行業(yè)擴(kuò)張&客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化、總體增速保持穩(wěn)定。2）自主品牌：堅(jiān)持中高端品牌定位，打造A6、UX系列等核心大單品，今年推出高性價(jià)比F系列，產(chǎn)品矩陣逐步完善，產(chǎn)品力獲得市場充分認(rèn)可。伴隨線上品牌力逐步建立，線下擴(kuò)張更為順暢。
　　盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)：公司依托沖水組件行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢，拓展智能馬桶業(yè)務(wù)，伴隨智能衛(wèi)浴滲透率不斷提升，公司代工客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化、自主品牌加速放量、產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，盈利能力有望持續(xù)改善。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤分別為2.5億元/3.1億元/3.6億元，對(duì)應(yīng)PE分別為18X/14X/12X，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)復(fù)蘇低于預(yù)期，市場競爭加劇，原材料價(jià)格大幅波動(dòng)，測算不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。