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國(guó)企改革永不停歇，但投資思路亟需創(chuàng)新。國(guó)企改革永不停歇：改革開(kāi)放以來(lái)，國(guó)企改革歷經(jīng)“增強(qiáng)企業(yè)自主權(quán)”、“完善現(xiàn)代企業(yè)治理制度”、“所有制改革”等多階段。十八大至今，國(guó)企改革以“一企一策、分類推進(jìn)、擴(kuò)大試點(diǎn)”為方針，進(jìn)一步完善國(guó)資管理體系，并激發(fā)經(jīng)營(yíng)活力、夯實(shí)質(zhì)量。2022年為國(guó)企改革三年行動(dòng)收官之年；2023年提出“一利五率”力求進(jìn)一步夯實(shí)央企經(jīng)營(yíng)質(zhì)量?；赝麌?guó)企改革歷程，央國(guó)企逐步做大做強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)效率亦有較為顯著的提升，現(xiàn)已誕生一批具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)。當(dāng)前國(guó)改的投資思路亟需創(chuàng)新：傳統(tǒng)框架中，國(guó)改投資更多聚焦“整合重組”及“混合所有制改革”層面：前者提升企業(yè)資產(chǎn)證券化率，助力企業(yè)規(guī)?？焖贁U(kuò)張；后者則能改善企業(yè)治理、改善經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。有別于傳統(tǒng)認(rèn)知，我們認(rèn)為上述思路在投資層面的勝率并不高：1）“整合重組投資策略”短期內(nèi)實(shí)則是“一級(jí)二級(jí)估值套利模型”，重組對(duì)象、資產(chǎn)定價(jià)及時(shí)間節(jié)點(diǎn)等因素均有高度不確定性；2）“混合所有制改革投資策略”則一方面高估了激勵(lì)的效用，另一方面卻又低估行業(yè)周期、企業(yè)護(hù)城河、企業(yè)戰(zhàn)略、組織架構(gòu)與組織文化等對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響。
　　科研院所體系：“中特估”的最優(yōu)解。2023年初至今，“中特估”成為市場(chǎng)重要主線：在國(guó)資委“一利五率”考核的背景下，企業(yè)盈利質(zhì)量有望改善；其次在“風(fēng)高浪急”的外部環(huán)境預(yù)期下，央國(guó)企的抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，并將承擔(dān)更重要的責(zé)任與使命。現(xiàn)階段，市場(chǎng)對(duì)于部分央國(guó)企的價(jià)值重估主要側(cè)重于資產(chǎn)價(jià)值、資源稟賦等，并未充分認(rèn)知其作為“原創(chuàng)技術(shù)策源地”的成長(zhǎng)屬性，以及作為“產(chǎn)業(yè)鏈鏈長(zhǎng)”的戰(zhàn)略價(jià)值。中央深改委先后通過(guò)《關(guān)于完善科技激勵(lì)機(jī)制的若干意見(jiàn)》、《關(guān)于高等學(xué)校、科研院所薪酬制度改革試點(diǎn)的意見(jiàn)》；國(guó)務(wù)院國(guó)改領(lǐng)導(dǎo)小組推動(dòng)“科改示范行動(dòng)”，對(duì)于科技型企業(yè)強(qiáng)化市場(chǎng)化激勵(lì)約束機(jī)制。未來(lái)央國(guó)企科研院所的“科學(xué)家紅利”將為企業(yè)創(chuàng)造新的增長(zhǎng)極。
　　科研院所體系：機(jī)制改革驅(qū)動(dòng)硬核成長(zhǎng)。我國(guó)科研成果轉(zhuǎn)化率仍低，改革將迸發(fā)巨大能量?？蒲性核鶅?yōu)勢(shì)在于高質(zhì)量的前沿科研人才圈層，具備攻關(guān)“卡脖子”環(huán)節(jié)的能力；其劣勢(shì)在于市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)能力，以及產(chǎn)業(yè)化落地能力；科研院所與上市公司相結(jié)合，將搭建前沿研究—>產(chǎn)業(yè)孵化的通路；科研成果持續(xù)轉(zhuǎn)化落地，將為相關(guān)企業(yè)創(chuàng)造新的增長(zhǎng)極。我們注意到：部分央企憑借其科研院所優(yōu)勢(shì)，主攻“卡脖子”的利基產(chǎn)品（如凱盛科技的UTG、合成石英砂等），規(guī)避研發(fā)人員不善營(yíng)銷(xiāo)的短板、成本控制能力的不足。市場(chǎng)化激勵(lì)約束機(jī)制的建立，有利于穩(wěn)定研發(fā)團(tuán)隊(duì)（避免專利人被“挖角”），并使新產(chǎn)品在體系內(nèi)孵化（如中國(guó)化學(xué)的氣凝膠與己二腈等）。
　　投資建議：前瞻布局科研院所體系央國(guó)企
　　科研院所體系企業(yè)在“舉國(guó)體制”科研攻關(guān)、市場(chǎng)化激勵(lì)與產(chǎn)業(yè)孵化機(jī)制持續(xù)發(fā)力的背景下，具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。隨著“國(guó)產(chǎn)替代”必要性提升，央國(guó)企科研院所戰(zhàn)略意義凸顯；市場(chǎng)化機(jī)制改革則是企業(yè)新產(chǎn)品孵化（硬核成長(zhǎng)）的重要基石。我國(guó)科研院所體系企業(yè)擔(dān)負(fù)著“國(guó)產(chǎn)替代”、維護(hù)產(chǎn)業(yè)鏈安全的重要使命。“中特估”背景下，科研院所體系企業(yè)的“科學(xué)家紅利”以及“產(chǎn)業(yè)鏈戰(zhàn)略價(jià)值”仍需重新認(rèn)知。圍繞四大要素篩選相關(guān)標(biāo)的，建議關(guān)注：凱盛科技、鐵科軌道、中國(guó)化學(xué)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：科研成果市場(chǎng)化投產(chǎn)進(jìn)程不及預(yù)期，國(guó)企改革進(jìn)程推進(jìn)不及預(yù)期。