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黃金龍頭，行穩(wěn)致遠(yuǎn)
　　公司以山東為基，并通過收購擴(kuò)大礦山版圖，整體聚焦黃金業(yè)務(wù)，黃金產(chǎn)量穩(wěn)步增長。22年公司自產(chǎn)金產(chǎn)量達(dá)39噸，同比增長56%。
　　財(cái)務(wù)方面：22年?duì)I收503億元，同比+48%；歸母凈利潤增至12億元，同比+743%，主要系礦山產(chǎn)能恢復(fù)帶動(dòng)經(jīng)營改善所致。預(yù)計(jì)23H1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.0-9.5億元，同比+44%-71%，扣非凈利潤8.02-9.52億元，同比+31%-56%。
　　看好金價(jià)的中長期走勢(shì)
　　公司股價(jià)與金價(jià)走勢(shì)共振。金價(jià)上升有助于公司盈利能力提升。同時(shí)股價(jià)波動(dòng)幅度對(duì)比商品往往更大。行業(yè)盈利上行時(shí)期，股價(jià)有望比金價(jià)走出更高彈性。
　　美聯(lián)儲(chǔ)加息漸入末期有望催化金價(jià)。23年6月美聯(lián)儲(chǔ)首次宣布暫停加息，23年7月美國CPI同比上漲3%。CME預(yù)測(cè)年內(nèi)或結(jié)束加息，明年存在降息預(yù)期。
　　央行購金走高。22年全球央行凈購黃金1081噸，同比+140%，利好金價(jià)上行。
　　資源豐厚，境內(nèi)海外產(chǎn)能穩(wěn)增
　　公司資源量、產(chǎn)量豐厚?？毓晒蓶|山東黃金集團(tuán)擁有黃金資源量儲(chǔ)量超2800噸。22年山東黃金礦產(chǎn)金產(chǎn)量達(dá)39噸。
　　國內(nèi)礦山：（1）銀泰黃金截至22年末擁有黃金資源量174噸，勘探前景廣闊。（2）焦家金礦22年黃金產(chǎn)量破10噸，礦區(qū)金礦資源開發(fā)工程將提供新增量。（3）新城金礦資源量品位和儲(chǔ)量品位高，具備成本優(yōu)勢(shì)。（4）三山島金礦智能化程度領(lǐng)先。（5）玲瓏金礦持續(xù)推動(dòng)復(fù)產(chǎn)，產(chǎn)量有望回升。（6）推動(dòng)金州公司+大橋金礦+齊溝一分礦并購，加強(qiáng)資源儲(chǔ)備。（7）西嶺金礦探獲巨型金礦。
　　國外礦山：1）貝拉德羅金礦22年產(chǎn)金12噸，產(chǎn)金保持高位。未來降本減排計(jì)劃有望推動(dòng)盈利上行。2）卡蒂諾金礦Namdini項(xiàng)目進(jìn)展順利，帶來增量產(chǎn)能。
　　關(guān)鍵量價(jià)假設(shè)
　　2023-2025年國內(nèi)黃金價(jià)格分別為435元/克、445元/克、442元/克；
　　2023-2025年山東黃金（不含銀泰黃金）的礦產(chǎn)金產(chǎn)量分別為39.9噸、44.7噸、55.4噸，銀泰黃金的礦產(chǎn)金產(chǎn)量分別為7.3噸、10.1噸、13.9噸；
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　基于上述背景，山東黃金有望踏上量價(jià)齊升的增長快車道。我們預(yù)計(jì)2023/2024/2025年公司將分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤24.98/32.73/41.87億元，增幅達(dá)到100.48%、31.05%、27.92%；分別對(duì)應(yīng)EPS為0.49、0.64、0.82元，分別對(duì)應(yīng)PE為48.64、37.11、29.01。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期；公司資源整合和工程建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期；公司黃金產(chǎn)量增長不及預(yù)期。