>> 太平洋證券-迎駕貢酒(603198)產品結構升級明顯，利潤率進一步改善-230820
| 上傳日期： |
2023/8/22 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
太平洋證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李鑫鑫,伍兆豐 |
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事件：迎駕貢酒發(fā)布2023年中報，上半年公司實現(xiàn)營收、歸母凈利潤、歸母扣非凈利潤31.43億元、10.64億元、10.30億元，分別同比+24.25%、+36.53%、+37.72%。Q2營收、歸母凈利潤、歸母扣非凈利潤為12.27億元、3.64億元、3.50億元，分別同比+28.62%、+59.04%、+67.44%。
點評：
收入拆分：Q2收入端符合預期，洞藏進一步放量驅動中高檔產品增速加速
23H1公司實現(xiàn)營收31.43億元，同比+24.25%（Q1：+21.60%；Q2：+28.62%），Q2增速環(huán)比有所加速。
1）分產品：洞藏放量推動結構進一步升級。23Q2中高檔(生態(tài)洞藏/迎駕之星)/實現(xiàn)營收8.55億元，同比+39.6%，結構上，中高檔產品占比進一步提升，23Q2中高檔占74.4%，同比+4.32pct，主要為洞藏占比進一步提升，隨著公司洞6基本盤穩(wěn)固，洞9產品增速持續(xù)加速，預計Q2洞藏系列同比增速超40%，預計上半年洞藏占比有望提升至50%左右，整體洞藏庫存較為良性。另外受省內消費分層影響，大眾消費價格帶表現(xiàn)穩(wěn)定，預計金銀星亦有小雙位數(shù)的穩(wěn)步增長。Q2普通白酒(百年迎駕/糟坊系列等)實現(xiàn)營收2.94億元，同比+12.5%，保持穩(wěn)健增長。
2）分市場：23Q2省內實現(xiàn)營收7.46億元，同比+39.3%，其中強勢市場合六淮區(qū)域表現(xiàn)穩(wěn)定，池州、安慶、宣城等占比較小區(qū)域，增速相對較亮眼。上半年經銷商數(shù)量1395家，其中省內/省外較年初凈增長35/21家，新增經銷商以池州、安慶、宣城等相對薄弱市場為主。23Q2省外市場實現(xiàn)營收4.04億元，同比+19.1%，上海、江蘇等省外區(qū)域穩(wěn)步發(fā)展。
3）合同負債同比提升，增長后勁充足。2023年6月末合同負債為5.05億元，同比增加1.27億元，其中預收貨款為2.10億元，同比增加0.26億元，未結算折扣為2.95億元，同比增加1億元。
本費利分析：產品結構提升推動Q2毛利率優(yōu)化明顯，經營效率穩(wěn)步改善
1）23H1毛利率、期間費用率有所改善，推動利潤率穩(wěn)步提升。23H1毛利率為70.94%，同比+1.67pct，歸母凈利潤率為33.85%，同比+3.05pct。23H1銷售/管理/研發(fā)/財務費用率為8.59%/3.16%/1.21%/-0.14%，同比-0.75/-0.64/+0.05/-0.12pct，整體經營效率穩(wěn)步提升。
2）23Q2洞藏占比提升驅動毛利率優(yōu)化明顯，Q2加大廣宣力度，銷售費用率基本持平。23Q2毛利率為70.56%，同比+7.40pct，主要為洞藏放量帶動產品結構提升明顯，歸母凈利潤率29.66%，同比+5.67pct。
23Q2公司銷售/管理/研發(fā)/財務費用率11.98%/4.02%/1.62%/-0.22%，同比+0.06/-0.90/-0.10/-0.19pct，其中Q2銷售費用同比+29%，預計為廣告宣傳費投入增加，Q2公司發(fā)力消費者培育，包括舉辦合肥群星演唱會、冠名《經視高考季》等活動。
23年展望：上半年結構持續(xù)改善，洞藏系列持續(xù)推進省內、省外市場布局。1）產品端，目前淡季公司也加強穩(wěn)定價格體系，洞6/洞9價盤穩(wěn)步回升，洞16發(fā)力宴席場景，自點率持續(xù)提升，關注中秋、國慶宴席、商務場景持續(xù)恢復。2）營銷端，隨著省內主流價格帶逐漸向300+升級，公司推動銷售組織結構變革，加大洞16以上產品聚焦力度，提出C端運營+后端開發(fā)，共同作用洞16/20發(fā)展。3）區(qū)域端，洞藏系列持續(xù)完善省內外布局，有望進一步放量，省內皖北市場隨著洞藏系列持續(xù)導入，22年逐漸進入釋放期，23年將加大蚌阜、皖南等市場開發(fā)，逐步完成省內市場的布局；省外公司將持續(xù)推動洞藏系列省外江蘇市場的布局，有望帶動省外市場產品結構提升。4）戰(zhàn)略端，公司提出23年為文化戰(zhàn)略元年，加強管理提升、內容提升、傳播提升，進一步加強產品的文化品牌形象。
中長期展望：渠道利潤較厚有望推動洞藏系列持續(xù)放量，洞16以上系列有望受益次高端價格帶擴容。公司洞6+9卡位省內主流價格帶，形成一定錯位優(yōu)勢，有望受益省內更低價格帶的升級，同時渠道利潤較厚、精細化管理有望推動產品持續(xù)放量。安徽作為白酒產銷大省，隨著經濟快速發(fā)展，消費升級趨勢明顯，次高端持續(xù)擴容，公司在次高端價格帶主推洞16/20，并逐步加強對消費者培育，未來有望受益安徽地區(qū)次高端價格帶擴容。
投資建議：23產品結構持續(xù)提升推動業(yè)績改善，中長期關注公司高端洞藏系列對消費者培育以及受益安徽省內次高端價格帶擴容。預計23-25年收入分別為67.44/80.55/95.76億元，增速分別為23%/19%/19%，歸母凈利潤為21.91/27.24/33.45億元，增速分別為28%/24%/23%，EPS分別為2.74/3.41/4.18元，對應當前股價PE分別為25x/20x/16x，按照2023年業(yè)績給予30倍，一年目標價82元，維持“買入”評級。
風險提示：省內經濟發(fā)展不及預期風險，原材料價格上漲風險，渠道拓展不及預期風險，核心產品增長不如預期，疫情反復等。
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