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事件：公司發(fā)布2023年中報(bào)，23H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收31.4億元，同比增長(zhǎng)24.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.6億元，同比增長(zhǎng)36.5%。23Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、歸母凈利12.3、3.6億元，分別同比增長(zhǎng)29.5%、60.9%。Q2利潤(rùn)增速超出市場(chǎng)預(yù)期，主因毛利率大幅提升。
　　洞藏拔節(jié)起勢(shì)，省內(nèi)高歌前行。23H1公司白酒收入同增25.4%，中高檔酒、普通酒分別同增28.0%、16.3%，收入增速有所平滑，兌現(xiàn)符合預(yù)期。23Q2增速較高主因基數(shù)偏低。分產(chǎn)品看：23H1估算洞藏系列增速實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，其中洞6增速與中高檔酒整體增速基本一致，洞9及以上產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)高雙位數(shù)增長(zhǎng)。1則伴隨消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)，安徽省內(nèi)100~300元價(jià)格帶表現(xiàn)活躍；2則洞藏系列持續(xù)加強(qiáng)銷售網(wǎng)點(diǎn)覆蓋及客情維護(hù)，Q2搶先推進(jìn)演唱會(huì)營(yíng)銷活動(dòng)，洞9及以上單品推力逐漸顯現(xiàn)。分區(qū)域看：23H1省內(nèi)、省外白酒銷售分別同增33.3%、9.7%，省內(nèi)合六淮大本營(yíng)市場(chǎng)引領(lǐng)洞藏結(jié)構(gòu)升級(jí)，淮北、安慶、宿州等地亦保持較好態(tài)勢(shì)；省外增速偏慢，仍待進(jìn)行產(chǎn)品調(diào)整。
　　結(jié)構(gòu)向上推升毛利，費(fèi)用率穩(wěn)中有降。23H1公司凈利率同增3.0pct至34.0%，主因毛利率、費(fèi)用率改善貢獻(xiàn)。1）23H1毛利率同增2.7pct，主要受益洞藏帶動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向上，其中23Q2毛利率同比高增7.8pct，與基數(shù)波動(dòng)有關(guān)?？紤]上下半年分產(chǎn)品增速保持平穩(wěn)，參考23H1，預(yù)計(jì)全年毛利率增幅積極。2）23H1銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率(含研發(fā)費(fèi)用)分別同比下降0.7、0.6pct，考慮公司進(jìn)一步優(yōu)化激勵(lì)導(dǎo)向，突出品項(xiàng)、網(wǎng)點(diǎn)等過(guò)程指標(biāo)考核，完善人員投入，預(yù)計(jì)全年費(fèi)率保持穩(wěn)中有降趨勢(shì)。
　　投資建議：商務(wù)消費(fèi)及中產(chǎn)消費(fèi)升級(jí)階段性承壓背景下，大眾消費(fèi)景氣凸顯，迎駕洞藏系列自點(diǎn)率持續(xù)提升，并順利實(shí)現(xiàn)洞6向洞9升級(jí)，結(jié)構(gòu)提升alpha明顯。預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入68.6/83.8/103.6億元，歸母凈利潤(rùn)22.5/28.7/36.9億元，對(duì)應(yīng)PE為24.3/19.0/14.8倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；低檔酒增長(zhǎng)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。