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2023年以來，中證金融下調(diào)證券公司保證金比例，并將轉(zhuǎn)融券費率差統(tǒng)一降至0.6%，政策支持下轉(zhuǎn)融券規(guī)模有望增長。本文從實證的角度進行分析，除了考察對區(qū)間相對收益的影響以外，還考慮對相對最大跌幅、相對最大漲幅以及波動率的影響，結(jié)果顯示轉(zhuǎn)融券出借對個股相對表現(xiàn)整體無方向性影響，可降低極端表現(xiàn)的概率。具體而言，股票轉(zhuǎn)融券出借對于區(qū)間相對收益、相對最大跌幅、相對最大漲幅和波動率無明顯方向性影響，并且，中短期（14天、28天）轉(zhuǎn)融券出借令區(qū)間相對收益、相對最大跌幅和相對最大漲幅的集中度提升，短期（14天）轉(zhuǎn)融券出借令個股發(fā)生極端波動的概率更低。
　　▍兩融市場：政策支持，規(guī)模有望增長。1）2023年4月10日，中證金融下調(diào)證券公司保證金比例。2023年2月17日，中證金融將轉(zhuǎn)融券費率差統(tǒng)一降至0.6%；2）2023年以來截至5月31日，日均融資余額為1.50萬億元，日均融券余額為946億元，日均轉(zhuǎn)融券余額1305億元，相對2022年末分別變化5.15%、-1.43%和7.19%。
　　▍研究方法：剔除行業(yè)和市值對基礎變量的影響。1）轉(zhuǎn)融券余額具有期限信息，可以分析不同期限的轉(zhuǎn)融券變化對未來一段時間股價的影響。我們確定分析期限為出借14天、28天和182天，分析對象的自變量是轉(zhuǎn)融券出借規(guī)模，因變量是收益率、最大漲跌幅、波動率等股價的走勢特征；2）轉(zhuǎn)融券規(guī)模的指標采用轉(zhuǎn)融券融出數(shù)量與近10日的日均成交量的比值。對于收益率，通過行業(yè)和市值分組，并計算與小組收益中位數(shù)的超額收益來剔除行業(yè)和市值的影響，對于最大跌幅、最大漲幅和波動率，也參考如上處理方式，以得到相對最大跌幅、相對最大漲幅和波動率的相對差異。
　　▍轉(zhuǎn)融券出借的影響：對個股相對表現(xiàn)整體無方向性影響，可降低極端表現(xiàn)的概率。
　　1）區(qū)間超額收益方面，任何期限的轉(zhuǎn)融券出借對個股超額收益的方向性影響均呈現(xiàn)中性，對于14天和28天轉(zhuǎn)融券出借來說，轉(zhuǎn)融券交易占比越高則超額收益分布更集中。14天轉(zhuǎn)融券出借G1組到G5組10%和90%分位數(shù)超額收益的差值分別為16.3%、15.6%、15.3%、15.3%和14.8%；
　　2）相對最大跌幅方面，任何期限的轉(zhuǎn)融券出借對相對最大跌幅的方向性影響均呈現(xiàn)中性，對于中短期（14天、28天）轉(zhuǎn)融券出借來說，轉(zhuǎn)融券出借占比越大，相對最大跌幅分布的集中性越高，即發(fā)生極端風險的概率越低。14天轉(zhuǎn)融券出借G1組到G5組10%和90%分位數(shù)相對最大跌幅的差值分別為8.5%、7.9%、7.8%、7.8%和7.7%；
　　3）相對最大漲幅方面，任何期限的轉(zhuǎn)融券出借對個股相對最大漲幅的方向性影響均呈現(xiàn)中性，對于中短期（14天、28天）轉(zhuǎn)融券出借來說，轉(zhuǎn)融券出借占比越大，相對最大漲幅分布的集中性越高，即發(fā)生極端風險的概率越低。14天轉(zhuǎn)融券出借G1組到G5組10%和90%分位數(shù)相對最大漲幅的差值分別為11.1%、10.5%、10.4%、10.5%和10.4%；
　　4）波動率相對差異方面，任何期限的轉(zhuǎn)融券出借對個股波動率相對差異的方向性影響均呈現(xiàn)中性，對于14天轉(zhuǎn)融券出借來說，轉(zhuǎn)融券出借占比越大，波動率相對差異的分布的集中性越高，即發(fā)生極端波動的概率越低。
　　▍風險因素：兩融政策超預期變動；融券交易規(guī)則超預期變動。