>> 中信證券-通化東寶(600867)2023年中報點評：三代胰島素持續(xù)放量，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)逐步改善-230824
| 上傳日期： |
2023/8/24 |
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| 343KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
陳竹,韓世通 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
公司2023H1業(yè)績符合預(yù)期，整體胰島素產(chǎn)品呈現(xiàn)了良好的增長勢頭，其中二代和三代胰島素市場份額實現(xiàn)了持續(xù)提升；糖尿病和痛風(fēng)管線有序進(jìn)展，國際化進(jìn)程穩(wěn)步推進(jìn)，有望成為長期發(fā)展的新驅(qū)動力；2023H1各項費用率均有減少，總體控制良好。綜上，考慮到公司長期發(fā)展?jié)摿?，給予公司2023年22倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價12元，維持“買入”評級。
▍公司2023H1業(yè)績符合預(yù)期。公司2023H1實現(xiàn)收入、凈利潤、扣非凈利潤13.66億元、4.85億元、4.80億元，同比-1.53%、-59.00、+8.75%，其中2023Q2實現(xiàn)收入、凈利潤、扣非凈利潤7.01億元、2.34億元、2.33億元，同比+40.18%、-33.30%、+346.90%。2023年公司歸母凈利潤大幅下滑是由于去年同期公司減持特寶生物股權(quán)收益增加所致，扣非業(yè)績端符合預(yù)期。
▍整體胰島素產(chǎn)品呈現(xiàn)良好增長勢頭，三代胰島素持續(xù)放量，市場份額持續(xù)提升。分業(yè)務(wù)板塊來看：①生物制品（原料藥及制劑產(chǎn)品）：實現(xiàn)收入11.64億元，同比-0.34%，毛利率82.85%，同比-1.59PCTs，主要是受到集采降價影響；②注射用筆、血糖試紙等醫(yī)療器械：實現(xiàn)收入1.43億元，同比-10.22%；③中成藥和化藥：實現(xiàn)收入0.39億元，同比+1.82%；④塑鋼窗及型材、商品房：分別實現(xiàn)收入45.32萬元、339.73萬元，分別同比+108.00%、-47.26%。報告期內(nèi)，公司的胰島素銷售情況良好，市場份額逐步增加——在銷量上，公司2023H1整體胰島素銷量實現(xiàn)了同比雙位數(shù)的增長；在市場份額上，根據(jù)醫(yī)藥魔方的數(shù)據(jù)，2023H1公司人胰島素市場份額提升至44.6%（2022年為40.5%），穩(wěn)居全國第一；甘精胰島素市場份額達(dá)到了7.7%（2022年為5.9%）；而門冬及門冬預(yù)混胰島素仍處于快速放量期——隨著三代胰島素產(chǎn)品的持續(xù)放量，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。
▍研發(fā)管線快速推進(jìn)，治療領(lǐng)域外向延伸，國際化穩(wěn)步向前。2023年上半年，公司研發(fā)費用0.45億元，同比-24.84%，主要由于研發(fā)項目達(dá)到了資本化條件而被列入開發(fā)支出。
——公司產(chǎn)品上市申請取得多項進(jìn)展：利拉魯肽和恩格列凈的NDA申請已獲得受理，公司預(yù)計2023年年底上市。
——多款產(chǎn)品臨床進(jìn)度穩(wěn)步推進(jìn)，公司豐富多樣的管線布局有望為未來成長提供新動力：（1）三、四代胰島素：賴脯25R處于III期臨床試驗總結(jié)階段，超速效賴脯正在進(jìn)行III期臨床篩選和入組，可溶性甘精賴脯雙胰島素獲得國內(nèi)臨床批件，德國I期臨床進(jìn)展中，德谷獲得國內(nèi)臨床批件。（2）胰島素類似物GLP-1RA復(fù)方制劑：德谷胰島素利拉魯肽注射液IND申請獲得受理。（3）糖尿病創(chuàng)新藥：SGLT1/SGLT2/DPP4三靶點抑制劑完成臨床I期首例受試者入組，GLP-1/GIP雙靶點激動劑以及口服非肽類、小分子GLP-1受體激動劑獲得IND受理。（4）痛風(fēng)創(chuàng)新藥：URAT1抑制劑完成臨床IIa期試驗數(shù)據(jù)庫鎖定和揭盲，XO/URAT1雙靶點抑制劑處于臨床I期。
——國際化方面，人胰島素NDA申請獲得歐洲藥監(jiān)局受理；甘精胰島素陸續(xù)在多個發(fā)展中國家開展申報工作；門冬胰島素也已在多個國家進(jìn)行注冊申請準(zhǔn)備工作。國際化工作穩(wěn)步進(jìn)行，未來有望助力業(yè)績增長。
▍各項費用率同比均有減少，總體控制良好。公司2023H1銷售、管理、財務(wù)費用率29.22%，5.97%，-0.48%，同比下降3.65、0.84、0.01PCTs，整體控制良好。其中銷售費用同比-12.48%，系公司持續(xù)優(yōu)化銷售費用所致；管理費同比-13.69%，主要由于股權(quán)激勵攤銷費用同比有所減少。公司2023H1經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額3.22億元，同比-43.89%，主要由于銷售商品收到的現(xiàn)金較同期減少（我們判斷和季度性波動有關(guān)）。
▍風(fēng)險因素：集采降價后放量不及預(yù)期；新產(chǎn)品推廣低于預(yù)期；研發(fā)進(jìn)度低于預(yù)期等風(fēng)險；國際地緣政治風(fēng)險。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：公司是國內(nèi)胰島素龍頭和慢病管理布局的先行者，23H1業(yè)績符合預(yù)期，整體胰島素產(chǎn)品呈現(xiàn)良好增長勢頭，市場份額持續(xù)提升，三代胰島素的快速放量帶來了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化和改善；而公司后續(xù)研發(fā)管線的有序推進(jìn)，則保障了長期發(fā)展?jié)摿Α＞C上，我們維持公司2023-2025年EPS預(yù)測0.55/0.66/0.79元。參考可比公司估值水平（根據(jù)Wind一致預(yù)測，長春高新10倍PE、麗珠集團14倍PE，均值為12倍），以及考慮到公司多款布局在減重和高尿酸等領(lǐng)域的創(chuàng)新藥物已進(jìn)入臨床階段，其中進(jìn)展最快的已經(jīng)在臨床II期，隨著這些慢病相關(guān)疾病領(lǐng)域藥物的獲批上市，有望貢獻(xiàn)中長期業(yè)績增長動能，中長期來看公司的成長性和確定性較高，給予公司2023年22倍PE，調(diào)整目標(biāo)價為12元，維持“買入”評級。
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