>> 華泰證券-澳優(yōu)(1717.HK)1H23盈利受需求偏弱拖累-230826
| 上傳日期： |
2023/8/27 |
大小： |
1043KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
羅藝鑫，詹妮，龔源月 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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需求恢復(fù)仍需時日；行業(yè)競爭激烈并將持續(xù)整合
盡管有低基數(shù)效應(yīng)，澳優(yōu)1H23收入/凈利仍錄得同比下滑3.7/10.3%至35.1/1.85億，主因新生人口持續(xù)下滑，奶粉行業(yè)今年以來仍面臨需求偏弱及競爭激烈挑戰(zhàn)。據(jù)尼爾森，我國羊/牛奶粉行業(yè)銷售額在1H23分別同比下滑14.7/14.0%。我們認為行業(yè)恢復(fù)仍需時日，而行業(yè)中有較強渠道掌控能力，品牌力以及細分領(lǐng)域龍頭企業(yè)將有望持續(xù)擴大市場份額。1H23澳優(yōu)羊奶粉佳貝艾特在羊奶粉市占率同比提升0.6pp至27.2%；然而我們對其牛奶粉業(yè)務(wù)仍保持謹慎。我們下調(diào)23-25E基本EPS 27.1/12.9/11.2%至0.25/0.34/0.38元，下調(diào)目標價17%至港幣2.9，基于8.4倍PE（2017年7月以來歷史PE均值減1SD，主因競爭激烈）及動態(tài)EPS 0.31元?！俺钟小薄?br> 行業(yè)競爭激烈環(huán)境下，牛羊業(yè)務(wù)持續(xù)調(diào)整
上半年羊奶粉收入同跌13.3%，主因國內(nèi)嬰配粉行業(yè)需求偏弱，以及在行業(yè)調(diào)整期公司增加折扣以清理舊品牌悠裝庫存、同時精簡分銷渠道并減慢向商家交付佳貝艾特悅白以穩(wěn)定價盤。隨著佳貝艾特新品牌悅護在今年6月上市以及針對悠裝和悅白調(diào)整帶來的負面影響減輕，我們預(yù)計下半年羊奶粉收入有望恢復(fù)正增長。盡管去年低基數(shù)，牛奶粉收入僅同增2.4%。公司在2Q23將海普諾凱和能力多品牌事業(yè)部合并以強化經(jīng)營效率并有效控制費用。我們維持對牛奶粉業(yè)務(wù)偏謹慎看法，由于其牛奶粉產(chǎn)品相比競品較為同質(zhì)化，且渠道滲透和控制力均弱。
營養(yǎng)品收入因并表而增長強勁
1H23營養(yǎng)品收入同增88.8%至1.49億，占比總收入達4.2%（1H22：2.2%），主因公司并表錦旗生物（澳優(yōu)持有錦旗生物61.1%股權(quán)）及同期益生菌產(chǎn)品愛益森收入同比+36.3%。但由于錦旗生物GPM較低，營養(yǎng)品分部GPM同比收縮21.8pp至44.0%。
有效成本節(jié)約及費用控制抵消毛利率下滑
上半年GPM同比收縮5.6pp至42.0%，因公司增加折扣清理舊品牌悠裝庫存、海外通脹推動原奶成本增加以及歐元對人民幣升值。面臨艱難環(huán)境，澳優(yōu)聚焦成本節(jié)約及費用控制，銷售費用/管理費用同比下降1.0/3.9pp至9.5/27.4%，因此OPM同比擴張1.2pp至7.0%。有效稅率上升至23.7%（1H22：14.5%）主因海普諾凱高新技術(shù)優(yōu)惠所得稅到期。NPM同比收縮0.3pp至5.3%。澳優(yōu)當(dāng)前股價對應(yīng)10.6倍12個月遠期PE，較2017年7月以來歷史PE均值（12.3倍）折價13%。
風(fēng)險提示：下行風(fēng)險：1）中國新生兒數(shù)量持續(xù)下滑；2）羊奶粉市場競爭加??；3）不利的外匯匯率比變化；4）食品安全問題。上行風(fēng)險：1）終端奶粉消費需求好轉(zhuǎn)；2）牛奶粉業(yè)務(wù)復(fù)蘇加快。
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