>> 銀河證券-新乳業(yè)(002946)2023年半年報點評：鮮戰(zhàn)略驅(qū)動逆勢增長，盈利能力持續(xù)改善-230829
| 上傳日期： |
2023/8/29 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
劉光意 |
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事件： 8月28日，公司發(fā)布2023年半年度報告，23H1實現(xiàn)收入53億元（同比+10.8%，下同）；歸母凈利潤2.4億元（+25.1%）；扣非歸母凈利潤2.3億元（+60.8%）；折合23Q2實現(xiàn)收入27.8億元（+12.7%）；歸母凈利潤1.8億元（+20.5%）；扣非歸母凈利潤1.6億元（+43.2%）。
差異化渠道紅利疊加低溫高端產(chǎn)品勢能推動收入端延續(xù)較快增長?？傮w看，23Q2收入維持較快增長且明顯好于行業(yè)，預計主要系：1）高品質(zhì)鮮奶仍符合消費分級趨勢下部分消費者對健康產(chǎn)品的追求，疊加公司鮮奶品類周期勢能釋放，24小時、唯品與今日鮮奶鋪等收入放量；2）咖啡茶飲、私域流量、DTC渠道紅利持續(xù)釋放，且差異化渠道受液奶促銷沖擊相對較小。分產(chǎn)品看，23H1液體乳收入48.2億元（12.3%），奶粉收入0.4億元（17.7%），其他收入4.4億元（-3.5%），其中低溫鮮奶同比+10%，主要得益于高端品質(zhì)+產(chǎn)品創(chuàng)新+渠道差異化。分區(qū)域看，23H1西南收入20.1億元（6.7%），華東收入14.4億元（21.4%），西北收入7.8億元（2.4%），東北收入4.5億元（9.4%），其他收入6.2億元（15.1%），西南核心市場穩(wěn)健增長，華東市場高增或受益于咖啡茶飲渠道放量。分公司看，23H1四川乳業(yè)收入8.2億元（+4.9%），雪蘭6.3億元（5.8%），寰美10億元（12.7%），唯品同比+30%。分渠道看，23H1經(jīng)銷收入21.4億元（-7%），直銷收入27.2億元（34.4%），電商4.2億元（35.7%），其中DTC業(yè)務同比+20%；23Q2末經(jīng)銷商數(shù)量為3019家，較年初-7.4%，預計主要歸因于公司主動調(diào)整經(jīng)銷商體系所致，但單個經(jīng)銷商貢獻收入體量有所提升。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化+成本壓力減弱+費效比提升，23Q2盈利能力持續(xù)顯著改善。歸母凈利率：23H1/23Q2分別為4.5%/6.3%，同比+0.5/0.4pcts，剔除政府補助、投資收益等因素后，23Q2扣非歸母凈利率為5.6%，同比+1.2pcts，盈利能力顯著改善，主要歸因于成本壓力減弱+管理費效提升。具體拆分，毛利率：23H1/23Q2分別為28%/28.8%，同比+2.8/2.6pcts，主要得益于高端鮮奶占比提升疊加原奶、包材等價格下跌。銷售費用率：23H1/23Q2分別為15.7%/15.8%，同比+1.3/1.7pcts，主要系公司加大促銷與廣宣力度。管理費用率：23H1/23Q2分別為4.3%/4.3%，同比-0.9/-0.9pcts，主要系規(guī)模效應與數(shù)字化帶來人力成本減少。
結(jié)構(gòu)升級+差異化競爭+內(nèi)部提效，“鮮戰(zhàn)略”下盈利能力持續(xù)提升。短期看，預計23H2業(yè)績延續(xù)較快增長，主要系：1）差異化品類疊加渠道紅利仍存，推動收入端穩(wěn)健增長；2）隨著鮮奶、高端奶占比提升，疊加原奶、包材價格高位回落，公司毛利率有望改善；3）供應鏈+數(shù)字化+管理提效，推動管理費用率下降。長期看，預計行業(yè)未來趨勢為低溫奶與常溫奶并存，公司將憑借并購整合+多品牌戰(zhàn)略+產(chǎn)品創(chuàng)新等多項優(yōu)勢享受品類紅利。
投資建議：預計2023-2025年歸母凈利潤為5.0/6.6/8.4億元，同比+38.5%/31.6%/28.2%，對應EPS為0.58/0.76/0.98元，PE為23/18/14X?？紤]到公司業(yè)績表現(xiàn)在行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，并且PE(TTM)處于歷史底部區(qū)間，維持“推薦”評級。
風險提示：需求恢復不及預期，渠道紅利放緩，費效比提升不及預期等。
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