>> 中信證券-蒙娜麗莎(002918)2023年中報(bào)點(diǎn)評：單季度經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額3.31億元-230828
| 上傳日期： |
2023/8/28 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孫明新，趙新宇 |
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公司2023年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入29.1億元，同降0.49%，歸屬凈利潤1.64億元，同增133.76%，扣非歸屬凈利潤1.66億元，同增133.9%。公司經(jīng)銷端收入保持穩(wěn)健增長，利潤率明顯改善。中長期來看，雖然瓷磚行業(yè)面臨需求下滑、產(chǎn)能過剩、能耗雙控等諸多不利因素，但我們預(yù)計(jì)未來行業(yè)集中度將加速提升，競爭格局有望持續(xù)優(yōu)化。公司在品牌、渠道、風(fēng)險(xiǎn)管控等方面能力處于行業(yè)領(lǐng)先，待需求好轉(zhuǎn)后，收入仍然有望保持較高的增長，維持“買入”評級。
▍事項(xiàng)：公司發(fā)布2023年中報(bào)，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入29.1億元，同降0.49%，歸屬凈利潤1.64億元，同增133.76%，扣非歸屬凈利潤1.66億元，同增133.9%，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額1.68億元。折單二季度收入18.09億元，同降2.8%，歸屬凈利潤1.58億元，同增138.11%，扣非歸屬凈利潤1.6億元，同增138.51%，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額3.31億元。
▍經(jīng)銷渠道穩(wěn)健增長，戰(zhàn)略工程主動(dòng)收縮風(fēng)險(xiǎn)。1H23公司瓷磚業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入28.99億元，同增0.15%。分渠道來看，戰(zhàn)略工程渠道實(shí)現(xiàn)收入10.7億元，同降14.6%（對應(yīng)單二季度戰(zhàn)略工程收入6.54億元，同降13%），收入下降主要由于公司基于風(fēng)險(xiǎn)管控策略，主動(dòng)收縮部分流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大的房地產(chǎn)客戶訂單；經(jīng)銷渠道實(shí)現(xiàn)收入18.44億元，同增12.37%，占比提升至63.4%（對應(yīng)單二季度經(jīng)銷收入11.6億元，同增7.7%，占比64%）依托渠道下沉策略，持續(xù)開拓空白市場，公司經(jīng)銷渠道實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，對沖戰(zhàn)略工程渠道下降的影響。下半年來看，隨著保交樓的推進(jìn)與地產(chǎn)政策的出臺，我們預(yù)計(jì)銷售將邊際改善。
▍毛利率大幅改善，降本減費(fèi)效果顯著。1H23公司毛利率為27.92%，同比提升6.82pcts，單二季度毛利率30%，同比提升7.76pcts。我們判斷毛利率的大幅改善一方面來自前期侵蝕利潤的煤炭、天然氣等燃料價(jià)格在二季度出現(xiàn)回落；另一方面在行業(yè)底部，公司苦練內(nèi)功，持續(xù)推進(jìn)降本增效工作，成本端壓力得到減輕。費(fèi)用率來看，1H23公司期間費(fèi)用率18.8%，同比下降2.6pcts，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為6.6%/7.4%/3.4%/1.4%，同比-2.3/0.3/-1.0/0.4pct。銷售費(fèi)用率大幅下降一方面由于戰(zhàn)略工程業(yè)務(wù)下降帶動(dòng)銷售運(yùn)營費(fèi)用下降（減少4200萬），另外針對核心銷售人員的股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用和廣告宣傳費(fèi)用也有下降。
▍現(xiàn)金流基本穩(wěn)定，經(jīng)營效率持續(xù)提升。1H23公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入1.68億元（去年同期為2.02億元），單二季度凈流入3.31億元（去年同期為3.4億元），基本保持穩(wěn)定，上半年收現(xiàn)比100.9%。經(jīng)營效率方面，依托數(shù)字化與信息化，公司經(jīng)營效率保持提升，1H23存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為145天，同降23天，存貨周轉(zhuǎn)次數(shù)1.24次，同增0.17次，均為17年來同期最好水平。
▍后續(xù)減值風(fēng)險(xiǎn)可控。1H23公司計(jì)提信用減值0.38億元，同比大幅減少（去年同期為5.63億元），一方面來自前期計(jì)提減值已較為充分（22年對風(fēng)險(xiǎn)地產(chǎn)客戶存量應(yīng)收賬款計(jì)提減值比例在50%以上），另外公司主動(dòng)收縮戰(zhàn)略工程，持續(xù)加大力度控制應(yīng)收款風(fēng)險(xiǎn)。我們預(yù)計(jì)后續(xù)減值風(fēng)險(xiǎn)可控，一方面1H23公司應(yīng)收賬款規(guī)模為11.58億元，同比保持下降，另一方面截至2023年8月25日，公司與房地產(chǎn)公司簽訂以房抵債協(xié)議金額為10.8億元，其中已網(wǎng)簽合同金額1.97億元，工抵房對應(yīng)收款的覆蓋比例較高。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)承壓；需求下滑；行業(yè)政策收緊；原燃料價(jià)格上漲；行業(yè)競爭加劇。
▍投資建議：中長期來看，雖然瓷磚行業(yè)面臨需求下滑、產(chǎn)能過剩、能耗雙控等諸多不利因素，但我們預(yù)計(jì)未來行業(yè)集中度將加速提升，競爭格局有望持續(xù)優(yōu)化。公司在品牌、渠道、風(fēng)險(xiǎn)管控等方面能力處于行業(yè)領(lǐng)先，待需求恢復(fù)后仍然有望保持收入端較高的成長性。我們維持公司2023-2025年歸母凈利潤預(yù)測6.04/7.24/8.89億元，對應(yīng)EPS預(yù)測為1.45/1.74/2.14元。參考公司歷史估值（約20xPE），考慮到當(dāng)前地產(chǎn)需求仍處在弱復(fù)蘇階段，給予2023年17xPE，維持目標(biāo)價(jià)25元及“買入”評級。
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