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投資要點(diǎn)
　　2023Q2剔除特定疫苗項(xiàng)目主業(yè)延續(xù)2023Q1高增長(zhǎng)趨勢(shì)，看好特定疫苗項(xiàng)目高基數(shù)影響逐漸消除后公司主業(yè)高增長(zhǎng)趨勢(shì)。
　　業(yè)績(jī)：2023H1大臨床主業(yè)收入YOY超40%，凸顯強(qiáng)勁
　　公司披露2023H1業(yè)績(jī)：實(shí)現(xiàn)收入37.11億（YOY3.25%），歸母凈利潤(rùn)13.88億（YOY16.47%），扣非凈利潤(rùn)7.93億（YOY2.86%），其中2023Q2實(shí)現(xiàn)收入19.06億（YOY7.31%，環(huán)比增長(zhǎng)），歸母凈利潤(rùn)8.20億（YOY21.72%），扣非凈利潤(rùn)4.12億（YOY4.91%）。其中2023H1其他非流動(dòng)資產(chǎn)產(chǎn)生的公允價(jià)值變動(dòng)收益5.30億，拉動(dòng)歸母凈利潤(rùn)較快增長(zhǎng)。
　　業(yè)務(wù)拆分：2023Q2主業(yè)收入YOY預(yù)計(jì)延續(xù)25%-30%。2023H1臨床試驗(yàn)技術(shù)服務(wù)收入21.03億（YOY-3.17%），主要由于2023H1公司開(kāi)展的特定疫苗項(xiàng)目臨床試驗(yàn)減少，剔除該等項(xiàng)目后臨床試驗(yàn)技術(shù)服務(wù)收入YOY超過(guò)40%。臨床試驗(yàn)相關(guān)服務(wù)及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)收入15.67億（YOY13.49%）,參考控股子公司方達(dá)控股收入YOY7.14%（港股上市公司），預(yù)計(jì)方達(dá)控股對(duì)臨床試驗(yàn)相關(guān)服務(wù)及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)有所拖累。綜合臨床試驗(yàn)技術(shù)服務(wù)和臨床試驗(yàn)相關(guān)服務(wù)及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)收入增速和收入絕對(duì)值，我們大致估算2023H1剔除特定疫苗項(xiàng)目主業(yè)收入YOY在25%-30%，意味著2023Q2主業(yè)收入YOY延續(xù)了我們2023Q1業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)中測(cè)算的增速水平，凸顯主業(yè)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。
　　盈利能力：特定疫苗收入下降以及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)產(chǎn)能利用率提升下仍望提升
　　2023H1整體毛利率39.91%（同比+0.21pct），2023Q2毛利率40.16%（同比下降0.43pct，環(huán)比+0.51pct）。分業(yè)務(wù)看：2023H1臨床試驗(yàn)技術(shù)服務(wù)毛利率39.74%（同比+2.62pct），主要是經(jīng)營(yíng)效率提升以及過(guò)手費(fèi)減少。臨床試驗(yàn)相關(guān)服務(wù)及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)毛利率39.69%（同比下降3.68pct），主要是低毛利率SMO業(yè)務(wù)增長(zhǎng)較快以及方達(dá)增速放緩、新業(yè)務(wù)新產(chǎn)能拖累。
　　2023H1扣非凈利率21.38%（同比-0.08pct），單Q2扣非凈利率21.62%（同比0.51pct），其中銷(xiāo)售費(fèi)用率下降0.03pct，管理費(fèi)用率提升0.50pct，研發(fā)費(fèi)用率提升0.32pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.81pct。
　　展望：看好本土持續(xù)壯大和國(guó)際化加速下，中長(zhǎng)期主業(yè)穩(wěn)健增長(zhǎng)
　　從2023H1扣除特定疫苗項(xiàng)目后主業(yè)收入仍保持高增長(zhǎng)可以看出公司主業(yè)增長(zhǎng)仍相對(duì)強(qiáng)勁。2022年底公司在手訂單137.86億元，也有望支撐公司主業(yè)維持較高增速水平。而且伴隨著公司海外運(yùn)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)布局持續(xù)完善，不僅僅可以承接更多的海外訂單，本土創(chuàng)新藥企業(yè)開(kāi)展MRCT的訂單也有望不斷增長(zhǎng)。公司中報(bào)中也批露“公司助力首個(gè)中國(guó)本土疫苗在美國(guó)獲批開(kāi)展I期臨床研究,并且支持多個(gè)創(chuàng)新型疫苗在中國(guó)省級(jí)疾控中心和醫(yī)院開(kāi)展三期保護(hù)效力研究，包括水痘、RSV、金葡菌疫苗、治療性卡介苗等”，這些新承接的疫苗訂單也有望逐漸貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性。我們看好公司本土持續(xù)壯大以及國(guó)際化持續(xù)突破下，公司中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司EPS為2.84、3.58和4.40元/股，2023年08月28日收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)2023年P(guān)E為23倍（對(duì)應(yīng)2024年P(guān)E為19倍），考慮到公司作為本土臨床CRO龍頭，龍頭壁壘持續(xù)體現(xiàn)，看好公司業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性，同時(shí)考慮到公司國(guó)際化有望進(jìn)入加速階段，我們維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　創(chuàng)新藥投融資惡化的風(fēng)險(xiǎn)，臨床試驗(yàn)政策波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，新業(yè)務(wù)整合不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，測(cè)算偏差風(fēng)險(xiǎn)。