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報(bào)告導(dǎo)讀
　　公司發(fā)布2023年半年度報(bào)告，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收74.19億元，同比下降9.70%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)14.83億元，同比下降33.00%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)13.75億元，同比下降34.33%。其中Q2單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收38.06億元，同比下降2.58%，環(huán)比增加5.37%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.40億元，同比下降16.87%，環(huán)比增加30.62%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)7.89億元，同比下降17.08%，環(huán)比增加34.51%。業(yè)績(jī)超預(yù)期。
　　投資要點(diǎn)
　　主要產(chǎn)品跌價(jià)盈利下滑，但盈利結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化
　　公司上半年?duì)I收利潤(rùn)下滑主要系VA、VE、蛋氨酸產(chǎn)品跌價(jià)。根據(jù)博亞和訊，上半年VA/VE/蛋氨酸均價(jià)分別為89.12/74.81/17.30元/千克，同比分別下滑58.3%、15.0%、15.6%。其中Q2單季度VA/VE/蛋氨酸均價(jià)為88.24/74.83/16.64元/千克，環(huán)比分別變化-2.0%、持平、-7.4%。VA、蛋氨酸價(jià)格在Q2繼續(xù)小幅下滑，VE價(jià)格逐漸企穩(wěn)。產(chǎn)品跌價(jià)公司營(yíng)養(yǎng)品板塊營(yíng)收及盈利能力同比均有所下滑，23H1營(yíng)養(yǎng)品板塊實(shí)現(xiàn)收入48.30億元，同比下降16.27%，毛利率為28.88%，同比下降11.65 PCT。其中山東氨基酸公司（蛋氨酸）收入17.58億元，同比下滑3.41%；凈利潤(rùn)4.53億元，同比下滑14.37%，利潤(rùn)占比達(dá)30.5%。此外公司香精香料板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.32億元，同比增加7.15%，毛利率增加1.65 PCT至51.48%，凈利潤(rùn)占比約40%，公司上半年盈利下行但結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。公司23H1毛利率為32.74%，同比下滑7.06 PCT，凈利率為20.17%，同比下滑6.90 PCT。公司上半年銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用同比分別變動(dòng)+16.87%/+15.24%/-5.40%，財(cái)務(wù)費(fèi)用為3716W，同比減少5939W，主要系匯兌收益1.32億元。公司存貨周轉(zhuǎn)率1.14，同比下降，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率3.02，同比有所提升。
　　維生素價(jià)格有望回暖，新產(chǎn)品新產(chǎn)能有望增厚公司利潤(rùn)
　　受海外去庫(kù)影響，多種維生素持續(xù)跌價(jià)，截至8月29日VA/VE價(jià)格為82.5/70元/千克，處于近十年0%、16%的歷史分位。我們認(rèn)為隨著后續(xù)需求逐漸復(fù)蘇，維生素價(jià)格有望企穩(wěn)回升。此外公司上半年多個(gè)項(xiàng)目投產(chǎn)，2500噸/年B5、5000噸/年薄荷醇、7000噸/年P(guān)PS等項(xiàng)目已穩(wěn)定運(yùn)行，15萬(wàn)噸蛋氨酸準(zhǔn)備試車；30000噸/年牛磺酸項(xiàng)目按計(jì)劃試車；上述項(xiàng)目下半年有望逐步貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。此外與中石化合資的18萬(wàn)噸液體蛋氨酸已開(kāi)始建設(shè)，己二腈項(xiàng)目中試順利，項(xiàng)目報(bào)批有序推進(jìn)。新項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)將加速公司增長(zhǎng)，并降低維生素價(jià)格波動(dòng)對(duì)公司的影響。我們認(rèn)為隨著維生素需求逐步修復(fù)，維生素價(jià)格觸底有望反彈，蛋氨酸、PPS擴(kuò)產(chǎn)等新項(xiàng)目貢獻(xiàn)，預(yù)計(jì)公司后續(xù)盈利有望環(huán)比回升。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到上半年VA/VE/蛋氨酸價(jià)格下滑，下調(diào)公司23-25年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-25年公司凈利潤(rùn)為33.84/41.57/65.21億元，EPS分別為1.09/1.35/2.11，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為14.61/11.89/7.58倍。公司是全球營(yíng)養(yǎng)品和香精香料龍頭，產(chǎn)品線持續(xù)擴(kuò)張，新產(chǎn)能陸續(xù)進(jìn)入投產(chǎn)期，內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力強(qiáng)。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　原料及產(chǎn)品價(jià)格大幅波動(dòng)；安全生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；匯率及貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)；環(huán)保政策風(fēng)險(xiǎn)；投產(chǎn)時(shí)間不及預(yù)期等；